2024年12月30日，公司发布公告，宣布与立讯有(you)限公司签订了(le)《出售意向协议》，计划将公司及旗下控股(gu)子公司所持有(you)的与产品集成业务紧密相关的9家目标公司的股(gu)权及经营资(zi)产，转让给(gei)立讯有(you)限或其指定的受让方。

这个立讯有(you)限公司正是“果链巨头”立讯精密的控股(gu)股(gu)东。得益于今年手机出货量的回(hui)暖，立讯其实也曾一度走(zou)出过翻倍的涨幅(fu)，三(san)季度营收和利润均实现了(le)20%以(yi)上的增幅(fu)。

而闻泰这边情况(kuang)就不一样了(le)。

前三(san)季度营收虽然同比增长(chang)了(le)19.7%，然而净(jing)利润却下滑将近80%，过得比去年还惨。

不仅(jin)如(ru)此，公司的利润水平自2021年后迅(xun)速收缩，仔细拆分(fen)之下能够(gou)明显看出，公司的产品集成业务在2022年至2023年前三(san)季度的亏(kui)损分(fen)别(bie)达到15.69亿(yi)元、4.47亿(yi)元、12.07亿(yi)元。

为何连续几(ji)年都在大幅(fu)亏(kui)损？订单利润的收缩是一个原因。

闻泰今年前三(san)季度的毛利率降至今年最低点。亏(kui)损虽然叠加了(le)可转债财务费用，和因为美元汇率下跌造成的汇兑损失(shi)，随着(zhe)下游复苏，营收规(gui)模自疫(yi)情后开始稳步增长(chang)，但留不住(zhu)利润的趋势已经越来越明显。

闻泰产品集成业务的最大一块收入来自手机ODM，正是公司发家的老本(ben)行。最早(zao)由闻泰操刀的机型，包括小米的红米系列，魅族的魅蓝Note，荣耀畅玩6A、华为畅享6/6S等等。

ODM模式将研发、制造、供应链等一系列环节垂直整合，提供整机产品。因为代工量太集中(zhong)，有(you)效地(di)帮助了(le)手机供应商分(fen)摊(tan)了(le)人工、采购(gou)和研发费用，同时(shi)也要保证好质量和进(jin)度。随着(zhe)产能和订单规(gui)模的扩大，闻泰在2015年以(yi)5950万部手机出货量，成为全球最大的智能手机ODM制造商，并于次年借壳中(zhong)茵股(gu)份于2016年登陆深交(jiao)所，成为A股(gu)第(di)一家上市的ODM制造商。

Counterpoint数据显示，2023年，华勤技术和龙旗科技在智能手机ODM市场的占有(you)率分(fen)别(bie)为27.9%和27.3%，闻泰科技则(ze)以(yi)20.6%的市占率位列第(di)三(san)。

虽然份额始终保持前列，也就是量能做大，但ODM薄利的特点没有(you)变化(hua)，只能通过品类横向延申，继续扩大规(gui)模。

行业周期性是ODM制造商躲不开的劫数。

ODM连接上游手机零部件和下游主机厂商，从原材料采购(gou)，组装到交(jiao)付，格外注重质量、进(jin)度、成本(ben)三(san)个维度。国内智能手机十(shi)分(fen)内卷，每年发布的新机型相当(dang)多(duo)，需要ODM制造商保证稳定的产能供应，还要求供应链备货的准确预判(pan)，因为一旦(dan)电子元器件发生缺货或者原材料涨价，这个成本(ben)只能自己承担。

ODM厂商主营成本(ben)中(zhong)，原材料占比普遍接近90%，本(ben)质上就决定了(le)这是个薄利多(duo)销的行业。即使经营能力再高超，遇到下游行业不景(jing)气，或者上游原材料涨价时(shi)，只能硬着(zhe)头皮(pi)熬下去。

为了(le)寻找(zhao)新的增长(chang)空间，闻泰拓展了(le)笔记本(ben)电脑、汽(qi)车电子、家电等产品代工，为了(le)快速上量，拓展这些低毛利、高投(tou)入研发的新项目实际(ji)上对于利润还是拖累。

而且随着(zhe)低端制造业开始往(wang)东南亚地(di)区转移，手机厂商也开始在新兴(xing)市场整合供应链，这些新兴(xing)市场的人力成本(ben)相较而言则(ze)更具优势。

靠着(zhe)半导体业务的驰援，虽然2022和2023年公司现金流分(fen)别(bie)流出了(le)34亿(yi)元、22亿(yi)元，迄(qi)今公司账上的现金和金融资(zi)产仍(reng)不少于80亿(yi)元。

说(shuo)是断臂求生，还不至于。

但苦生意想要靠一两年扭(niu)亏(kui)为盈，闻泰或许已经无力经营。

更关键的是，售出前产品集成业务在闻泰营收里占了(le)72.4%的比重，利润贡献却是负的，对于公司整体估值而言是实在的拖累。

不过，剥离(li)之后，作为一家彻彻底底的半导体芯片公司，闻泰真的有(you)希望站起来吗？

02以(yi)后怎(zen)么办？

2018年，闻泰科技将目光投(tou)向了(le)ODM产业链更上游的芯片领域。

彼时(shi)净(jing)资(zi)产尚(shang)不足40亿(yi)元的闻泰科技，筹(chou)划收购(gou)估值高达超300亿(yi)元的欧洲芯片巨头Nexperia Holding B.V（下称“安世集团”），这项收购(gou)交(jiao)易的对价超过250亿(yi)元，完全是一场“蛇吞象”式的跨境并购(gou)。

收购(gou)之后，得益于下游汽(qi)车、可穿戴设备、工业电力以(yi)及计算机设备的给(gei)养，主要产品功率分(fen)立器件出货量保持增长(chang)。据芯谋研究《中(zhong)国功率分(fen)立器件市场年度报告2024》，公司在功率半导体公司中(zhong)，按营收排名全球第(di)3、中(zhong)国第(di)1。

业绩表现上，芯片业务是更出色的利润部门。

前三(san)季度，公司半导体业务实现108.72亿(yi)元营收，净(jing)利润实现17.4亿(yi)元，营收和利润都逐(zhu)季增长(chang)。第(di)三(san)季度的毛利率攀升至40.5%，同比提高2.8%，环比提高了(le)1.8%。

公司半导体业务产品线重点包括晶体管（包括保护类器件 ESD/TVS 等）、MOSFET功率管、模拟与逻辑IC。

业绩增长(chang)的驱动因素包括下游电动车市场的持续增长(chang)，尤其是国内，汽(qi)车智能化(hua)会带动MOS单车用量和价值量的增加。

其次是人工智能这轮浪潮里，AI数据中(zhong)心、服务器电源、AIPC和手机等应用增长(chang)较快，公司半导体产品中(zhong)的二极管、MOSFET、GaN、保护器件等产品在新能源逆变器、变流器等应用中(zhong)仍(reng)具有(you)增长(chang)空间。

2021年至2024上半年，半导体业务的研发投(tou)入分(fen)别(bie)为8.37亿(yi)元、11.91亿(yi)元、16.34亿(yi)元以(yi)及8.74亿(yi)元，目前占销售额比重超过了(le)10%。虽然公司超过五(wu)成的研发费用在产品集成业务那块，但如(ru)公告所言，公司之后将集中(zhong)资(zi)源专(zhuan)注战略转型升级，巩固并提升在全球功率半导体行业第(di)一梯队的优势地(di)位。

2021年至2024年前三(san)季度，公司半导体业务净(jing)利率分(fen)别(bie)为19.07%、23.42%、15.93%、16%。利润水平随着(zhe)库存调整和下游市场复苏逐(zhu)渐改善。

按照机构预测(ce)，2026年按照25%的平均比例，半导体业务大概214亿(yi)元左右(you)的营收，净(jing)利率假如(ru)能恢复至17%-20%的水平，对应36-43亿(yi)元的净(jing)利润，那么剩下的就是该给(gei)多(duo)少估值倍数的问题。

国际(ji)上的可比公司如(ru)英飞(fei)凌、恩智浦等2026年预期市盈率平均14倍左右(you)，而国内像士兰微、华润微、扬杰科技等可比公司平均市盈率大概25倍左右(you)。

参照国内估值水平，半导体业务估值就有(you)希望达到千亿(yi)，也比当(dang)前502亿(yi)元的整体市值（市值416.3亿(yi)+可转债86亿(yi)）高出不少。

而且，当(dang)前芯片股(gu)有(you)着(zhe)相对有(you)利的上涨环境。今年万得芯片指数涨了(le)29%，估值修复的比重更多(duo)，减重后的闻泰很可能被当(dang)成芯片公司来重估。

这一逻辑促(cu)成了(le)公司在12月31日的开盘涨停，但过完年回(hui)来又原形毕(bi)露了(le)。

出售后公司实现困境反转，市值重估的叙事(shi)并非没有(you)缺陷。

首先，公司并未完全从一些失(shi)败的投(tou)资(zi)中(zhong)脱身(shen)。

譬如(ru)原本(ben)供应苹果的手机摄(she)像头模组。闻泰曾经有(you)用24.2亿(yi)元买下欧菲光旗下公司，彼时(shi)欧菲光刚被踢出果链。但闻泰火速接盘之后，连订单都差点接不到。

生意难以(yi)为继，于是去年11月底宣布关停光学模组业务，去年这项也净(jing)亏(kui)损达到7.79亿(yi)元。其中(zhong)在对子公司股(gu)权投(tou)资(zi)计提减值准备，有(you)多(duo)达8个亿(yi)来自这项业务。但立讯即将“接盘”闻泰科技的上述9家公司中(zhong)，与苹果摄(she)像头相关的子公司并未被列入其中(zhong)。

其次，后续一旦(dan)营收增速不及预期，减值风险(xian)也很大。

公司当(dang)年花了(le)两百多(duo)亿(yi)吃下安世半导体，商誉超过210亿(yi)元，占公司净(jing)资(zi)产比例接近六成。

目前尚(shang)未积累减值金额，但公司在“可收回(hui)金额的具体确定方法”中(zhong)列出，预期2024年至2028年期间安世半导体年收入增长(chang)率29.7%，净(jing)利润率19.59%。

然而这项业务过去三(san)年的平均增速，只有(you)17.35%，净(jing)利率也才勉强达到这个水平。

商誉减值这项对公司利润的影(ying)响并不小，2022和2023年公司减值水平很高，去年9个亿(yi)的资(zi)产减值损失(shi)里，就有(you)将近5个亿(yi)来自闻泰通讯这家公司，如(ru)果没能及时(shi)处理掉，那么后续还剩下4个多(duo)亿(yi)要减。

此外，闻泰科技还面临着(zhe)来自地(di)缘政治的压力。

12月2日，美国商务部发布了(le)新的管制措施。该措施进(jin)一步加严对半导体制造设备、存储芯片等物项的出口管制，将136家中(zhong)国实体增列至出口管制实体清单，其中(zhong)就包括闻泰。

根据中(zhong)报信息，公司半导体业务有(you)将近55%的收入来自国外。在半导体上孤注一掷，公司业绩存在一定的风险(xian)。

总的来说(shuo)，曾经的ODM制造巨头，果断告别(bie)自己的老本(ben)行，专(zhuan)注于真正带来利润的业务，决定本(ben)身(shen)想必是极其艰难的。