一、股价回调有逻辑支(zhi)撑，但(dan)长期(qi)看行(xing)业空间与个股特质

许(xu)多港股投(tou)资者对“解禁”色变。

这一现象背后(hou)有着(zhe)一定的逻辑支(zhi)撑。通常(chang)而言，从短期(qi)视角来看，股票解禁往往被视为利空消息。解禁意(yi)味着(zhe)在短时间内会有大量股票集中减持，从而冲击股价。因为股票供给在短时间内大幅增加(jia)，而购买(mai)力在短期(qi)内相对稳定，供需关系的改(gai)变自(zi)然(ran)会导致股价波动(dong)。加(jia)之港股没(mei)有涨跌幅限制，单日股价暴跌六七成的情况也并非罕见(jian)，这使得投(tou)资者对解禁消息格外(wai)敏感，常(chang)常(chang)导致解禁后(hou)的回调幅度远大于基本面应(ying)有的调整幅度，更多是情绪面带来的波动(dong)。

加(jia)上在解禁第二个交易(yi)日，黑(hei)芝麻智能就因一则关于比亚迪的传闻(wen)澄清，进一步引发市场波动(dong)。此前有市场消息称比亚迪已采用黑(hei)芝麻智能的车(che)规级自(zi)动(dong)驾驶计算芯片且(qie)已批量供货，消息传出后(hou)盘后(hou)股价大涨。紧接(jie)着(zhe)黑(hei)芝麻智能发布澄清公告。但(dan)值得一提的是，黑(hei)芝麻智能澄清的内容可能遭到误解。黑(hei)芝麻智能强(qiang)调与比亚迪有长期(qi)合作关系，市场消息所称的只是集团(tuan)的日常(chang)及一般业务过程。换而言之，黑(hei)芝麻智能澄清的是长期(qi)合作没(mei)有变化，而并非没(mei)有进入比亚迪供应(ying)链。

综合来看，黑(hei)芝麻智能的跌幅是否受情绪影响，见(jian)仁(ren)见(jian)智。但(dan)可以肯定的是，在解禁当日，投(tou)资者的博弈程度大幅增加(jia)，尤其(qi)是在智能驾驶与芯片领域，市场讨论度极高，博弈几乎不可避免。

不过，从中期(qi)乃至更长的维度来看，股价终将回归到较为正常(chang)的区间。被错杀的股票中，出现不同程度反弹的情况也十分常(chang)见(jian)，尤其(qi)是受情绪面影响较大的股票，可能会迎来迅速反弹，甚(shen)至攀升至当前时间段内的新高。例如，泡泡玛特于2021年6月解禁，叠加(jia)疫情影响，股价一度下跌80%以上，但(dan)随(sui)着(zhe)业绩释放，股价在1年内上涨5倍，2年内上涨10倍。由此可见(jian)，公司的基本面和所在赛道才是决定一切的关键。如果是一只好股票，解禁或(huo)许(xu)会带来一个短暂的投(tou)资窗口期(qi)；反之，若公司本身质地不佳，则可能陷入持续下跌的困境。

当前，黑(hei)芝麻智能所在的赛道关注(zhu)度高涨。这背后(hou)离(li)不开产业层(ceng)面的积极变化。一方面，半导体周期(qi)逐渐见(jian)底；另一方面，利好消息不断。

去年12月，中国汽车(che)工业协(xie)会（中汽协(xie)）建(jian)议国内汽车(che)企业谨(jin)慎采购美国芯片，以保障汽车(che)产业链和供应(ying)链的安全稳定。随(sui)后(hou)，DeepSeek取得技术突破，并开始应(ying)用至自(zi)动(dong)驾驶领域。DeepSeek多模态感知技术和高效计算架构提升了(le)自(zi)动(dong)驾驶系统的性能和效率，为行(xing)业发展带来新机遇。

2月10日，比亚迪在智能化战略发布会上宣布，全系车(che)型将搭载“天(tian)神之眼”高阶(jie)智驾，首批21款车(che)型即将上市。比亚迪通过全民智驾战略，加(jia)速智驾普及，推动(dong)高阶(jie)智驾全覆盖(gai)，这将为行(xing)业带来新的增长动(dong)力。除了(le)比亚迪之外(wai)，还(hai)有诸多车(che)企正在推动(dong)智驾平权，这将推动(dong)智能驾驶技术快速普及，为行(xing)业提供广阔的发展空间。

因此，从板块(kuai)角度来看，因非基本面因素导致回调的标的，或(huo)许(xu)为错过此前上涨的投(tou)资者提供了(le)“上车(che)”的机会。

然(ran)而，从公司自(zi)身的资质来看，情况又如何呢？

二、智能驾驶芯片是汽车(che)的“大脑”

黑(hei)芝麻智能是国内领先的车(che)规级智能汽车(che)计算芯片与解决方案供应(ying)商。

两年前，市场关注(zhu)的焦(jiao)点主要集中在汽车(che)电动(dong)化相关的芯片，如IGBT等，这些芯片堪称汽车(che)动(dong)力系统的“心脏(zang)”。近年来，随(sui)着(zhe)智能化的推进，智能驾驶芯片作为汽车(che)的“大脑”，逐渐成为市场关注(zhu)的焦(jiao)点。

智能驾驶芯片是智能驾驶硬(ying)件产业链的核心，也是最具(ju)潜力的细分赛道之一。从性能角度看，智能驾驶芯片的算力不仅(jin)决定了(le)主机厂在算法开发时的上限，还(hai)直接(jie)影响整个系统的可用性和可靠性。从成本角度看，智能驾驶芯片在智能驾驶系统硬(ying)件解决方案中的占比高达(da)20%-30%，是成本最高的芯片环节。

根据弗若斯特沙利文的数据，2023年，全球(qiu)及中国ADAS SoC市场规模分别达(da)到275亿元人(ren)民币和141亿元人(ren)民币。随(sui)着(zhe)ADAS功能的进一步普及，预计到2028年，全球(qiu)ADAS SoC市场规模将增长至925亿元人(ren)民币，2023年至2028年的复合年增长率为27.5%。在中国，ADAS汽车(che)销售市场正处于快速增长阶(jie)段，预计到2028年，中国ADAS SoC市场规模将达(da)到496亿元人(ren)民币，2023年至2028年的复合年增长率为28.6%。这意(yi)味着(zhe)在未来五年内，无论是全球(qiu)还(hai)是中国市场规模都将不止翻一倍。

尽管这个行(xing)业前景广阔，但(dan)能够(gou)突围的国内厂商却寥寥无几。汽车(che)与计算芯片领域本身都具(ju)有极高的技术壁垒。汽车(che)行(xing)业因其(qi)长周期(qi)、高安全性和可靠性要求，对零(ling)部件供应(ying)商的技术实力和产品质量提出了(le)极为严苛的标准。而计算芯片的研发则涉及到复杂的半导体工艺、架构设计和算法优(you)化，研发成本高昂(ang)且(qie)周期(qi)漫长，呈(cheng)现出强(qiang)者恒强(qiang)的格局。

黑(hei)芝麻智能不仅(jin)是国内首家(jia)车(che)规级自(zi)动(dong)驾驶计算芯片上市公司，还(hai)是唯二的上市标的之一，稀缺性凸显。

黑(hei)芝麻智能能够(gou)在这一高壁垒领域取得突破，得益于其(qi)在技术研发上的强(qiang)大实力。黑(hei)芝麻智能不仅(jin)具(ju)备完备的SoC设计能力，还(hai)自(zi)主研发了(le)核心IP核，这为其(qi)在车(che)规级SoC领域提供了(le)坚实的技术基础，确保了(le)技术的自(zi)主可控。在芯片架构设计方面，黑(hei)芝麻智能融(rong)合了(le)先进的NeuralIQ ISP技术和DynamAI NPU架构，满(man)足自(zi)动(dong)驾驶场景下的高性能需求。此外(wai)，公司还(hai)积极构建(jian)生态系统，自(zi)主研发了(le)山(shan)海开发工具(ju)链和瀚海中间件，为开发者提供了(le)从算法开发到产品落地的全流程支(zhi)持。

目前，黑(hei)芝麻智能已打造了(le)一系列(lie)领先的车(che)规级SoC芯片，包括华山(shan)系列(lie)高算力SoC和武(wu)当系列(lie)跨域SoC，以及自(zi)动(dong)驾驶解决方案。公司早于2020年6月推出A1000芯片，并于2022年实现量产，算力达(da)58 TOPS，可适(shi)配L2+/L3级别自(zi)动(dong)驾驶，包括记(ji)忆泊车(che)、自(zi)主泊车(che)和高速公路及城市快速路上的NOA功能。而华山(shan)系列(lie)的A1000 Pro是国内首款超过100 TOPS算力的自(zi)动(dong)驾驶SoC（在INT8精度下）；A2000正在开发中，算力可达(da)250+TOPS，预期(qi)将跻身全球(qiu)性能顶尖的车(che)规级SoC行(xing)列(lie)。在武(wu)当系列(lie)中，C1296是行(xing)业首颗支(zhi)持多域融(rong)合的芯片平台，C1236则是本土首颗单芯片支(zhi)持NOA的芯片平台。不难看出，黑(hei)芝麻智能完成了(le)诸多国产芯片零(ling)的突破。

与海外(wai)龙头(tou)厂商相比，黑(hei)芝麻智能也毫不逊色。

值得注(zhu)意(yi)的是，算力是智能驾驶SoC的核心参数。从L1到L5级别的自(zi)动(dong)驾驶，算力需求呈(cheng)现出显著的升级趋势。L2级别自(zi)动(dong)驾驶的基础功能算力需求为2-2.5 TOPS，而随(sui)着(zhe)自(zi)动(dong)驾驶功能的复杂性增加(jia)，如高速NOA和城市NOA，算力需求大幅提升，才能支(zhi)持更复杂的环境感知、决策制定和路径规划。例如，高速NOA功能的算力需求为150 TOPS以下，而城市NOA功能的算力需求更高，通常(chang)需要500 TOPS以上。从算力的角度看，目前，黑(hei)芝麻智能的产品已可对标绝大部分的海外(wai)主流芯片，并正在追赶英(ying)伟达(da)Orin X高端产品，显示出其(qi)强(qiang)大的产品竞争力。

图：海外(wai)厂商已量产的主流智驾SoC 芯片AI算力(截至1H24)

资料来源：浦银国际，格隆汇整理

正因如此，黑(hei)芝麻智能在市场上拥有了(le)较强(qiang)的竞争力。根据弗若斯特沙利文的资料，以2023年中国市场自(zi)动(dong)驾驶芯片及解决方案的营收(shou)来看，黑(hei)芝麻智能排名(ming)第五；以2023年中国高算力自(zi)动(dong)驾驶SoC出货量来看，黑(hei)芝麻智能继续蝉联第三名(ming)，市场份额达(da)到了(le)7.2%，相比2022年有了(le)显著提升。

图：自(zi)动(dong)驾驶 Soc 产品及配套车(che)企

资料来源：格隆汇整理

三、三年业绩翻五倍

值得注(zhu)意(yi)的是，尽管黑(hei)芝麻智能在自(zi)动(dong)驾驶芯片市场排名(ming)较高，但(dan)其(qi)依然(ran)拥有巨大的发展空间，主要体现在以下两个方面：

一、增量市场空间广阔。

首先，整体市场规模正在飞速扩张，尤其(qi)是“全民智驾”与“智价平权”趋势带来的极度可观的增量需求。比亚迪在发布会上宣布，高阶(jie)智驾功能将实现10万以上车(che)型全系标配，10万级以下车(che)型也将多数搭载。这一智驾普及程度远超市场预期(qi)——此前市场主要预期(qi)各(ge)车(che)厂会加(jia)强(qiang)15万以下车(che)型的智驾渗透(tou)率。

尽管30万以上车(che)型的L2及以上ADAS功能装车(che)率已较高，但(dan)16万以下车(che)型的装车(che)率仅(jin)为11.7%，提升空间巨大。而16万以下车(che)型正是出货量最高的价格区间，“智价平权”将带来非常(chang)可观的增量。此外(wai)，中高端车(che)型的智驾系统仍在不断升级。以比亚迪为例，其(qi)计划在2025年实现300万辆新车(che)搭载高阶(jie)智能驾驶系统，黑(hei)芝麻智能有望从中受益。

二、国产替代(dai)进程的加(jia)速。

在中国市场自(zi)动(dong)驾驶芯片及解决方案领域，黑(hei)芝麻智能排名(ming)第五，第一名(ming)Mobileye与第二名(ming)英(ying)伟达(da)占据了(le)半壁江山(shan)。在中国高算力自(zi)动(dong)驾驶SoC市场，黑(hei)芝麻智能排名(ming)第三，但(dan)英(ying)伟达(da)占据了(le)超过70%的市场份额。近年来，黑(hei)芝麻智能的市场份额确已得到明显提升，但(dan)仍处于追赶阶(jie)段。

不过，国产替代(dai)进程可能来得非常(chang)迅猛。

从财务数据来看，Mobileye首当其(qi)冲。从财务数据看，Mobileye 2023年全年营收(shou)实现20.79亿美元，同比增长11.23%。在财报说明会上，Mobileye CEO Amnon Shashua表示，其(qi)在中国的市场份额正在减少。受半导体周期(qi)叠加(jia)市场份额波动(dong)的影响，2024年Mobileye的营收(shou)为16.5亿美元，较2023年下降20%。Mobileye在中国市场的份额继续下降，这主要是由于中国汽车(che)厂商的快速发展超过了(le)Mobileye的市场份额增长速度。也就是说，Mobileye无法跟上中国车(che)厂的增长步伐。

从近年业绩来看，黑(hei)芝麻智能无疑获得了(le)更高的市场份额。黑(hei)芝麻智能的营收(shou)增长迅猛，由2020年的0.53亿元增长至2023年的3.12亿元，三年翻五倍；2024年上半年，公司的成长性完全抵(di)消了(le)周期(qi)性的影响，实现营收(shou)1.8亿元，同比增长69.2%。从净利润来看，公司处于高速扩张阶(jie)段，前期(qi)研发、销售渠道投(tou)入较大，但(dan)2024年上半年已实现净利润11.05亿元，同比增长129.63%。值得一提的是，公司持续加(jia)码研发投(tou)入，并没(mei)有为净利润的增长而牺牲研发。

公司已经完成了(le)从0到1的突破，正在走(zou)向从1到N的倍数级增长。目前，黑(hei)芝麻智能已与多家(jia)知名(ming)车(che)企达(da)成合作，客户数量快速增加(jia)。其(qi)中，华山(shan)A1000芯片已处于全面量产状态，获得国内多家(jia)头(tou)部车(che)企采用，包括一汽集团(tuan)、东风集团(tuan)、吉利集团(tuan)、江汽集团(tuan)等，量产车(che)型包括领克08、领克07、东风eπ007及eπ008等。此外(wai)，公司前瞻性布局跨域计算和高算力SoC，武(wu)当C1200和华山(shan)A2000新产品计划于2025年和2026年量产，新产品落地有望驱(qu)动(dong)业绩高增，带来“从N到N²”的指数增长。

黑(hei)芝麻智能的营收(shou)和净利润的快速增长，以及其(qi)在车(che)规级SoC领域的技术突破和产品布局，都为其(qi)未来的持续发展奠定了(le)坚实基础。

在智能驾驶板块(kuai)热度不断攀升的当下，黑(hei)芝麻智能的此次(ci)股价回调，或(huo)许(xu)正是市场给予投(tou)资者的一个重新审视和布局的机会。