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近期，互联网健康保障平台轻(qing)松健康集团(以下简称(cheng)“轻(qing)松健康”)向港交(jiao)所(suo)递交(jiao)招(zhao)股书，这家成立于2014年(nian)、以“轻(qing)松筹”众筹业务起家的(de)公司，近年(nian)来经历了从(cong)“网络互助(zhu)”到“保险经纪”再到“健康服(fu)务”的(de)多次战略调整。值得注意，此次上市主体并不包含疾(ji)病(bing)筹款业务(即“轻(qing)松筹”)和集团旗下朵(duo)尔医院，公司拟将募资金额用于提(ti)升品牌知名度、提(ti)高用户(hu)参与(yu)度并加强与(yu)业务合作伙伴的(de)合作等(deng)。
证券之(zhi)星注意到，尽(jin)管轻(qing)松健康近年(nian)业绩总(zong)体呈现增长态势，但也难掩其活跃用户(hu)量持续下滑、核心保险业务增长乏力的(de)事实。主力业务业绩承压(ya)之(zhi)下，公司自2023年(nian)起新开拓了科普服(fu)务和医学研究辅助(zhu)服(fu)务，2024年(nian)前三季(ji)度，公司轻(qing)松健康板(ban)块收入贡献首次高于保险业务，但经调整后(hou)的(de)净利润却较上年(nian)同期大幅下降了42.33%，显然(ran)，轻(qing)松健康仍处于业务转型的(de)阵痛(tong)期。
6.4亿营收难掩利润"跳水"
据了解，自2021年(nian)多家网络互助(zhu)平台相继关停后(hou)，整个(ge)行业进入深度调整期。曾经与(yu)轻(qing)松健康并称(cheng)“双雄”的(de)水滴公司，早在(zai)2021年(nian)便登陆纽(niu)交(jiao)所(suo)，但上市后(hou)股价萎靡不振，市值较峰值缩水超90%。证券之(zhi)星梳理发现，轻(qing)松健康此时选择赴港上市，既(ji)是为补充转型期亟须(xu)的(de)资金弹(dan)药，也可(ke)能试图抓(zhua)住香港市场对医疗健康板(ban)块的(de)关注升温。然(ran)而，招(zhao)股书中暴露的(de)用户(hu)流失、转型期增收不增利等(deng)问题，让这场资本冒(mao)险显得尤为关键。
一定程度上，轻(qing)松健康的(de)业务调整映射了国(guo)内(nei)互联网健康保障行业的(de)变(bian)迁轨迹。公司最初以大病(bing)众筹平台“轻(qing)松筹”打(da)开市场，通过社交(jiao)裂变(bian)快速积累用户(hu)，2016年(nian)4月上线网络互助(zhu)计划“轻(qing)松互助(zhu)”，国(guo)内(nei)最早成立的(de)互助(zhu)社区之(zhi)一，2018年(nian)获得保险经纪牌照(zhao)后(hou)切入保险销售赛道。
证券之(zhi)星注意到，此次上市主体并未包含“轻(qing)松筹”业务。公司解释称(cheng)，由于轻(qing)松健康集团是一家在(zai)开曼注册的(de)外资企业，而我国(guo)法律法规对外资开展某(mou)些(xie)业务有所(suo)限制。招(zhao)股书显示，目前轻(qing)松健康的(de)业务版图主要包括轻(qing)松保险服(fu)务和轻(qing)松健康服(fu)务两大主营业务，报告期内(nei)(2022年(nian)至2024年(nian)1至9月)，公司实现的(de)收入分别为：3.94亿、4.90亿和6.43亿元，经调整净利润(非国(guo)际财务报告准(zhun)则计量)分别为1.49亿元、1.47亿元及7660万元。业绩增长总(zong)体呈现增收不增利之(zhi)态。
2024年(nian)之(zhi)前，轻(qing)松健康的(de)收入主要来源于其2016年(nian)推出的(de)保险服(fu)务，由保险经纪业务和保险技术服(fu)务业务组成。报告期内(nei)，该业务收入分别为：3.2亿元、3.27亿元和2.38亿元，占各(ge)期营收的(de)比重分别为81.5%、66.7%和37.1%，其中公司2024年(nian)前三季(ji)度的(de)保险业务收入较上年(nian)同期下降约3.25%。不难看出，公司保险业务收入增势放缓，且不再是公司倚重的(de)核心收入来源。
活跃用户(hu)不到两年(nian)流失2000万
作为同行业公司，水滴公司业务板(ban)块包括水滴保、水滴筹和翼帆(fan)医药三大板(ban)块，其中，水滴保是其主要收入来源。证券之(zhi)星了解到，两家公司的(de)战略分野日益明(ming)显，水滴通过“保险商城+医疗创新”构建闭环，2023年(nian)保险相关收入占比达89%，且获客成本在(zai)行业中保持较低水平。反观轻(qing)松健康，其保险业务主要依赖于第(di)三方(fang)渠道，2022年(nian)至2023年(nian)，公司保险渠道开支(zhi)占各(ge)期总(zong)成本的(de)比重分别为：81.2%和30.8%，其中2023年(nian)保险渠道开支(zhi)的(de)占比下降并非公司主动缩减成本，而是采购成本的(de)比重升至56.1%，若以截至2023年(nian)9月的(de)数据看，公司保险渠道开支(zhi)占成本的(de)比重为67.6%。
证券之(zhi)星梳理发现，轻(qing)松健康的(de)保险业务显露疲态受多因素影响。首先，虽然(ran)公司注册用户(hu)于报告期内(nei)增长，不过用户(hu)规模远不及水滴的(de)4.5亿。此外，公司活跃用户(hu)从(cong)2022年(nian)的(de)7050万名下降至2024年(nian)前三季(ji)度的(de)5000万名，降幅接(jie)近30%；其次是公司的(de)保费金额总(zong)体呈下降趋势，报告期内(nei)所(suo)销售的(de)保险产品的(de)年(nian)化保费总(zong)额分别为：13亿元、12亿元、10亿元和8亿元。
上述情况的(de)出现并非偶然(ran)：一方(fang)面，公司互助(zhu)业务关停导致核心用户(hu)流失；另一方(fang)面，从(cong)行业侧(ce)看，金融监管总(zong)局发布(bu)2024年(nian)前11月保险业经营情况表显示，2024年(nian)前11月人身险公司保费增速为6.3%，但人身险保险金额却下降了13%。与(yu)此同时，监管新规对互联网财产保险业务的(de)经营条件进行了严格规定，部分保险公司因不符合要求(qiu)而暂停互联网保险业务，或也对公司保险经纪业务带来影响。
由于轻(qing)松健康的(de)保险经纪费主要向保险公司收取约8%至35%的(de)佣金，报告期内(nei)，公司线上保险经纪服(fu)务收入由2022年(nian)的(de)1.4亿元下滑至2023年(nian)的(de)1.35亿元，2024年(nian)前三季(ji)度为0.99亿元，同比下降3.88%。与(yu)此同时，公司向保险公司提(ti)供保险技术服(fu)务的(de)收入于2024年(nian)前三季(ji)度的(de)收入为1.4亿元，同比下滑2.78%。
新业务毛利率"腰(yao)斩式"下滑
为寻找第(di)二(er)增长点，轻(qing)松健康于2023年(nian)和2024年(nian)分别新增了科普服(fu)务业务和医学研究辅助(zhu)服(fu)务业务，科普服(fu)务的(de)盈利模式可(ke)以简单理解为公司向用户(hu)提(ti)供免费的(de)科普内(nei)容，通过向赞助(zhu)公司和机(ji)构收费；医学研究辅助(zhu)服(fu)务则通过向医药公司提(ti)供辅助(zhu)服(fu)务进而收取服(fu)务费。
2024年(nian)前三季(ji)度，公司健康服(fu)务板(ban)块实现的(de)收入首次超过保险服(fu)务板(ban)块，达到3.98亿元，占营收比重的(de)61.8%，公司健康服(fu)务板(ban)块实现的(de)收入主要来自报告期内(nei)新增的(de)客户(hu)H和客户(hu)I，公司通过向其提(ti)供科普服(fu)务实现的(de)交(jiao)易金额合计约为2.3亿元，占健康服(fu)务板(ban)块收入比重的(de)57.79%。这也意味着，健康服(fu)务板(ban)块的(de)收入来源较为集中，后(hou)续能否为公司提(ti)供持续稳定的(de)收入仍需(xu)观察。
表面上看，公司业务转型较为成功(gong)，2024年(nian)前三季(ji)度的(de)收入已经超过2023年(nian)全年(nian)，但2024年(nian)前三季(ji)度的(de)净利润仅(jin)为0.77亿元，较上年(nian)同期大幅下降42.33%。证券之(zhi)星注意到，一部分原因是科普服(fu)务的(de)低毛利率对业绩的(de)拖累。
公司保险业务板(ban)块一直是高毛利率产品，报告期内(nei)的(de)毛利率维持在(zai)80%上下。反观轻(qing)松健康板(ban)块，截至2023年(nian)9月，其毛利率还高达97.2%，但自2023年(nian)7月新增科普服(fu)务后(hou)，轻(qing)松健康板(ban)块2023年(nian)全年(nian)的(de)毛利率萎缩至64.9%，截至2024年(nian)前三季(ji)度的(de)毛利率仅(jin)剩20.3%。这也不难看出，公司所(suo)处科普服(fu)务行业的(de)进入门槛低，其“知识付费+广告”的(de)变(bian)现路(lu)径与(yu)丁香医生等(deng)垂直平台相比缺乏竞(jing)争力。
另外，公司业务转型的(de)挑战还在(zai)于，在(zai)专业壁垒方(fang)面，缺乏自有医生团队，多数内(nei)容依赖外部采购。招(zhao)股书显示，2024年(nian)前三季(ji)度，公司采购成本达到3.2亿元，占总(zong)成本比重的(de)87.9%，而上年(nian)同期的(de)采购成本仅(jin)为225.2万元，其采购内(nei)容主要是科普服(fu)务和医学科研服(fu)务包所(suo)需(xu)的(de)内(nei)容。
总(zong)体来看，现阶段的(de)轻(qing)松健康某(mou)种程度上是互联网健康保障行业转型期的(de)缩影。当流量红(hong)利消退、监管铁幕落下，曾经靠模式创新野蛮生长的(de)平台，正被迫进行痛(tong)苦的(de)价值重构。其IPO能否成功(gong)，不仅(jin)取决于资本市场的(de)情绪波动，更考验(yan)着管理层对核心矛盾的(de)破解能力——如何(he)在(zai)合规框架下重建增长引擎，如何(he)在(zai)商业变(bian)现与(yu)社会(hui)责任间找到平衡点，将决定这个(ge)“后(hou)互联网时代”样本的(de)命运。(本文首发证券之(zhi)星，作者｜吴凡)
来源：证券之(zhi)星