刘杰：近年来，美股成(cheng)为了资本市场中备受关注的(de)领域。在全球资产(chan)配置(zhi)中，美股是不(bu)可或缺的(de)一部(bu)分。特朗普的(de)当选(xuan)以及前一段时间的(de)降(jiang)息，都使得美国经济前景备受瞩目。

2025年美股最大(da)的(de)不(bu)确定性是特朗普政府的(de)政策相较(jiao)于(yu)民主党的(de)变化，体现为移(yi)民驱逐计(ji)划和(he)关税计(ji)划。12月美联储会议如期降(jiang)息25bp，联邦基金(jin)利率降(jiang)到4.25%—4.5%区间，美联储降(jiang)息以来已(yi)经降(jiang)息100bp。但(dan)市场更关注今年降(jiang)息节奏，尤其是特朗普当选(xuan)的(de)影响。

从后续的(de)降(jiang)息路径来看，今年的(de)降(jiang)息预(yu)期在当前情况下可能会放缓，点阵图(tu)对于(yu)2025年的(de)降(jiang)息指引也(ye)从之前的(de)4次(ci)降(jiang)至2次(ci)，甚至有一位官员对2024年12月降(jiang)息投了反(fan)对票，从而使得12月的(de)降(jiang)息是一次(ci)鹰派(pai)降(jiang)息。

鹰派(pai)降(jiang)息的(de)原因主要有以下几点：首先，对经济下行的(de)担忧有所放缓，尤其是劳(lao)动力市场疲软(ruan)的(de)担心减少，同时公布(bu)的(de)联储最新(xin)经济预(yu)测SEP将2025年失业率从4.4%下调至4.3%；其次(ci)，对通胀上行的(de)担忧增强，经济预(yu)测SEP将2025年的(de)PCE通胀从2.1%上调至2.5%；此外(wai)，当前已(yi)经累计(ji)降(jiang)息100bp的(de)背景下，政策利率已(yi)经更接近中性利率，而新(xin)政府未来政策的(de)不(bu)确定性也(ye)需要通过逐步放缓的(de)降(jiang)息节奏来观察市场反(fan)应(ying)。

总体来看，小幅上调经济需求，更大(da)幅度(du)的(de)上调通胀预(yu)测，意味着美联储开始担忧供给端引发的(de)通胀，也(ye)就是特朗普政策中减少移(yi)民、增加关税等供给端的(de)风险。2025年随着新(xin)旧政府的(de)交替和(he)政策的(de)不(bu)确定性，市场可能会受到扰动，但(dan)2025年美股仍然值得关注。

02‍

特朗普政策组合落地

或利于(yu)新(xin)兴市场

主持人：您刚刚提到特朗普的(de)政策主张，那么您认为这些(xie)政策主张会对港股资产(chan)、A股资产(chan)带来什么影响？具体是怎样的(de)一个逻辑和(he)推演(yan)？

刘杰：实际上，全球流动性会受到降(jiang)息的(de)影响，对港股和(he)A股市场而言，如果市场担忧再(zai)通胀，美债利率上行，美元(yuan)指数上行，将在一定程度(du)上压制港股和(he)A股的(de)估值。反(fan)之，如果这些(xie)因素不(bu)那么明显，那么整个市场的(de)估值压力就会相对较(jiao)小。

9月底之后，这种影响变得更加显著。未来降(jiang)息预(yu)期的(de)下调也(ye)影响了港股的(de)估值。然而，这是一个动态调整的(de)过程。我们已(yi)经进入了降(jiang)息的(de)大(da)周期，相比于(yu)2023年三季度(du)之前，情况正在逐渐改善。

在此背景下，出口、新(xin)旧政府政策以及特朗普政策组合落地等因素，都会对市场预(yu)期产(chan)生扰动。如果美国通胀预(yu)期上行，美元(yuan)指数和(he)美债利率将会上行，美联储降(jiang)息节奏可能会放缓。但(dan)特朗普政策组合落地也(ye)可能带动美国经济回(hui)落，那么美债利率和(he)美元(yuan)指数回(hui)落的(de)可能性就会更大(da)，这对于(yu)新(xin)兴市场来说是有利的(de)。加上2025年国内经济的(de)逐步复苏和(he)内需的(de)改善，整体市场状况应(ying)该会逐步好转。

03‍

经济恢复进程和(he)美国再(zai)通胀

影响港股走势

主持人：我们观察发现，目前港股估值仍处(chu)于(yu)历史低位，存在估值修复的(de)空间，那么您如何(he)看待当前港股的(de)投资价值和(he)潜在风险？影响港股后续走势的(de)关键因素是什么？

刘杰： 近年来，港股市场表现相对低迷，从估值角(jiao)度(du)看尤为明显。目前港股的(de)市盈率普遍(bian)低于(yu)10倍，部(bu)分行业指数的(de)市净率甚至低于(yu)1倍，成(cheng)为全球估值洼地。

尽管面临美国再(zai)通胀和(he)关税政策压力，但(dan)国内政策依然会在不(bu)断释(shi)放的(de)过程中，以及港股的(de)大(da)型(xing)公司回(hui)购、分红能尽量使长期ROE相对稳定提升，且目前股息率高达近4%，而国内债券收益率则处(chu)于(yu)较(jiao)低水平，因此港股具有相对较(jiao)好的(de)安全边际，国内资金(jin)对港股的(de)解读也(ye)看重其长期价值。

影响港股的(de)主要因素包括经济恢复进程和(he)美国再(zai)通胀水平。预(yu)计(ji)2025年美债利率将回(hui)落，从历史经验看，美债利率和(he)美元(yuan)指数的(de)回(hui)落趋势有利于(yu)新(xin)兴市场，包括港股在内的(de)表现值得期待。

同时，当前国内政策发力稳增长态度(du)明确，2025年经济基本面大(da)概率会有所改善，因此港股资产(chan)的(de)配置(zhi)性价比相对较(jiao)高。

综上所述，国外(wai)流动性的(de)改善、国内经济增长预(yu)期、港股的(de)低估值以及高分红优点，使得2025年更多(duo)资金(jin)在关注收益与风险时，可能会选(xuan)择具有安全边际的(de)港股资产(chan)。

04‍

国内政策和(he)海外(wai)流动性预(yu)期

支持港股投资机会

主持人：除(chu)了特朗普2.0以外(wai)，美联储降(jiang)息是另一备受关注的(de)财经大(da)事(shi)件。关于(yu)美联储降(jiang)息的(de)节奏及其影响，您有何(he)看法？

刘杰：降(jiang)息节奏的(de)变化确实会对全球股市，特别(bie)是港股产(chan)生一定影响。本轮美国经济周期与历史有所不(bu)同，美联储对经济的(de)预(yu)判相对较(jiao)少，更多(duo)地基于(yu)数据(ju)调整政策路径。9月和(he)11月议息会议上鲍威(wei)尔都提到通胀的(de)问题已(yi)经得到较(jiao)好的(de)控制，美联储会根据(ju)经济数据(ju)的(de)变化调整货币政策路径。尽管美国经济展现出一定韧性，但(dan)仍面临回(hui)落压力。考虑到美联储当前更关注经济的(de)运行，我们倾(qing)向于(yu)认为降(jiang)息会持续，并在过程中与市场进行更多(duo)交流，这与其历史上历次(ci)降(jiang)息过程相似。

主持人：美联储的(de)降(jiang)息周期其实对全球流动性有着深远的(de)影响，而港股对于(yu)流动性的(de)敏感程度(du)也(ye)比较(jiao)高，如果美联储降(jiang)息节奏出现反(fan)复，会对港股带来哪(na)些(xie)影响？

刘杰：港股是一个国际与国内资金(jin)交汇(hui)的(de)重要市场。历史上看，港股对海外(wai)流动性尤为敏感，例如恒生科(ke)技指数的(de)市盈率与美元(yuan)指数及美债利率走势呈现负相关，因此美联储降(jiang)息节奏如果发生变化，港股整体的(de)估值也(ye)容(rong)易随之波(bo)动。尽管港股整体估值较(jiao)低时介入可能面临后续波(bo)动，但(dan)整体上仍值得布(bu)局。

此外(wai)，港股基本面受国内经济预(yu)期影响，长期资产(chan)表现与基本面高度(du)相关。考虑到2025年国内经济预(yu)期不(bu)断改善，内需增强，以及各项政策逐步改善，无论是国内政策还是海外(wai)流动性预(yu)期，都支持2025年港股呈现更多(duo)投资机会。

05‍

优先关注恒生科(ke)技和(he)港股创新(xin)药板块

主持人：进一步而言，在政策积(ji)极定调、交易性资金(jin)回(hui)流和(he)相对低估值等因素催化下，如果投资者想投资港股，可以优先考虑哪(na)些(xie)行业或板块？

刘杰：从低估的(de)行业入手可能更有利。例如，恒生科(ke)技就是一个不(bu)错(cuo)的(de)宽基指数。恒生科(ke)技里的(de)互联网公司由于(yu)行业格局较(jiao)为清晰，所以国内经济预(yu)期企稳改善的(de)前提下营收表现值得期待，同时这些(xie)公司近几年都在降(jiang)本增效，利润表现可能更好。此外(wai)，指数成(cheng)分股多(duo)与互联网紧密相关，贴(tie)合当下热(re)点，政策、经济和(he)流动性的(de)改善将使这些(xie)行业更具弹(dan)性。

另一个值得关注的(de)领域是港股中的(de)医(yi)药板块，特别(bie)是香港上市的(de)创新(xin)药企业。近年来，它们受到多(duo)种因素压制，但(dan)创新(xin)药的(de)基本面和(he)估值与流动性高度(du)相关，融资成(cheng)本降(jiang)低后，估值可明显提升。同时，经过国家(jia)近5—7年的(de)引导投入，创新(xin)药在2025年至2026年间将进入收获期。近年来，国产(chan)创新(xin)药的(de)竞争力和(he)海外(wai)授权都在逐步产(chan)生效益。

因此，我们认为2025年恒生科(ke)技和(he)港股创新(xin)药领域将更具投资机会，值得投资者关注。到2026年，创新(xin)药可能会受到市场更多(duo)重视。与其他行业相比，这些(xie)领域的(de)投资机会将更为丰富。

06‍

港股科(ke)技中

人工智能领域潜力巨大(da)

主持人：港股的(de)科(ke)技板块也(ye)是受投资者关注的(de)板块，港股科(ke)技板块主要影响因素有哪(na)些(xie)？长期逻辑怎么看？

刘杰：港股在前几年虽(sui)受政策扰动，但(dan)2019年前其科(ke)技走势斜率甚至超过恒生科(ke)技，因为这些(xie)科(ke)技股呈现出较(jiao)大(da)的(de)盈利增长空间。而众多(duo)优质科(ke)技公司在香港上市，并受海外(wai)利率影响，使其成(cheng)为优质资产(chan)。

港股科(ke)技公司在软(ruan)硬(ying)件方面与人工智能紧密相关，如日常(chang)手机APP等，这些(xie)应(ying)用显著提升了工作效率。随着人工智能在不(bu)同行业的(de)发展，未来将有更多(duo)创新(xin)性的(de)应(ying)用场景出现。

人工智能产(chan)业链大(da)体可以分为AI基础设施、AI大(da)模型(xing)和(he)AI应(ying)用，其中AI应(ying)用这一环(huan)节港股科(ke)技股具有较(jiao)大(da)的(de)发展潜力和(he)比较(jiao)优势。一方面，港股互联网公司在应(ying)用开发和(he)迭代上的(de)能力突出；另一方面，我国巨大(da)的(de)消(xiao)费者市场对应(ying)用的(de)不(bu)断反(fan)馈和(he)打磨也(ye)是应(ying)用完善的(de)条件之一，国内消(xiao)费市场对新(xin)兴技术的(de)认知度(du)甚至高于(yu)某(mou)些(xie)海外(wai)市场。

随着中美在人工智能领域的(de)崛起，尤其是中国在具体应(ying)用上的(de)能力更强，未来港股科(ke)技公司中的(de)人工智能领域将有较(jiao)大(da)潜力。

07‍

关注盈利修复

及高风险偏好品种两条主线

主持人：从风格配置(zhi)的(de)角(jiao)度(du)出发，我们看到2024年中小盘风格占优的(de)时间较(jiao)多(duo)。而市场在经过9月底的(de)快(kuai)速上行后出现了一定的(de)结构分化局面。在您看来，哪(na)种市场风格在2025年更值得关注？

刘杰：从宏观层面看，美联储的(de)降(jiang)息周期与全球市场具有关联性，更有利于(yu)成(cheng)长风格的(de)股票。历史上，美联储降(jiang)息周期中，国内成(cheng)长板块相对于(yu)价值板块的(de)走势与美债实际利率的(de)走势呈现负相关性。如果后续美联储继续推进降(jiang)息，成(cheng)长板块有望持续占据(ju)优势。

主持人：“国九条”“以旧换新(xin)”“新(xin)质生产(chan)力”等多(duo)个因素影响着今年各细分板块的(de)表现。展望2025年，您认为哪(na)些(xie)细分板块值得关注？

刘杰：近期，政策不(bu)断强调消(xiao)费刺激和(he)内需增长，同时港股创新(xin)药在2025年至2026年间将进入收获期，降(jiang)息政策也(ye)为其融资提供支持。此外(wai)，TMT相关领域如AI和(he)半(ban)导体去库存方面也(ye)将持续受到关注。

总体而言，关注盈利修复及高风险偏好品种两条主线。盈利修复主线重点关注内需偏消(xiao)费方向，如食品饮料、医(yi)药生物、社会服务等；高风险偏好品种主线关注高贝塔行业补涨（医(yi)药、基础化工、有色(se)等）、高盈利预(yu)期行业（TMT、军工等）及主题投资（政策支持类主题，如并购重组、市值管理；科(ke)技类主题，如AI产(chan)业链、自主可控）三大(da)方向。

主持人：从A股上市企业今年的(de)三季报来看，大(da)类行业中消(xiao)费服务增速较(jiao)高，信息技术盈利稳健，金(jin)融地产(chan)净利同比转正。展望明年，从企业基本面改善的(de)角(jiao)度(du)出发，哪(na)些(xie)板块有望实现“困境反(fan)转”？

刘杰：从盈利端来看，医(yi)疗健康、信息技术和(he)房(fang)地产(chan)板块的(de)2025年预(yu)期盈利增速最快(kuai)，医(yi)疗健康、信息技术和(he)可选(xuan)消(xiao)费板块2026年预(yu)期盈利增速领先，但(dan)工业、金(jin)融和(he)能源板块2025/2026年预(yu)期盈利增速较(jiao)为落后。因此，从预(yu)期角(jiao)度(du)看，未来行业间将出现明显分化。

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中长期关注

驱动中国未来经济增长行业

主持人：长远来看，我们还应(ying)该关注哪(na)些(xie)中长期的(de)产(chan)业趋势以及从中产(chan)生的(de)投资机会？

刘杰：中长期可关注驱动中国未来经济增长的(de)行业，如高端和(he)先进制造业、人工智能、新(xin)能源和(he)可再(zai)生能源、新(xin)兴消(xiao)费和(he)服务消(xiao)费等。中国的(de)经济结构正在从传统制造业和(he)房(fang)地产(chan)等领域向高科(ke)技、高附加值领域转型(xing)升级(ji)，上述几大(da)行业领域有望成(cheng)为中国未来经济增长的(de)驱动力，这些(xie)领域有望崛起新(xin)的(de)龙头企业，带来新(xin)的(de)投资机遇。

此外(wai)，国家(jia)在供给侧引导、限价和(he)产(chan)能出清等方面也(ye)在发生积(ji)极变化，许多(duo)行业正在经历底部(bu)筑底过程。随着市场逐渐恢复，这些(xie)赛道有望重新(xin)进入投资者的(de)重点关注范围。

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建(jian)议投资者利用轮动策略

或定投方式

主持人：实际上，现在很(hen)多(duo)投资者也(ye)会关注其他资产(chan)的(de)投资机会，例如债券、美股、港股、黄金(jin)等等。从资产(chan)配置(zhi)的(de)角(jiao)度(du)出发，您能否(fou)分享一下哪(na)些(xie)大(da)类资产(chan)的(de)机会更值得关注？您有什么配置(zhi)建(jian)议？

刘杰：近年来，美股资产(chan)的(de)配置(zhi)受到全球投资者关注，特别(bie)是特朗普当选(xuan)后，市场不(bu)确定性降(jiang)低，美股尤其是高科(ke)技股备受瞩目。同时，A股的(de)战略配置(zhi)价值也(ye)在提升，随着经济复苏和(he)产(chan)业周期变化，A股已(yi)到达战略配置(zhi)时期。投资者需根据(ju)市场周期和(he)经济复苏节奏调整资产(chan)配置(zhi)。

债券方面，随着基础利率下行和(he)A股逐渐上行，债券配置(zhi)或需减少，股票配置(zhi)或成(cheng)为更好方向。但(dan)市场节奏和(he)速度(du)难以把握，建(jian)议投资者利用轮动策略或定投方式参与，以更好地适应(ying)市场风险。

投行普遍(bian)看好2025年A股表现，认为市场正处(chu)于(yu)新(xin)一轮盈利周期的(de)起步阶段。中信证券指出，非金(jin)融板块ROE企稳回(hui)升，预(yu)计(ji)2025年市场进入盈利上行通道；中金(jin)公司认为，市场主要驱动力将从2024年的(de)估值修复转向基本面改善，结构性机会增多(duo)；高盛预(yu)测，MSCI中国指数和(he)沪深300指数2015年将分别(bie)上涨15%和(he)13%。

此外(wai)，2025年贵金(jin)属因避险需求可能再(zai)次(ci)成(cheng)为焦点，特朗普上台前后的(de)通胀和(he)中美关系扰动将提升贵金(jin)属避险需求。高盛将黄金(jin)列为2025年顶级(ji)交易资产(chan)，白银表现也(ye)值得期待。无论是黄金(jin)还是国内上海金(jin)，2025年的(de)认知和(he)投资配置(zhi)占比或将明显提升。

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香港创新(xin)药指数与恒生科(ke)技指数

主持人：您在展望中提到港股、创新(xin)药板块和(he)科(ke)技板块，您能否(fou)介绍一下港股创新(xin)药指数？以及代表港股科(ke)技领域的(de)恒生科(ke)技指数？

刘杰：中证香港创新(xin)药指数是由中证指数有限公司编(bian)制和(he)发布(bu)的(de)股票指数，旨在反(fan)映在香港上市的(de)中国创新(xin)药企的(de)整体表现。该指数聚焦于(yu)在香港交易所上市的(de)、从事(shi)创新(xin)药物研发、生产(chan)和(he)销售的(de)医(yi)药企业，涵盖生物技术、医(yi)疗研发、制药等领域的(de)领先公司，一定程度(du)上反(fan)映了中国整体创新(xin)药的(de)近期表现和(he)未来走势。由于(yu)许多(duo)创新(xin)药企选(xuan)择在香港上市，因此该指数在代表性和(he)行业表征性方面相对A股更强。

恒生科(ke)技指数由恒生指数有限公司于(yu)2020年7月推出，旨在反(fan)映在香港上市的(de)最大(da)型(xing)、最具代表性的(de)科(ke)技企业的(de)整体表现。该指数呈现了大(da)盘科(ke)技的(de)特征，涵盖了与科(ke)技主题相关的(de)多(duo)家(jia)领先公司，包括但(dan)不(bu)限于(yu)互联网、生物科(ke)技、云(yun)计(ji)算、金(jin)融科(ke)技和(he)电子商务等领域的(de)公司，这些(xie)公司通常(chang)具有较(jiao)高的(de)增长率和(he)较(jiao)好的(de)盈利能力，包括中国最具影响力的(de)科(ke)技公司，各自领域内有明显的(de)护城(cheng)河效应(ying)。对于(yu)关注中国科(ke)技行业增长潜力的(de)投资者，恒生科(ke)技指数投资价值值得关注。

把握中国未来科(ke)技发展趋势，特别(bie)是AI相关的(de)软(ruan)硬(ying)件科(ke)技公司和(he)数字经济层面，恒生科(ke)技指数不(bu)可或缺。该指数成(cheng)分股代表了中国该行业领域的(de)顶级(ji)公司，随着数字化转型(xing)的(de)深入，消(xiao)费者和(he)企业对互联网服务、电子商务、云(yun)计(ji)算和(he)人工智能等领域的(de)需求持续增长，驱动相关企业业绩增长。

从投资多(duo)元(yuan)化和(he)降(jiang)低个股风险的(de)角(jiao)度(du)，投资者可以通过投资恒生科(ke)技指数相关ETF，同时持有一篮子科(ke)技行业的(de)领先企业，分散投资单一股票所带来的(de)风险，同时更好地把握行业趋势、国产(chan)替代应(ying)用前景和(he)人工智能等方面的(de)发展。

此外(wai)，投资者还能从科(ke)技创新(xin)和(he)消(xiao)费升级(ji)的(de)驱动中受益。技术驱动方面，指数成(cheng)分企业大(da)多(duo)专注于(yu)技术创新(xin)，在人工智能、云(yun)计(ji)算、大(da)数据(ju)等前沿领域有深入布(bu)局；消(xiao)费趋势方面，随着居民收入水平的(de)提高和(he)消(xiao)费观念的(de)升级(ji)，对高品质数字服务和(he)产(chan)品的(de)需求不(bu)断增加，为相关企业提供了广阔的(de)市场空间，即恒生科(ke)技指数的(de)相关公司也(ye)将受益。

本文节选(xuan)自广发基金(jin)《5动投资新(xin)纪元(yuan)——2025年海外(wai)投资策略展望》主题直播，分享嘉宾为广发基金(jin)指数投资部(bu)总经理助理刘杰（F0340109040132），文本内容(rong)根据(ju)嘉宾观点整理。