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1月9日，古茗通过港交所(suo)聆讯。笔者留意到，公司“负(fu)债率”的消息引发了不(bu)少(shao)关注，一度成为众矢之的，却(que)鲜有人具体剖析。
要知(zhi)道，钢铁(tie)、航(hang)空等行业依赖大量(liang)的固定资产投资，负(fu)债率普遍偏高。但古茗定位的是现制茶饮，另外公司在规模(mo)、市场地位和产业链(lian)各维度都是保持(chi)领先(xian)的，那么“高负(fu)债率”究竟是怎(zen)么回事？
01
拆解古茗“负(fu)债率”，系会计计量(liang)方式(shi)所(suo)致
首先(xian)需要明确的是，行业不(bu)同，负(fu)债率的高低也会不(bu)同。负(fu)债率较高的企业，多是当下(xia)正处于规模(mo)高速增长或者投融(rong)资不(bu)断扩大的阶段，从而推高了负(fu)债率。
因此相对来说，资本密集型的企业会有较高的负(fu)债率，比(bi)如高端制造业包括汽车、消费电子、电气等等。
具体来看，截至2024年(nian)三季(ji)度末，福特汽车的负(fu)债率为85%，通用(yong)汽车为74%，空中客车为85%，苹果为84%，戴尔科技为103%，霍尼韦尔为76%。
对现制茶饮行业来说，在已上市企业中，截至2024年(nian)上半年(nian)，茶百道的负(fu)债率为25%，奈雪的茶为34%。
可以看到，不(bu)同行业之间的负(fu)债率可能相差(cha)巨大，高端制造业保持(chi)在75%以上，而现制茶饮行业的负(fu)债率是相对较低的。不(bu)过在同行业内(nei)，企业之间的负(fu)债率肯定也有差(cha)别，但不(bu)会相差(cha)悬殊(shu)。
基于此，笔者翻(fan)阅古茗最新的招股书，发现即将上市的古茗，负(fu)债率看起来高，实际是源于这项“以公允(yun)价值计量(liang)且其变动计入当期损益的金融(rong)负(fu)债”占(zhan)了相当大的比(bi)例，截至2024年(nian)9月底这一金融(rong)负(fu)债的金额为32亿元。
知(zhi)晓财务知(zhi)识的业内(nei)人士会明白，这实际是会计计量(liang)方式(shi)所(suo)导致的。
古茗早期拿到美团、红衫、Coatue等的股权(quan)投资，而这一类股权(quan)投资往往附(fu)带了一些优先(xian)权(quan)利(li)如“赎回权(quan)”，因此会被(bei)视作为“优先(xian)股”。按照(zhao)规则，在会计计量(liang)中会被(bei)计为“以公允(yun)价值计量(liang)且其变动计入当期损益的金融(rong)负(fu)债”。
一言(yan)蔽之，该优先(xian)股在会计计量(liang)层面被(bei)分类为了金融(rong)负(fu)债，而没有分类为权(quan)益工具，所(suo)以拉高了古茗的负(fu)债率。
已上市的智驾领域(yu)公司地平线也出现过。地平线获(huo)得大众旗下(xia)CARIAD、上汽、五源资本、高瓴、红杉等投资，2021年(nian)-2023年(nian)，公司“优先(xian)股及按公允(yun)价值计入损益的其他金融(rong)负(fu)债”分别为183.41亿元、264.51亿元、392.40亿元。由此公司的负(fu)债率较高，分别为179%、276%、255%。
不(bu)只是地平线，许多的港股上市公司在上市前也都有这一项而造成的高负(fu)债。这实际是企业发展初期寻(xun)求在扩张、运营(ying)以及研(yan)发上获(huo)得资金支(zhi)持(chi)的常规操作，如果还能拿到知(zhi)名投资机构背书，对计划上市的公司来说，也可以为IPO打下(xia)很好的基础。
02
不(bu)影响经营(ying)和现金流，同口(kou)径下(xia)对比(bi)行业更优
财报中的负(fu)债数据，所(suo)指的实际不(bu)是传统意义上的“负(fu)债”，纵观这些高端制造业领头羊企业，也说明了负(fu)债率对应的并非都是高风险。
一般来说，负(fu)债根据是否承担利(li)息可分为无息负(fu)债和有息负(fu)债。
无息负(fu)债，往往指企业在生产经营(ying)过程中，临时占(zhan)用(yong)上下(xia)游资金，比(bi)如预(yu)收(shou)款、合同应付款等，企业不(bu)需要支(zhi)付利(li)息，而且未来这部分负(fu)债可能会部分转化为收(shou)入。
有息负(fu)债，往往指企业从银行等机构融(rong)来的钱，企业需要支(zhi)付相应的利(li)息，并在到期时偿还本金。
而这项“以公允(yun)价值计量(liang)且其变动计入当期损益的金融(rong)负(fu)债”，一般无需用(yong)现金偿付，即使(shi)投资人考虑行使(shi)“赎回权(quan)”，按照(zhao)规则，古茗只需按照(zhao)一定的年(nian)利(li)率支(zhi)付投资额和利(li)息即可。
由此可以进一步推出两点结论：
一是从“负(fu)债”类型来看，这一金融(rong)负(fu)债并非直接来源于古茗的生产经营(ying)过程，其更多强调的还是会计计量(liang)以及财务报告方面的处理方式(shi)。
二是结合招股书内(nei)容来看，投资人不(bu)会选择行使(shi)“赎回权(quan)”。潜(qian)在赎回金额不(bu)到10亿元，而截至2024年(nian)9月底，这一金融(rong)负(fu)债的价值金额为32亿元，这意味着，投资人持(chi)有股权(quan)的价值比(bi)赎回要高很多，自然(ran)没有理由考虑赎回。
值得一提的是，32亿元的计算方法是用(yong)投资人的股权(quan)占(zhan)比(bi)乘以公司的估值得出。因此公司的业务越好，盈利(li)能力越强，其估值越高，这一金融(rong)负(fu)债就会越高，对应投资人持(chi)有的股权(quan)价值就会越高。
所(suo)以对古茗来说，这一金融(rong)负(fu)债并非直接影响生产经营(ying)，也不(bu)影响现金流，也就不(bu)会对财务造成负(fu)面影响。
展望古茗上市之后，持(chi)有该优先(xian)股的股东可以将其转换为普通股，这一金融(rong)负(fu)债也将不(bu)复存在。
参考2018年(nian)上市的美团，从当时的招股书内(nei)容来看，截至2018年(nian)4月30日，公司的金融(rong)负(fu)债金额较大，而在其上市后的首份年(nian)报中，优先(xian)股产生的金融(rong)负(fu)债已经归零。
那么，我(wo)们可以进一步剖析古茗的“实际负(fu)债率”：
在剔除掉(diao)这一金融(rong)负(fu)债后，公司负(fu)债率截至2023年(nian)9月底为28%，截至2024年(nian)9月底为23%，而且财务状况还在持(chi)续优化。
对比(bi)来看，在同口(kou)径下(xia)，蜜雪冰城在2024年(nian)9月底的资产负(fu)债率为24%，茶百道、奈雪的茶和沪上阿(a)姨在2024年(nian)6月底分别为25%、34%和38%。
所(suo)以，按照(zhao)该口(kou)径，古茗的负(fu)债率实际是符合现制茶饮行业正常范围的，且优于行业平均水平。从投资者的角度看，古茗作为投资标的，该指标算是比(bi)较优质的。
03
投融(rong)资加速企业成长，以长期基本面论英雄
在企业借助投融(rong)资助力自身发展的过程中，资金使(shi)用(yong)策略是一个很核心的问题，这不(bu)仅(jin)涉及到财务指标，更关乎(hu)企业发展战略。
外界(jie)关注的重点可以落脚(jiao)到，钱有没有用(yong)在刀刃上、投入是否值得，以及会如何带动公司未来的估值走向。而这些都会在赚钱能力有所(suo)体现。
结合招股书来看，公司的基本面强劲，对比(bi)同行表现更佳。
2023年(nian)，古茗全(quan)年(nian)收(shou)入76.76亿元，经调整(zheng)利(li)润(run)（非国际财务报告准则计量(liang)）14.59亿元。2024年(nian)前三季(ji)度收(shou)入64.41亿元，经调整(zheng)利(li)润(run)11.49亿元，净(jing)利(li)率从2021年(nian)的0.5%提升至17.4%，公司在激烈竞争中反(fan)而逆(ni)势增长。
2023年(nian)，古茗加盟(meng)商单店经营(ying)利(li)润(run)高达37.6万元，单店经营(ying)利(li)润(run)率达20.2%，大幅超越同期中国大众现制茶饮店市场普遍低于15%的利(li)润(run)率水平。也就是说，古茗品牌为加盟(meng)商带来了好于其他品牌的利(li)润(run)空间，公司拥(yong)有互利(li)共赢的加盟(meng)商关系，而这未来会持(chi)续吸引加盟(meng)商，形成古茗业绩增长的良性循环。
进一步来看看古茗的核心竞争力。在门店网络上，2023年(nian)末，在大众现制茶饮店市场中，古茗在二线及以下(xia)城市的市场份额约(yue)为22%。另外，截至2023年(nian)底，古茗位于乡镇的门店比(bi)例达到38%，而其他前五大大众现制茶饮店品牌在乡镇的门店比(bi)例普遍低于25%，截至2024年(nian)三季(ji)度末，古茗乡镇门店占(zhan)比(bi)进一步提升至40%。
这意味着在下(xia)沉市场，古茗以较高的客单价占(zhan)据着领先(xian)优势，足(zu)见公司能够深度激发目标市场的潜(qian)在消费需求。
同时，古茗掌握强大的仓储及物流供应链(lian)体系，一方面，截至2024年(nian)9月30日，公司已成功(gong)运营(ying)22个现代化仓库，基于整(zheng)体规模(mo)和冷库等配置方面的领先(xian)，古茗可以保障前端门店制作高质量(liang)的饮品，充分满足(zu)消费者购买需求。
另一方面，古茗约(yue)76%的门店位于仓库150公里范围内(nei)，高效的物流配送(song)网络是其差(cha)异化的竞争力，能够将新鲜的原(yuan)材料及时、准确地配送(song)至各大门店，能够确保门店产品的新鲜度和品质一致性。
随着公司在战略投入上持(chi)续转化出成果，核心竞争力得到了显著提升。由此，古茗能在竞争中持(chi)续扩大品牌竞争力，释放规模(mo)效应，获(huo)得更优的成本控制和盈利(li)能力的提升，未来不(bu)断巩固领先(xian)地位。
另外在现金流方面，截至2024年(nian)9月30日，经营(ying)现金流达11.3亿元，账上现金及银行结余和理财产品余额合计33.2亿元。所(suo)以古茗的经营(ying)和财务都十分健康(kang)，长期来看，公司具备更多的战略选择和应对市场变化的能力。作为投资者，对古茗上市后表现无疑可以给予更多期待(dai)。
04
总结
古茗的负(fu)债率数据实际被(bei)误读已久，现制茶饮行业的整(zheng)体负(fu)债率是处于较低水平的，而看起来偏离(li)该水平的负(fu)债率数据，投资者值得去深入挖掘一番。
按照(zhao)同一口(kou)径会发现，古茗的负(fu)债率并未偏离(li)行业正常范围，对比(bi)行业平均水平反(fan)而更优。进一步挖掘核心竞争力，古茗已在产品、市场以及供应链(lian)等方面形成竞争壁(bi)垒。无论看实际负(fu)债情况还是看长期业绩表现，古茗都处于发展的康(kang)庄大道上。