一、股价回调有(you)逻辑支撑，但长(chang)期看行业空间与个股特质

许多港股投资者对“解禁”色(se)变。

这一现象背后有(you)着一定的逻辑支撑。通常而言(yan)，从短期视角来看，股票解禁往往被视为利空消息(xi)。解禁意味着在短时间内会有(you)大量股票集(ji)中减持，从而冲击股价。因为股票供(gong)给在短时间内大幅增加，而购买力在短期内相对稳定，供(gong)需关系的改变自然会导致股价波动(dong)。加之港股没有(you)涨(zhang)跌幅限制，单日股价暴跌六(liu)七成的情况也并非罕见，这使得投资者对解禁消息(xi)格外敏感，常常导致解禁后的回调幅度远大于(yu)基本面应有(you)的调整幅度，更多是情绪面带来的波动(dong)。

加上在解禁第(di)二个交(jiao)易(yi)日，黑芝麻智能就因一则(ze)关于(yu)比亚迪的传闻澄(cheng)清，进一步引(yin)发市场波动(dong)。此(ci)前有(you)市场消息(xi)称比亚迪已采用黑芝麻智能的车规级自动(dong)驾(jia)驶计(ji)算芯片且已批量供(gong)货，消息(xi)传出(chu)后盘后股价大涨(zhang)。紧接着黑芝麻智能发布澄(cheng)清公告。但值得一提的是，黑芝麻智能澄(cheng)清的内容可能遭到误解。黑芝麻智能强调与比亚迪有(you)长(chang)期合作关系，市场消息(xi)所称的只是集(ji)团的日常及一般业务过(guo)程。换(huan)而言(yan)之，黑芝麻智能澄(cheng)清的是长(chang)期合作没有(you)变化，而并非没有(you)进入比亚迪供(gong)应链。

综合来看，黑芝麻智能的跌幅是否受(shou)情绪影响(xiang)，见仁见智。但可以肯定的是，在解禁当日，投资者的博弈程度大幅增加，尤(you)其(qi)是在智能驾(jia)驶与芯片领域，市场讨论度极高，博弈几乎不可避(bi)免。

不过(guo)，从中期乃(nai)至更长(chang)的维度来看，股价终将回归到较为正常的区(qu)间。被错(cuo)杀的股票中，出(chu)现不同程度反弹的情况也十分常见，尤(you)其(qi)是受(shou)情绪面影响(xiang)较大的股票，可能会迎来迅速反弹，甚至攀升(sheng)至当前时间段内的新高。例如，泡泡玛特于(yu)2021年(nian)6月解禁，叠(die)加疫情影响(xiang)，股价一度下跌80%以上，但随(sui)着业绩释放，股价在1年(nian)内上涨(zhang)5倍，2年(nian)内上涨(zhang)10倍。由此(ci)可见，公司的基本面和所在赛道才是决(jue)定一切的关键。如果是一只好股票，解禁或许会带来一个短暂的投资窗口期；反之，若公司本身质地不佳，则(ze)可能陷入持续下跌的困境。

当前，黑芝麻智能所在的赛道关注度高涨(zhang)。这背后离不开产业层面的积极变化。一方面，半导体周期逐渐见底；另一方面，利好消息(xi)不断。

去年(nian)12月，中国汽车工业协(xie)会（中汽协(xie)）建议国内汽车企业谨慎采购美国芯片，以保(bao)障汽车产业链和供(gong)应链的安(an)全稳定。随(sui)后，DeepSeek取得技术突破，并开始应用至自动(dong)驾(jia)驶领域。DeepSeek多模态感知技术和高效(xiao)计(ji)算架构(gou)提升(sheng)了自动(dong)驾(jia)驶系统的性能和效(xiao)率，为行业发展带来新机遇。

2月10日，比亚迪在智能化战略发布会上宣布，全系车型将搭载“天神之眼”高阶智驾(jia)，首批21款车型即将上市。比亚迪通过(guo)全民智驾(jia)战略，加速智驾(jia)普及，推动(dong)高阶智驾(jia)全覆盖，这将为行业带来新的增长(chang)动(dong)力。除了比亚迪之外，还有(you)诸多车企正在推动(dong)智驾(jia)平权，这将推动(dong)智能驾(jia)驶技术快(kuai)速普及，为行业提供(gong)广(guang)阔的发展空间。

因此(ci)，从板块角度来看，因非基本面因素(su)导致回调的标的，或许为错(cuo)过(guo)此(ci)前上涨(zhang)的投资者提供(gong)了“上车”的机会。

然而，从公司自身的资质来看，情况又如何呢？

二、智能驾(jia)驶芯片是汽车的“大脑”

黑芝麻智能是国内领先的车规级智能汽车计(ji)算芯片与解决(jue)方案供(gong)应商。

两年(nian)前，市场关注的焦点主要集(ji)中在汽车电动(dong)化相关的芯片，如IGBT等，这些芯片堪称汽车动(dong)力系统的“心脏”。近年(nian)来，随(sui)着智能化的推进，智能驾(jia)驶芯片作为汽车的“大脑”，逐渐成为市场关注的焦点。

智能驾(jia)驶芯片是智能驾(jia)驶硬件产业链的核(he)心，也是最具潜力的细(xi)分赛道之一。从性能角度看，智能驾(jia)驶芯片的算力不仅决(jue)定了主机厂(chang)在算法(fa)开发时的上限，还直接影响(xiang)整个系统的可用性和可靠性。从成本角度看，智能驾(jia)驶芯片在智能驾(jia)驶系统硬件解决(jue)方案中的占比高达20%-30%，是成本最高的芯片环节。

根据弗若斯(si)特沙利文的数据，2023年(nian)，全球(qiu)及中国ADAS SoC市场规模分别达到275亿元人民币和141亿元人民币。随(sui)着ADAS功(gong)能的进一步普及，预计(ji)到2028年(nian)，全球(qiu)ADAS SoC市场规模将增长(chang)至925亿元人民币，2023年(nian)至2028年(nian)的复合年(nian)增长(chang)率为27.5%。在中国，ADAS汽车销售(shou)市场正处于(yu)快(kuai)速增长(chang)阶段，预计(ji)到2028年(nian)，中国ADAS SoC市场规模将达到496亿元人民币，2023年(nian)至2028年(nian)的复合年(nian)增长(chang)率为28.6%。这意味着在未来五年(nian)内，无论是全球(qiu)还是中国市场规模都将不止翻一倍。

尽管这个行业前景广(guang)阔，但能够突围的国内厂(chang)商却寥寥无几。汽车与计(ji)算芯片领域本身都具有(you)极高的技术壁垒。汽车行业因其(qi)长(chang)周期、高安(an)全性和可靠性要求，对零部件供(gong)应商的技术实力和产品质量提出(chu)了极为严苛的标准。而计(ji)算芯片的研发则(ze)涉及到复杂的半导体工艺、架构(gou)设计(ji)和算法(fa)优化，研发成本高昂且周期漫长(chang)，呈现出(chu)强者恒(heng)强的格局(ju)。

黑芝麻智能不仅是国内首家车规级自动(dong)驾(jia)驶计(ji)算芯片上市公司，还是唯二的上市标的之一，稀(xi)缺性凸显。

黑芝麻智能能够在这一高壁垒领域取得突破，得益于(yu)其(qi)在技术研发上的强大实力。黑芝麻智能不仅具备完(wan)备的SoC设计(ji)能力，还自主研发了核(he)心IP核(he)，这为其(qi)在车规级SoC领域提供(gong)了坚实的技术基础，确保(bao)了技术的自主可控。在芯片架构(gou)设计(ji)方面，黑芝麻智能融合了先进的NeuralIQ ISP技术和DynamAI NPU架构(gou)，满足(zu)自动(dong)驾(jia)驶场景下的高性能需求。此(ci)外，公司还积极构(gou)建生态系统，自主研发了山海开发工具链和瀚海中间件，为开发者提供(gong)了从算法(fa)开发到产品落地的全流(liu)程支持。

目前，黑芝麻智能已打造了一系列领先的车规级SoC芯片，包括华山系列高算力SoC和武当系列跨(kua)域SoC，以及自动(dong)驾(jia)驶解决(jue)方案。公司早于(yu)2020年(nian)6月推出(chu)A1000芯片，并于(yu)2022年(nian)实现量产，算力达58 TOPS，可适配(pei)L2+/L3级别自动(dong)驾(jia)驶，包括记忆泊车、自主泊车和高速公路(lu)及城市快(kuai)速路(lu)上的NOA功(gong)能。而华山系列的A1000 Pro是国内首款超过(guo)100 TOPS算力的自动(dong)驾(jia)驶SoC（在INT8精(jing)度下）；A2000正在开发中，算力可达250+TOPS，预期将跻身全球(qiu)性能顶尖的车规级SoC行列。在武当系列中，C1296是行业首颗(ke)支持多域融合的芯片平台，C1236则(ze)是本土首颗(ke)单芯片支持NOA的芯片平台。不难看出(chu)，黑芝麻智能完(wan)成了诸多国产芯片零的突破。

与海外龙头厂(chang)商相比，黑芝麻智能也毫不逊色(se)。

值得注意的是，算力是智能驾(jia)驶SoC的核(he)心参数。从L1到L5级别的自动(dong)驾(jia)驶，算力需求呈现出(chu)显著的升(sheng)级趋势。L2级别自动(dong)驾(jia)驶的基础功(gong)能算力需求为2-2.5 TOPS，而随(sui)着自动(dong)驾(jia)驶功(gong)能的复杂性增加，如高速NOA和城市NOA，算力需求大幅提升(sheng)，才能支持更复杂的环境感知、决(jue)策制定和路(lu)径规划。例如，高速NOA功(gong)能的算力需求为150 TOPS以下，而城市NOA功(gong)能的算力需求更高，通常需要500 TOPS以上。从算力的角度看，目前，黑芝麻智能的产品已可对标绝大部分的海外主流(liu)芯片，并正在追赶英伟达Orin X高端产品，显示(shi)出(chu)其(qi)强大的产品竞争力。

图：海外厂(chang)商已量产的主流(liu)智驾(jia)SoC 芯片AI算力(截至1H24)

资料来源：浦银国际，格隆汇整理

正因如此(ci)，黑芝麻智能在市场上拥有(you)了较强的竞争力。根据弗若斯(si)特沙利文的资料，以2023年(nian)中国市场自动(dong)驾(jia)驶芯片及解决(jue)方案的营收来看，黑芝麻智能排名第(di)五；以2023年(nian)中国高算力自动(dong)驾(jia)驶SoC出(chu)货量来看，黑芝麻智能继(ji)续蝉(chan)联第(di)三名，市场份额(e)达到了7.2%，相比2022年(nian)有(you)了显著提升(sheng)。

图：自动(dong)驾(jia)驶 Soc 产品及配(pei)套车企

资料来源：格隆汇整理

三、三年(nian)业绩翻五倍

值得注意的是，尽管黑芝麻智能在自动(dong)驾(jia)驶芯片市场排名较高，但其(qi)依然拥有(you)巨大的发展空间，主要体现在以下两个方面：

一、增量市场空间广(guang)阔。

首先，整体市场规模正在飞速扩张，尤(you)其(qi)是“全民智驾(jia)”与“智价平权”趋势带来的极度可观的增量需求。比亚迪在发布会上宣布，高阶智驾(jia)功(gong)能将实现10万以上车型全系标配(pei)，10万级以下车型也将多数搭载。这一智驾(jia)普及程度远超市场预期——此(ci)前市场主要预期各车厂(chang)会加强15万以下车型的智驾(jia)渗透率。

尽管30万以上车型的L2及以上ADAS功(gong)能装车率已较高，但16万以下车型的装车率仅为11.7%，提升(sheng)空间巨大。而16万以下车型正是出(chu)货量最高的价格区(qu)间，“智价平权”将带来非常可观的增量。此(ci)外，中高端车型的智驾(jia)系统仍在不断升(sheng)级。以比亚迪为例，其(qi)计(ji)划在2025年(nian)实现300万辆新车搭载高阶智能驾(jia)驶系统，黑芝麻智能有(you)望从中受(shou)益。

二、国产替代进程的加速。

在中国市场自动(dong)驾(jia)驶芯片及解决(jue)方案领域，黑芝麻智能排名第(di)五，第(di)一名Mobileye与第(di)二名英伟达占据了半壁江(jiang)山。在中国高算力自动(dong)驾(jia)驶SoC市场，黑芝麻智能排名第(di)三，但英伟达占据了超过(guo)70%的市场份额(e)。近年(nian)来，黑芝麻智能的市场份额(e)确已得到明显提升(sheng)，但仍处于(yu)追赶阶段。

不过(guo)，国产替代进程可能来得非常迅猛。

从财务数据来看，Mobileye首当其(qi)冲。从财务数据看，Mobileye 2023年(nian)全年(nian)营收实现20.79亿美元，同比增长(chang)11.23%。在财报说明会上，Mobileye CEO Amnon Shashua表示(shi)，其(qi)在中国的市场份额(e)正在减少。受(shou)半导体周期叠(die)加市场份额(e)波动(dong)的影响(xiang)，2024年(nian)Mobileye的营收为16.5亿美元，较2023年(nian)下降20%。Mobileye在中国市场的份额(e)继(ji)续下降，这主要是由于(yu)中国汽车厂(chang)商的快(kuai)速发展超过(guo)了Mobileye的市场份额(e)增长(chang)速度。也就是说，Mobileye无法(fa)跟上中国车厂(chang)的增长(chang)步伐。

从近年(nian)业绩来看，黑芝麻智能无疑获得了更高的市场份额(e)。黑芝麻智能的营收增长(chang)迅猛，由2020年(nian)的0.53亿元增长(chang)至2023年(nian)的3.12亿元，三年(nian)翻五倍；2024年(nian)上半年(nian)，公司的成长(chang)性完(wan)全抵消了周期性的影响(xiang)，实现营收1.8亿元，同比增长(chang)69.2%。从净利润来看，公司处于(yu)高速扩张阶段，前期研发、销售(shou)渠道投入较大，但2024年(nian)上半年(nian)已实现净利润11.05亿元，同比增长(chang)129.63%。值得一提的是，公司持续加码研发投入，并没有(you)为净利润的增长(chang)而牺牲研发。

公司已经完(wan)成了从0到1的突破，正在走向从1到N的倍数级增长(chang)。目前，黑芝麻智能已与多家知名车企达成合作，客户(hu)数量快(kuai)速增加。其(qi)中，华山A1000芯片已处于(yu)全面量产状态，获得国内多家头部车企采用，包括一汽集(ji)团、东风集(ji)团、吉利集(ji)团、江(jiang)汽集(ji)团等，量产车型包括领克08、领克07、东风eπ007及eπ008等。此(ci)外，公司前瞻性布局(ju)跨(kua)域计(ji)算和高算力SoC，武当C1200和华山A2000新产品计(ji)划于(yu)2025年(nian)和2026年(nian)量产，新产品落地有(you)望驱动(dong)业绩高增，带来“从N到N²”的指数增长(chang)。

黑芝麻智能的营收和净利润的快(kuai)速增长(chang)，以及其(qi)在车规级SoC领域的技术突破和产品布局(ju)，都为其(qi)未来的持续发展奠定了坚实基础。

在智能驾(jia)驶板块热度不断攀升(sheng)的当下，黑芝麻智能的此(ci)次(ci)股价回调，或许正是市场给予(yu)投资者的一个重新审视和布局(ju)的机会。