杨洲进一步表示(shi)，“并购六条(tiao)”新政下(xia)，A股上市公司进入了一轮(lun)风起云涌的并购浪潮，结合近(jin)期A股市场并购重组(zu)的特征，未来并购重组(zu)将呈现三大趋势：一是新兴产业将成为并购的主要领域，新质生产力方向将有大量的并购案例出现；二是“创新型”并购案例不断涌现，包括跨界并购、“蛇(she)吞象”、“类借壳”等(deng)；三是特殊资(zi)产并购，前期发展遇阻(zu)的企(qi)业将在市场上寻找“白(bai)衣骑士”，通过并购的方式实现资(zi)产并购整合。

并购利于上市公司提升市场竞争力

全景网：上市公司并购事件常常发生，杨律师能否为我们解读一下(xia)并购对于上市公司战略发展和(he)市场扩张有哪些重要意义？

杨洲：9月24日，证(zheng)监会出台(tai)了“并购六条(tiao)”措施，从国家政策层(ceng)面上来看，国家积极鼓励上市公司并购。我认为：

一方面，目前，我国的产业政策是提倡新质生产力，而上市公司作为企(qi)业法人里最(zui)为优秀(xiu)的代表，要响(xiang)应国家产业政策，积极参与产业整合，其中最(zui)有效的一个(ge)方式就是并购。

另(ling)一方面，并购对于上市公司战略发展和(he)市场扩张有重要意义：第一，提升市场竞争力。上市公司的融资(zi)能力和(he)产业规模，在行(xing)业内本身具备显著(zhu)优势，通过收购竞争对手或其他公司，公司可以(yi)更快地占领市场，直接获得对方的客户群和(he)市场份(fen)额，比自己逐步扩展要快很多，例如(ru)滴滴出行(xing)并购优步中国。第二，获取新技(ji)术或专利，加速创新。在很多行(xing)业，技(ji)术是关键(jian)竞争力，通过并购拥有新技(ji)术的公司，企(qi)业可以(yi)快速获得先进的技(ji)术和(he)专利，而不必(bi)从头研发。第三，提高运营效率(lu)。并购可以(yi)整合两家公司的资(zi)源，提高运营效率(lu)，降低(di)成本。例如(ru)阿里并购饿了么。

上市公司并购流(liu)程与历时

全景网：能否简要介绍一下(xia)上市公司并购的一般流(liu)程？

陈旭光(guang)：上市公司并购流(liu)程通常包括前期战略规划，在市场上筛选符合要求的并购标的；筛选完成后，公司会与有意向的标的进行(xing)初步接洽与初步报价；报价完成后，会签(qian)署一份(fen)意向性(xing)的收购协议(yi)和(he)对应的保密协议(yi)；后上市公司聘请中介机构，包括券商(shang)财务顾问、律师、会计师、评估师等(deng)对并购标的进行(xing)尽职(zhi)调查和(he)评估；尽调完成后，会签(qian)署正式的并购协议(yi)；接下(xia)来就会走对应的监管(guan)审批(pi)流(liu)程；完成所有的审批(pi)流(liu)程后，就会进行(xing)股份(fen)追加的支付以(yi)及交割流(liu)程；最(zui)后一步非常关键(jian)，即在收购完成之后，有一个(ge)对并购标的整合的过程，其中涉及很多中小股东的权益，在监管(guan)方面相对比较严格。此外，如(ru)果收购的标的构成了上市公司重大资(zi)产重组(zu)管(guan)理办法里规定的，触发了重大资(zi)产重组(zu)的标准，那么还需要履行(xing)更为严格的审批(pi)流(liu)程。

全景网：并购流(liu)程这么复杂，一般要历时多久(jiu)？

陈旭光(guang)：每个(ge)项目不一样(yang)，比如(ru)采用现金(jin)收购的并购重组(zu)项目，因(yin)为涉及的监管(guan)流(liu)程相对简单，没有额外的审批(pi)流(liu)程，从初步接洽到最(zui)后完成交割，一般半年左右。但(dan)对于涉及发股购买资(zi)产等(deng)重大资(zi)产交易的收购项目，通常需要一年或者更长的时间，还有一些并购项目可能受限于标的本身的情况或当时监管(guan)环境的变化，也会出现耗时更久(jiu)的情况。

尽职(zhi)调查是整个(ge)并购工作的基础

全景网：聚焦尽职(zhi)调查环节(jie)，作为律师如(ru)何帮助上市公司做出一个(ge)明确的决策？

陈旭光(guang)：在尽职(zhi)调查过程中，通常是券商(shang)作为“班长”带队，携手律师、会计师以(yi)及评估师一起对标的企(qi)业开(kai)展尽调工作。

券商(shang)层(ceng)面，主要负责公司业务调查，如(ru)生产、销售情况等(deng)，还有公司所处行(xing)业的情况、公司在行(xing)业的市场竞争地位，以(yi)及公司未来的发展方向。

律师层(ceng)面，主要聚焦法律、合规，比如(ru)公司的历史沿革(ge)、资(zi)质证(zheng)照、重大债权债务等(deng)等(deng)，还有环保、消防、社(she)保、公积金(jin)等(deng)是否存在重大的法律瑕疵，是否符合上市公司对于控股子公司的要求。

会计师层(ceng)面，主要从财务的角度调查公司财务是否存在不规范的事项，还有内控合规情况等(deng)。

因(yin)此，各个(ge)中介机构代表所承担的职(zhi)责有明确的分(fen)工，也有重叠(die)的部分(fen)，最(zui)终共同形成一份(fen)标的企(qi)业的“体检(jian)报告”，详细记(ji)录企(qi)业所有的问题，并给予对应的解决方案。当然，也有一些标的企(qi)业可能存在暂且无法解决的问题，在这种情况下(xia)，上市公司可能会对并购决策持非常谨慎的态度。

杨洲：尽职(zhi)调查是整个(ge)并购工作的基础，包括法律尽调、财务尽调，也会相应地出具法律尽职(zhi)调查报告、财务尽职(zhi)调查报告、审计报告、评估报告等(deng)一系列(lie)的基础文件，不但(dan)把并购标的企(qi)业“摸清楚(chu)”，还决定了未来的交易架构、收购条(tiao)款设计，比如(ru)第一期支付金(jin)额、如(ru)何发股等(deng)，以(yi)及并购价格的高低(di)，都是以(yi)尽调报告作为基础。此外，也是体现各个(ge)中介机构执业能力和(he)水平最(zui)基本的工作。

反垄断审查对并购的成败(bai)影响(xiang)重大

全景网：相比于非上市公司，上市公司的并购交易监管(guan)更严格，涉及的法规较多，其中也包括反垄断法规，对此，陈律师怎么看，律师如(ru)何帮助企(qi)业通过反垄断法规？

陈旭光(guang)：反垄断审查在上市公司并购重组(zu)当中非常常见，也是很容易被忽略的问题，因(yin)为这一程序没有直接嵌(qian)套在证(zheng)监会或交易所的对并购重组(zu)的审核流(liu)程当中，但(dan)反垄断审查对并购交易的成败(bai)影响(xiang)非常重大，之前可口(kou)可乐收购汇(hui)源果汁(zhi)的案例，就因(yin)为违反了反垄断相关规定被叫(jiao)停。所以(yi)，在上市公司并购重组(zu)当中，中介机构一般在为上市公司梳理并购流(liu)程时，都会特别关注反垄断情况。

上市公司在并购时，首(shou)先需要检(jian)查交易是否达(da)到反垄断申报的门槛，门槛一般根据交易金(jin)额、双方的市场份(fen)额和(he)销售额来确定。如(ru)果并购交易达(da)到申报标准，就需要向反垄断机构申报。一般而言，对于判断是否需要进行(xing)经营者集中申报，我们会关注两方面：一是购买的标的企(qi)业的控制权是否发生变更，实际上，上市公司并购一个(ge)标的企(qi)业是要买控股权，其中必(bi)然构成了控制权的变更，在一些交易当中，也可能是由原来一个(ge)单独的实际控制人变成了有大股东、二股东等(deng)，虽然股份(fen)之间有差异，但(dan)在《反垄断法》当中会认定为构成共同控制，所以(yi)依(yi)然构成控制权的变化。二是营业额的标准，两个(ge)标准符合其中之一，都满足经营者集中申报的标准。

关于反垄断审查的应对措施，在向反垄断机构申报时，公司需要提交详细的市场分(fen)析，说明并购不会产生“垄断”或“排他性(xing)”，证(zheng)明自己不会因(yin)为收购了竞争对手而掌控市场。反垄断机构可能会要求提供更多信息(xi)，并进行(xing)调查，上市公司需要配合提供所需的文件和(he)信息(xi)。如(ru)果监管(guan)机构担心并购会形成市场垄断，公司可以(yi)提出一些“让步”方案，比如(ru)出售部分(fen)业务、承诺公平服务等(deng)，降低(di)垄断风险，争取并购批(pi)准。如(ru)果反垄断机构认为并购有一定的垄断风险，但(dan)在一定条(tiao)件下(xia)可以(yi)控制，他们可能批(pi)准并购，但(dan)附加一些限制条(tiao)件，公司需要配合。如(ru)果审查后并购被认为会严重影响(xiang)市场竞争，可能会被拒绝。这时，公司可以(yi)考虑重新设计方案，分(fen)拆收购目标，或放弃(qi)交易。例如(ru)A公司想全资(zi)收购B公司，但(dan)反垄断机构认为两家公司合并后会严重影响(xiang)市场竞争环境，因(yin)此不批(pi)准交易。A公司可以(yi)尝试分(fen)阶段收购，比如(ru)先购买B公司少部分(fen)股权，不控股，或选择收购B公司的非核心业务，以(yi)避(bi)免垄断风险，或重新寻找其他并购对象。

并购协议(yi)关键(jian)条(tiao)款降低(di)交易潜在风险

全景网：在并购协议(yi)中，有哪些关键(jian)条(tiao)款是必(bi)须注意的？

陈旭光(guang)：我认为，上市公司并购协议(yi)中，这几个(ge)条(tiao)款需要特别关注：

其一，陈述与保证(zheng)条(tiao)款：这是并购协议(yi)中最(zui)长且最(zui)详细的部分(fen)，包含了卖方对目标公司的各种陈述，如(ru)公司的法律状况、资(zi)产、负债、合同、诉讼(song)等(deng)。同时，除了上述卖方作出的通常事项外，建议(yi)结合尽职(zhi)调查的结果、采用的交易结构以(yi)及目标公司的行(xing)为特质予以(yi)表述和(he)细化。比如(ru)，中介机构在尽职(zhi)调查的过程当中，会发现企(qi)业存在的一系列(lie)问题，有些问题可以(yi)当下(xia)解决，有些问题则暂时不会暴露，也并不会产生对应的法律后果，那么就需要划分(fen)权责，将尽职(zhi)调查过程当中发现的可能导致上市公司承担责任的内容作为一个(ge)陈述和(he)承诺的条(tiao)款，由标的企(qi)业的转让方对对手方做对应的承诺，确保上市公司不会因(yin)为这些问题在未来产生一定的损(sun)失。

其二，对价与支付条(tiao)款：该条(tiao)款规定了收购的总价以(yi)及支付方式，还会包括价格调整的机制，以(yi)便(bian)应对交易期间公司状况的变化。对于上市公司的定价，也有对应的监管(guan)规则要求，需要符合监管(guan)的规定。

其三，先决条(tiao)件条(tiao)款：这一条(tiao)款规定了交易完成的前提条(tiao)件，就像买房(fang)时的验(yan)收条(tiao)款，只有达(da)到这些条(tiao)件，交易才能顺利完成。比如(ru)，一些企(qi)业会有一些特别的资(zi)质，这些资(zi)质可能面临不能续期等(deng)问题，那么资(zi)质续期就会作为被收购标的必(bi)须完成的前提条(tiao)件；还有国资(zi)收购，最(zui)终的决策权限在国资(zi)委层(ceng)面，那么如(ru)果没有得到国资(zi)委的批(pi)准，并购交易就无法完成。所以(yi)，企(qi)业在收购时会罗列(lie)一些先决条(tiao)件，这些先决条(tiao)件会嵌(qian)套在协议(yi)当中，比如(ru)作为付款的先决条(tiao)件，或者作为交易的先决条(tiao)件，根据具体的项目灵活安排。

其四，业绩承诺及补偿条(tiao)款： 卖方可能会对目标公司未来几年的业绩做出承诺，并在未达(da)到预期业绩时提供补偿。这被称为“对赌(du)协议(yi)”，它保护(hu)了买方免受目标公司未来业绩不佳的影响(xiang)。

并购协议(yi)中的这些关键(jian)条(tiao)款就像“护(hu)栏”，确保双方的权益得到保护(hu)，防止交易过程中或完成后产生纠纷和(he)损(sun)失。通过这些条(tiao)款，买卖双方可以(yi)明确各自的责任和(he)权利，降低(di)交易的潜在风险。

杨洲：在我看来，并购本质上是一种买卖行(xing)为，那么陈述与保证(zheng)条(tiao)款就是卖方条(tiao)款，阐述卖的是什(shi)么？是否符合买方的要求？质量是否过关？这是最(zui)核心的条(tiao)款。对价与支付条(tiao)款，则说明了在买卖过程中要花(hua)多少钱？价格是否合适？发股价格是否合适？怎么支付？等(deng)等(deng)，这是第二大核心条(tiao)款。第三个(ge)核心条(tiao)款则是说明在付了钱以(yi)后，所有权、使用权从卖方到买方。

综合来看，可能并购条(tiao)款有几百(bai)页(ye)、上千页(ye)，而较为核心基石(shi)的条(tiao)款，与我们平时买卖交易的基本道理一致。

上市公司并购融资(zi)、支付灵活多元

全景网：在目前低(di)利率(lu)和(he)活跃资(zi)本市场的背景之下(xia)，上市公司在并购时通常如(ru)何安排融资(zi)？有哪些常见的融资(zi)方式？

陈旭光(guang)：上市公司的融资(zi)渠道较宽，可以(yi)通过定增(zeng)、银行(xing)贷款、发行(xing)公司债等(deng)方式融资(zi)。在并购当中，上市公司也会考虑现金(jin)的需求。

目前，主要有这几种融资(zi)方式：在现金(jin)收购当中，上市公司一般会进行(xing)并购贷，通过并购贷的方式解决收购的资(zi)金(jin)问题；针对相对比较重大的项目，目前也有一些灵活的支付方式，比如(ru)通过发行(xing)股票、换股的方式作为支付手段，降低(di)资(zi)金(jin)需求；还有一些新型的融资(zi)方式，比如(ru)发行(xing)定向可转债，降低(di)在收购当中的资(zi)金(jin)需求。所以(yi)，上市公司在融资(zi)，包括并购支付安排方面，都比较灵活，方式多元。

并购时需确保员工权益得到妥(tuo)善处理

全景网：并购过程中还涉及员工权益的保护(hu)，如(ru)何确保员工的权益得到妥(tuo)善处理？

杨洲：在上市公司的并购过程中，确保员工权益得到妥(tuo)善处理非常重要。这不仅涉及到法律合规性(xing)，还关系到并购后企(qi)业的稳定性(xing)和(he)员工的士气。以(yi)下(xia)是一些关键(jian)措施：

首(shou)先，尽职(zhi)调查获取目标公司的员工详细情况：在并购交易的尽职(zhi)调查中，对目标公司劳动用工的现状与历史情况进行(xing)全面摸底，对合规风险进行(xing)识别与测算，将此纳入评估交易可行(xing)性(xing)、确定交易结构和(he)价格的整体考量。

其次，充分(fen)保障员工的知情权和(he)参与权：在并购过程中，员工应该被告知并购的相关信息(xi)，包括并购对他们可能产生的影响(xiang)。同时也应该提前沟通，安抚员工情绪，并购消息(xi)通常会让员工担心自己的职(zhi)位、薪酬或工作环境会受到影响(xiang)。公司在并购前应当提前向员工解释公司的并购计划、整合安排以(yi)及员工的影响(xiang)，通过透(tou)明的沟通来安抚员工的情绪，避(bi)免不必(bi)要的恐慌。

第三，签(qian)订(ding)“员工安置协议(yi)”：员工安置协议(yi)明确了公司在并购后对员工的承诺，比如(ru)是否会继(ji)续雇用、薪资(zi)待遇是否会变化等(deng)。通过签(qian)署这样(yang)的协议(yi)，公司可以(yi)明确向员工说明他们的权益将会受到保障。

第四，保留核心员工的职(zhi)位和(he)待遇：并购后，公司通常会保留一些核心员工的职(zhi)位和(he)待遇，特别是技(ji)术骨干和(he)管(guan)理层(ceng)，以(yi)确保业务的连续性(xing)和(he)专业性(xing)。同时，可以(yi)设置股权激励或奖金(jin)方案，通过给予股权激励或奖金(jin)，鼓励员工在并购后继(ji)续留在公司，并为公司创造更多价值。

最(zui)后，合规性(xing)和(he)数据保护(hu)：在并购过程中，需要特别注意合规性(xing)和(he)数据保护(hu)的问题。例如(ru)，处理员工个(ge)人信息(xi)时，需要遵守相关的数据保护(hu)法规，确保员工的隐私权不被侵犯。

并购整合核心还是业务整合

全景网：并购完成后，通常会遇到哪些整合问题，律师如(ru)何协助解决？

杨洲：上市公司完成并购之后，首(shou)先是公司治(zhi)理结构的改变，包括被并购标的和(he)并购方，比如(ru)股东会，甚至公司董事会、管(guan)理层(ceng)都可能发生变化。从被并购标的来看，可能公司的董事长、总经理、财务总监等(deng)比较核心的岗位人员会有变动；原管(guan)理层(ceng)或实际控制人也可能进入上市公司的治(zhi)理结构，比如(ru)进入董事会，甚至在董事会担任比较重要的职(zhi)务。

公司并购整合，最(zui)核心最(zui)关键(jian)的还是业务整合。并购后，公司需要将两边的业务和(he)资(zi)产进行(xing)整合，确保运营高效。但(dan)不同的业务线(xian)可能有重叠(die)，需要重新调整，防止资(zi)源浪费(fei)。律师可以(yi)帮助梳理并购双方的资(zi)产清单，确保资(zi)产分(fen)配符合双方协议(yi)，并协助整合合同、专利等(deng)法律文件，确保公司在法律上对资(zi)产有明确的所有权。在某种意义上，公司的业务整合体现为大量的经营合同。

陈旭光(guang)：在并购后，上市公司会面临多方面的整合问题。律师通过规范合同、梳理资(zi)产、安置员工、保护(hu)知识产权等(deng)方式，确保整合过程的合法性(xing)和(he)顺利进行(xing)。律师的支持不仅能够帮助公司减少法律风险，也能为公司后续的运营保驾护(hu)航。

上市公司需与中介机构通力合作做好风险管(guan)理

全景网：在并购过程中，如(ru)何进行(xing)有效的风险管(guan)理和(he)确保合规性(xing)？

陈旭光(guang)：在上市公司的并购过程中，风险管(guan)理和(he)确保合规性(xing)就像是在玩一场高风险的棋局，每一步都必(bi)须小心翼翼，我认为核心需要注意几点：

第一，遵守上市公司的监管(guan)规定。上市公司并购在合规性(xing)和(he)监管(guan)要求方面有更高的门槛，尤其是信息(xi)披露的要求。一方面，严格做到信息(xi)的保密，因(yin)为上市公司的重大资(zi)本运作，会使股价产生重大的异常波动，所以(yi)要明确内幕信息(xi)的形成时间点，做好内幕信息(xi)知情人登记(ji)和(he)保密。同时，根据《证(zheng)券法》等(deng)相关法律法规，上市公司需在交易不同阶段公开(kai)披露关键(jian)信息(xi)，如(ru)并购意向、协议(yi)签(qian)署、重大进展及最(zui)终完成情况。此外，并购还需满足证(zheng)监会、反垄断机构等(deng)监管(guan)部门的审核要求，确保市场信息(xi)对称，防止内幕交易。

第二，中介机构勤勉尽责。我认为要在并购过程中做好风险管(guan)理，还需要上市公司和(he)中介机构一起通力合作，确保每一步的信息(xi)披露、交易推(tui)进都在合法合规的框架之下(xia)，从而最(zui)大限度地杜绝风险。

新质生产力方向将涌现大量并购案例

全景网：回归今天的主题——《并购浪潮：“并购六条(tiao)”背景下(xia)，上市公司的增(zeng)长战略与挑战》，那么您如(ru)何看待当前并购市场的趋势和(he)动态？

杨洲：“并购六条(tiao)”新政一出，A股上市公司进入了一轮(lun)风起云涌的并购浪潮，截至10月21日，今年9月以(yi)来超百(bai)家上市公司对外披露了重大重组(zu)事件进展，10月以(yi)来就有近(jin)50家公司，而去年同期不足10家，可见“并购六条(tiao)”的重大意义。

结合近(jin)期A股市场并购重组(zu)的特点，我认为未来并购重组(zu)将呈现三大趋势：

一是新兴产业成为并购的主要领域，新质生产力方向会有大量的并购案例出现，比如(ru)半导体、人工智能、创新药等(deng)国家产业支持和(he)发展的方向，未来通过上市公司的并购和(he)产业政策的加持，会有大量的企(qi)业通过并购进入资(zi)本市场。

二是“创新型”并购案例不断涌现，当前并购环境已经出现变化，国家鼓励企(qi)业积极并购，在这一情况下(xia)，跨界并购、“蛇(she)吞象”、“类借壳”等(deng)形式将越来越多。

三是特殊资(zi)产并购，经过前期的一个(ge)经济(ji)周期，有一些产业出现了一点问题，这些产业企(qi)业会在市场上寻找“白(bai)衣骑士”，通过并购的方式实现资(zi)产并购整合，迈入新发展阶段。