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作者 | 独行侠
数据支持 | 勾股大数据（www.gogudata.com）
今年以来，随着AI大模型在全球点燃新一轮科技产业升级热潮，很(hen)多国内外(wai)软硬科技巨头的股价都(dou)迎(ying)来了爆发式增长。
但作为A股曾(ceng)经最核心明星大白马之一，硬科技属性很(hen)高的海康威视，股价走势似乎却让股民们多少感到有点失望。
2021年7月高峰至今，海康威视累计下跌了50%，市(shi)值蒸发超3000亿(yi)元，其中，其股价年内下跌9.27%，在一众硬科技巨头的表现中实属少见。
海康威视的市(shi)场表现为什么如此(ci)低迷？更重要的，未来还能杀回(hui)来吗？
01
海康威视整体下跌有三年半时间了，中途因AI概念有所反弹，但很(hen)快偃旗息鼓。究其深层(ceng)次原因，这与(yu)公司基(ji)本面持续表现不佳密切相关。
在2021年及以前，海康威视营收、归母净利润在多年时间内保持双位数增长，市(shi)场也乐于给予成(cheng)长股估(gu)值。但之后，公司业绩突踩刹车，与(yu)此(ci)前高增表现大相径庭。
2022-2023年以及2024年前三季度，海康威视营收同比增速分别为2.14%、7.42%、6.06%，归母净利润同比增速分别为-23.59%、9.89%、-8.4%。
再看公司盈利能力。截止2024年三季度末，销售毛利率为44.76%，保持相对稳定(ding)，但较2020年的46.53%仍下滑1.77%个百分点。净利率方面，最新为13.71%，较2021年的21.5%大幅下滑7.8个百分点。
毛利率、净利率表现悬殊较大，主要原因在于海康威视三费费率持续攀升。一方面，销售费用率持续走高至最新的13.37%，创(chuang)下2006年有财务数据披露(lu)以来新高，较2021年大幅走升2.82个百分点。这一定(ding)程度上说明安防市(shi)场竞争更为激烈(lie)。
另一方面，公司研发费用率持续走升，最新为13.44%，较2021年大幅上升3.31个百分点。一般(ban)来说，企业大力增加研发投入，从长远来看有利于企业增强市(shi)场竞争力，不过(guo)从中短期来看，对于企业盈利能力伤害较大。
对海康威视而言，增大研发投入或许也是不得不为。因为安防市(shi)场很(hen)大的一个特点就是用户分散、应用分散、产品(pin)分散，客(ke)户定(ding)制化属性较高，碎片化场景也需要企业不断(duan)加大投入来满足(zu)市(shi)场需求。
此(ci)外(wai)，安防行业从2016年开始逐步进入智能化时代(dai)，已经从传统安防设施拓展至通过(guo)物(wu)联网、大数据与(yu)人工智能技术提供整体解(jie)决方案的模式上来了，涉及平安城(cheng)市(shi)、智慧交通等重大领域。从2020年开始，安防市(shi)场由软硬件产品(pin)为主的销售向数据运维、云计算等服务转型升级的趋势愈发明显。
安防行业面临市(shi)场、技术变革，又遭遇老美的打压，加之华w这类强劲竞争对手(shou)介(jie)入市(shi)场，海康威视或许只有通过(guo)加大研发投入，增强产品(pin)竞争力，才能保持原有市(shi)场地位。
这其实跟大多制造业企业宿命一样，因市(shi)场需求、行业技术不断(duan)变革，需要大量投入才能维系(xi)原有业务基(ji)本盘及增长。这跟茅台这类高端消费商业模式无法(fa)比拟。后者几乎不用什么研发，市(shi)场格局(ju)相当稳固，依靠品(pin)牌力持续涨价，业绩、盈利能力持续提升（当然现在白酒行业同样也面临不小的增长压力问题）。
02
展望未来，海康威视还有望重回(hui)高速增长吗？
这需要从国内安防业务、海外(wai)安防业务以及创(chuang)新业务剖(pou)开来进行解(jie)析。
海康威视国内安防业务主要分为三大部分，包括公共服务事业群（PBG）、企事业事业群（EBG）以及中小企业事业群（SMBG）。而以政府客(ke)户为代(dai)表的PEG业务一度是海康威视最大收入来源，但从2021年开始，却成(cheng)为公司整体业务表现的拖累项。
2021-2023年，海康威视PBG收入从191.61亿(yi)元下滑至153.54亿(yi)元，累计下滑20%。2024年上半年，收入为56.93亿(yi)元，同比再度下滑超9%。
可见，PBG业务增长已经触及天花板。究其原因，这跟地方政府财政收入锐减有直接关联，背后又跟房地产周期密切相关。要知道，2021 年是土地财政出现拐点的年份(fen)，当年卖地总收入为8.7万亿(yi)元，到了2023年仅为5.8万亿(yi)元，整整减少2.9万亿(yi)元。
土地收入持续大幅下滑，叠加地方又要化解(jie)隐形债务风险，地方财政状况相当之紧，自然趋向于减少安防这类城(cheng)市(shi)公共服务的投入。这其实也是海康威视PBG业务持续下滑的深层(ceng)次因素。
并且，因人口减少、居民杠杆率高企等多重因素，中国房地产周期很(hen)难在重回(hui)过(guo)去的景气大周期。
这样一来，海康威视的PBG业务未来压力也可以说是如影随形的。
除PBG业务外(wai)，公司EBG、SMBG业务也有所放(fang)缓，2024年上半年同比增速仅为7.05%、0.64%。这些TO B业务跟宏观经济承压密切相关，未来相关需求还要不少的时间等待明显回(hui)暖。
海外(wai)业务收入方面，2021-2023年分别为189.26亿(yi)元、220.32亿(yi)元、239.77亿(yi)元，同比增速分别为15.09%、16.41%、8.83%。可见海外(wai)市(shi)场的发展势头确实有所放(fang)缓。
究其原因，2018年之前，海外(wai)市(shi)场处于全球化环境，海外(wai)拓展业务阻碍(ai)较小。但在之后，逆全球化态势愈发明显，尤其是特朗(lang)普再次当选美国总统，正式上任后，可能会对其他国家(jia)大打关税牌，对于全球经济表现均有负面影响与(yu)冲击(ji)，且加剧了全球化撕裂(lie)。
如此(ci)局(ju)面下，海康威视在海外(wai)市(shi)场的布局(ju)也无可避(bi)免遭遇影响。其实，国内另一家(jia)安防龙头大华股份(fen)早(zao)因面临地缘政治冲击(ji)，已经出售美国全资子公司，撤离(li)了美国市(shi)场。
因此(ci)，海康威视针对发达国家(jia)市(shi)场，资源投放(fang)相对紧缩，而是把更多资源倾斜(xie)给了发展中国家(jia)。当然，发展中国家(jia)的市(shi)场规模小，好在增速比更高一些。
据财通证券(quan)统计，以印度、泰国、印度尼西亚为首(shou)的东南亚安防市(shi)场这些年的年复(fu)合增速有20%-30%，高于英法(fa)德为首(shou)的欧洲市(shi)场以及北美市(shi)场增速。
总体看，海外(wai)市(shi)场对于海康威视的机遇还是很(hen)大的，但挑战也不可忽视。
除此(ci)之外(wai)，海康威视也早(zao)已经把一部分精力放(fang)在创(chuang)新业务，试图打造新的增长引擎。这主要包括机器人、智能家(jia)居、热成(cheng)像、汽车电子、存储业务等。
2018-2021年，海康威视创(chuang)新业务收入年复(fu)合增速为65.7%，在2022-2023年随着业务体量增大而逐渐放(fang)缓至20%多，显示出了较强的增长潜力。
不过(guo)目前创(chuang)新业务收入与(yu)主营安防业务相差数量级，想要在未来成(cheng)为新的主力增长引擎，同样也还需要不少时间去成(cheng)长。
03
因海康威视基(ji)本面下滑，公募为首(shou)的机构态度也发生了明显变化，纷纷降低持股水平。
2021年6月末，公募基(ji)金持有海康威视股数超过(guo)15亿(yi)，市(shi)值高达870亿(yi)元，位列第(di)五(wu)大重仓股，仅次于贵州茅台、宁德时代(dai)、五(wu)粮液(ye)和腾(teng)讯控股。彼时，也一度得到张坤、刘彦春、谢治宇、周应波等顶流基(ji)金经理(li)的青睐。
然而，伴随着业绩下滑以及股价下跌，公募基(ji)金持有海康威视最新股数仅为3.5亿(yi)股，较高峰下滑逾75%，顶流基(ji)金产品(pin)也相继撤离(li)。
不过(guo)，高毅资产的冯柳却逆势而动(dong)，自从2020年三季度杀入第(di)五(wu)大股东之列，一直持有且有所加仓，最新持仓比例(li)为4.24%，市(shi)值高达121.6亿(yi)元（截止12月19日，较三季度末有所减仓0.22%），位列第(di)四大股东。但目前看，冯柳这位私募名将投入回(hui)报并不理(li)想，做了一个过(guo)山车。
此(ci)外(wai)，北向资金则因“实体清单”、基(ji)本面等多方面因素，持有份(fen)额从之前近10%下降至2024年9月30日的0.68%，持仓市(shi)值仅20亿(yi)元左右。