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2月21日，A股创新(xin)药(yao)板(ban)块集(ji)体大涨，医药(yao)“老大哥”恒瑞医药(yao)被百济神州“踢馆”，首度跌下市值第一王座。
当天，百济神州A股股价(jia)的涨幅是8.21%，恒瑞医药(yao)A股股价(jia)涨幅是3.83%，二者收盘市值分别为3107亿元和3080亿元，百济神州以27亿元的差距(ju)领(ling)先。
值得注意的是，早在2023年百济神州披露上一年年报时，公司创新(xin)药(yao)收入首次(ci)超过恒瑞医药(yao)的消息曾(ceng)引发业内关注，但恒瑞医药(yao)的市值优势在两年后的今天才(cai)被追平。
在出海、AI等概念加持下，创新(xin)药(yao)企业今年以来的的市值持续升高。例如(ru)，靠大额授权交易“出圈”的ADC龙头科伦博泰生物，今年至今的股价(jia)涨幅为13.03%；以双抗(kang)药(yao)物闻名的康方(fang)生物，今年至今的股价(jia)涨幅为13.59%。
百济神州成为“创新(xin)药(yao)一哥”
关于恒瑞医药(yao)的“一哥”地位能保持多久的话题，5年前就已经在行业里(li)讨论开来。2021年，恒瑞医药(yao)以创新(xin)药(yao)收入破百亿元的业绩在行业遥(yao)遥(yao)领(ling)先，看看同行，10年前创业的生物制药(yao)企业还在为商业化苦(ku)苦(ku)挣扎，上千家老牌药(yao)企在经历转型阵痛。
到了2022年，虽然恒瑞医药(yao)在市值和收入规(gui)模上依然领(ling)跑，但创新(xin)药(yao)领(ling)域的位次(ci)已经更迭——2022年财(cai)报显示，恒瑞医药(yao)创新(xin)药(yao)收入为81.16亿元，而百济神州创新(xin)药(yao)产品收入达到12.55亿美元（折合人民币约84.8亿元），正式(shi)超越恒瑞医药(yao)。
最近两年，“创新(xin)药(yao)一哥”继(ji)续保持优势。
2024年前三季度，百济神州的总营(ying)收达到191.36亿元，同比增长(chang)48.6%，其中产品收入为189.86亿元，同比增长(chang)72.9%，且全(quan)部为创新(xin)药(yao)收入。相比之下，恒瑞医药(yao)的营(ying)业收入为201.89亿元，但根据公司在半年报中披露的数(shu)据，创新(xin)药(yao)收入占比接近一半。从绝对收入看，恒瑞医药(yao)约为百济神州的一半。
百济神州的收入结构中，BTK抑制剂泽布替尼是中国首个销售额突(tu)破10亿美元的重磅(pang)药(yao)物，2023年，这(zhe)款(kuan)药(yao)全(quan)球销售额达到13亿美元，2024年上半年，泽布替尼全(quan)球销售额总计(ji)80.18亿元，同比增长(chang)122%。目前，泽布替尼已在全(quan)球超过70个市场获批(pi)，欧美市场贡献收入超过八(ba)成。
从这(zhe)个视角看，百济神州市值创下新(xin)高，是有业绩支撑(cheng)的。一方(fang)面，2024年前三季度，公司的总收入和产品收入均超2023年整年；另(ling)一方(fang)面，公司在2025年1月时发布公告(gao)，预计(ji)将实现2025年全(quan)年经营(ying)利润为正，即营(ying)业收入大于营(ying)业成本、销售费用、管理费用及(ji)研发费用之和。当时，有一位资深业内人士告(gao)诉《每日经济新(xin)闻》记者，这(zhe)证明了中国创新(xin)药(yao)企业可以依靠产品商业化实现盈利，对于中国创新(xin)药(yao)产业有具体的现实意义。
通过券商研报也可以看出，泽布替尼已经成为百济神州股价(jia)的重要支撑(cheng)。大和发表报告(gao)指出，预计(ji)在泽布替尼销售带动下，百济神州去年第四季营(ying)收按年增长(chang)65%至10.45亿美元。大和上调对泽布替尼预测，2025年和2026年营(ying)收预测分别提升7%、4%，至35亿美元、42亿美元，主要是由于其在美国和欧洲的销售额增加，以及(ji)其在全(quan)球布鲁顿氏酪氨酸激(ji)酶(BTK)市场的一流的产品和持续的市场占有率提升。
一位不愿名的医药(yao)行业人士对《每日经济新(xin)闻》记者表示，虽然恒瑞医药(yao)近年也在加速创新(xin)药(yao)物的发展，但还有很大部分收入来自创新(xin)药(yao)之外的产品，所以市场仍(reng)将其看作(zuo)老牌药(yao)企。再看产品端，恒瑞虽然转型多年，但除了 PD-1 之外还缺乏足够多的重磅(pang)大单品。尤其是创新(xin)药(yao)出海仍(reng)以海外权益许可的方(fang)式(shi)为主，在海外实现产品销售甚至自建(jian)海外销售和研发体系尚(shang)需时日。
该(gai)人士还表示，市场对两家公司的估(gu)值逻辑也不同，一种是预期成熟的创新(xin)体系和自有的海外销售体系叠加带来的具有爆发力的创新(xin)价(jia)值兑现，另(ling)一种则是看你现在赚了多少(shao)钱，用了多少(shao)钱来做研发，看重财(cai)务利润数(shu)据。百济的估(gu)值体系已从概念验证转向销售兑现阶段，泽布替尼成功(gong)打(da)开美国市场是其估(gu)值跃升的关键。恒瑞的收入目前的估(gu)值逻辑还是锚定国内创新(xin)药(yao)市场。
恒瑞医药(yao)的研发管线更加多元，国际化布局稍弱
研发管线是衡量一家公司的创新(xin)能力和未来几年发展势头的重要指标。
百济神州的管线更加聚焦于肿瘤领(ling)域。今年1月，百济神州主办(ban)的一场内部交流活动中，公司高级副总裁、全(quan)球研发负责人汪来介绍称“百济神州在过往3年当中做出了管线的大幅度变革”，从免疫肿瘤拓展到在肺癌、消化道(dao)肿瘤、妇科肿瘤等多个重要的肿瘤领(ling)域形成“组合拳”。公司布局的新(xin)药(yao)发现技术平台目前有约70个临(lin)床(chuang)前项目。
与国内其他同级别药(yao)企相比，恒瑞医药(yao)在研发方(fang)面相当舍得投入，今年上半年，费用化研发投入30.38亿元，占比营(ying)收22%。恒瑞医药(yao)的研发管线同样庞大，覆盖抗(kang)肿瘤、免疫、心血管等多个领(ling)域，比百济更多元化。根据国际知名咨询机构Citeline的数(shu)据，恒瑞医药(yao)在研管线数(shu)量高达147条，位列全(quan)球TOP25管线规(gui)模的制药(yao)公司第8名。
2月22日，国际知名美元基金Pivotal bioVenture中国区管理合伙人柳(liu)丹博士对《每日经济新(xin)闻》记者表示，站在投资方(fang)的视角，对于恒瑞医药(yao)和百济神州这(zhe)样的大型企业来说，它们的产品线丰富，涉及(ji)多个领(ling)域和靶点，很难判(pan)断(duan)哪一个更加重要。因此，最直观的判(pan)断(duan)标准(zhun)还是营(ying)收、业绩等具体数(shu)字。
但记者注意到，恒瑞医药(yao)丰富的创新(xin)药(yao)管线很多都是竞争者众的领(ling)域，就算产品获批(pi)上市，还需要面临(lin)医保谈判(pan)的价(jia)格降(jiang)幅压力。如(ru)果把(ba)希望放在海外市场，则又考量恒瑞国际化的实力。不过，2024年上半年，恒瑞创新(xin)药(yao)收入、对外许可收入合计(ji)占总营(ying)收比重已过半，这(zhe)意味着恒瑞创新(xin)转型迎来重要里(li)程碑。
业内人士：普涨更多是炒作(zuo)，期待创新(xin)药(yao)支持政策(ce)落实到位
对于百济神州和恒瑞医药(yao)的市值排位变化，多位受访的医药(yao)领(ling)域人士反而比较理性，在他们看来，股价(jia)涨跌是一时的行情，整个创新(xin)药(yao)的持续发展还需要更明朗的政策(ce)落地。
柳(liu)丹表示，从整体营(ying)收来看，恒瑞医药(yao)仍(reng)略高于百济神州，但差距(ju)已经不大。尤其是创新(xin)药(yao)收入占比方(fang)面，百济神州明显更高。这(zhe)意味着，尽管两者在总营(ying)收上接近，但百济神州的创新(xin)药(yao)业务更具科技含量和增长(chang)潜力，市值的反超或二者市值差距(ju)缩小的情况，在未来一段时间内是可以预见的。
但柳(liu)丹也表示，一家公司的长(chang)期发展仍(reng)然需要业绩支撑(cheng)。尽管百济神州是一家优秀的企业，但恒瑞医药(yao)的整体营(ying)收仍(reng)然超过百济神州，从当前的内在真实价(jia)值来看，未来其市值能否持续超过恒瑞医药(yao)，还需要继(ji)续观望，因为据了解，恒瑞医药(yao)近年来在创新(xin)药(yao)方(fang)面持续发力，也会有持续产出和不错(cuo)期待。
至于近期创新(xin)药(yao)板(ban)块的普遍(bian)上涨，2月22日，一位创新(xin)药(yao)上市公司高管对记者表示，其注意到创新(xin)药(yao)公司的股市表现是超过其他药(yao)企的，这(zhe)可能与近日“医保支持创新(xin)药(yao)”的新(xin)闻有关。记者查询后发现，该(gai)人士指的是两份业内流传的文(wen)件。据媒体报道(dao)，这(zhe)两份业内流传的文(wen)件涵盖创新(xin)药(yao)的价(jia)格、市场准(zhun)入、研发等多个领(ling)域，尤其是对建(jian)立创新(xin)药(yao)多元支付体系，描绘了清晰的路径。
柳(liu)丹也持有类似的观点。他认为，过去一年创新(xin)药(yao)行业有诸多支持政策(ce)出台，但市场反应平淡，反映了目前利好政策(ce)的影响(xiang)力有限。本次(ci)创新(xin)药(yao)概念股股价(jia)普涨，可能更多源于市场行情炒作(zuo)：一是港股和海外二级市场近期表现良好，科技板(ban)块的信心在节后有所恢复，二是创新(xin)药(yao)股此前经历了较大幅度的下跌，本身存在价(jia)值修复的空间。
值得一提的是，近期高盛发布了一篇关于中国生物科技的深度投资价(jia)值分析报告(gao)。高盛称，持续看好中国医疗(liao)健康板(ban)块中的生物科技领(ling)域，中国创新(xin)力量正在并将持续获全(quan)球认可。一批(pi)头部生物科技企业，将在2025/2026年实现盈亏平衡。这(zhe)一盈利拐点对中国生物科技产业具有里(li)程碑意义。
每日经济新(xin)闻