(注：汤(tang)姆·墨菲是前伯克希尔董事，2022年辞职不久后去世。)

错误——是的，我们在伯克希尔也会犯错

有时，我在为(wei)伯克希尔购买企业时，评估其未(wei)来经济状况时犯了错——每个案例(li)都是资本(ben)配(pei)置出了问题(ti)。这(zhe)在对可交易股票（我们将这(zhe)些视为(wei)对企业的部分所(suo)有权）和对公司的100%收购的判断中都可能(neng)发生。

其他时候，我在评估伯克希尔雇佣(yong)的管理人(ren)员的能(neng)力或忠诚度时犯了错误。忠诚度的失望可能(neng)超出其财务影响，这(zhe)种痛苦可能(neng)接(jie)近于婚姻失败的痛苦。

在人(ren)事决策(ce)中取得体面的击球率(lu)是可以期望的最好结(jie)果。最大的罪过是拖延错误的纠正，或查理·芒格所(suo)说的“吮(shun)拇指”。他会告诉我，问题(ti)不能(neng)通过希望来解决。它们需要(yao)行动，无论这(zhe)可能(neng)多么不舒服(fu)。

在2019-23年期间，我在给(gei)您的信(xin)中使用了16次“错误”或“失误”这(zhe)两个词。许多其他大公司在这(zhe)段时间内从(cong)未(wei)使用过这(zhe)两个词。我应该承认，亚(ya)马逊在2021年的信(xin)中做了一些非常坦率(lu)的观察。在其他地方(fang)，通常都是一些令人(ren)愉(yu)快的言辞和图片(pian)。

我也曾经是一些大上(shang)市公司的董事，在这(zhe)些公司中，“错误”或“错误的”在董事会会议或分析师电话会议上(shang)是被禁止使用的词语。这(zhe)种禁忌，暗示着管理层的完美无缺，总让我感到(dao)不安（尽管有时可能(neng)存在法律问题(ti)，使得有限的讨论是明智的。我们生活在一个非常诉讼泛滥的社(she)会中。）

我今年已经94岁了，距离格雷格·阿贝尔接(jie)替我担任首席执行官(guan)，并撰写年度信(xin)件(jian)的时间应该不会太长了。格雷格认同伯克希尔的信(xin)条，即“报(bao)告”是伯克希尔首席执行官(guan)每年对所(suo)有者应尽的义务。他也明白，如果你(ni)开始欺骗你(ni)的股东，你(ni)很快就会相信(xin)自己的胡言乱语，同时也在欺骗自己。

皮特·利格尔——独一无二

让我停(ting)下来告诉你(ni)皮特·利格尔的非凡故事，他是一个大多数伯克希尔股东都不认识的人(ren)，但他为(wei)他们的集体财富(fu)贡献了数百亿美元(yuan)。皮特在11月去世，享年80岁，工作到(dao)去世前最后一刻。

我第一次听说森林河（Forest River）公司——皮特在印(yin)第安纳州创立并管理的公司——是2005年6月21日。那天，我收到(dao)了一封来自中介(jie)的信(xin)，详细说明了该公司（一家休闲车（“RV”）制造商）的相关数据。写信(xin)人(ren)说，作为(wei)森林河的100%所(suo)有者，皮特特别想把公司卖给(gei)伯克希尔。他还告诉了我皮特期望收到(dao)的价(jia)格。我喜欢(huan)这(zhe)种直截了当的方(fang)式。

我向(xiang)一些RV经销商做了一些调查，对我所(suo)了解的情况感到(dao)满意，并安排了6月28日在奥马哈举行会议。皮特带着他的妻(qi)子莎伦和女儿丽(li)莎一起来了。当我们见面时，皮特向(xiang)我保证，他想继续经营这(zhe)项业务，但如果他能(neng)为(wei)家人(ren)确保财务安全，他会感到(dao)更舒服(fu)。

皮特接(jie)着提(ti)到(dao)，他拥有一些租赁给(gei)森林河的房地产，这(zhe)些房地产在6月21日的信(xin)中没有被提(ti)及。几分钟后，我们就这(zhe)些资产的价(jia)格达(da)成了一致，因为(wei)我表示伯克希尔不需要(yao)进行评估，而只是接(jie)受他的估值。

然后我们到(dao)达(da)了需要(yao)明确说明的另一个要(yao)点。我问皮特他的薪(xin)酬应该是多少，并补充说无论他说什么，我都会接(jie)受。（我应该补充一下，这(zhe)不是一种我建议普遍采用的方(fang)法。）

皮特停(ting)顿(dun)了一下，他的妻(qi)子、女儿和我都向(xiang)前倾(qing)了倾(qing)身子。然后他让我们大吃一惊：“嗯，我看了伯克希尔的代理声明，我不想比我的老(lao)板赚得多，所(suo)以每年付给(gei)我10万美元(yuan)。”在（惊讶的）我“从(cong)地上(shang)爬起来”后，皮特补充道：“但我们今年将赚X（他报(bao)了一个数字），我想要(yao)超过公司当前业绩部分的10%作为(wei)奖(jiang)金。”我回答说：“好的，皮特，但如果森林河进行任何重大收购，我们将对使用的额外资本(ben)进行适当的调整。”我没有定义“适当”或“重大”，但这(zhe)些模糊(hu)的术语从(cong)未(wei)引起任何问题(ti)。

我们四个人(ren)然后去奥马哈的快乐谷俱乐部吃晚饭，从(cong)此过上(shang)了幸(xing)福的生活。在接(jie)下来的19年里，皮特的表现(xian)非常出色。没有竞争对手能(neng)接(jie)近他的业绩。

并不是每家公司都有一个易于理解的业务，也很少有像皮特这(zhe)样(yang)的所(suo)有者或管理者。当然，我预计在伯克希尔购买的企业上(shang)会犯一些错误，有时也会在评估与我打交道的人(ren)时出错。

但我在业务的潜(qian)力以及管理者的能(neng)力和忠诚度方(fang)面也有很多令人(ren)愉(yu)快的惊喜。我们的经验是，一个成功的决策(ce)随着时间的推移可以产生惊人(ren)的差异。（想想GEICO作为(wei)一个商业决策(ce)，阿吉特·贾因作为(wei)一个管理决策(ce)，以及我在寻找查理·芒格作为(wei)独一无二的合作伙伴、个人(ren)顾问和坚定的朋(peng)友方(fang)面的运气(qi)。）错误会逐渐消失；赢家可以永远绽放。

在我们的首席执行官(guan)选(xuan)拔中还有一点需要(yao)说明：我从(cong)不看候选(xuan)人(ren)上(shang)过哪所(suo)学校。从(cong)不！

当然，有一些伟大的管理者毕业于最著名的学校。但也有很多像皮特这(zhe)样(yang)的人(ren)，他们可能(neng)从(cong)上(shang)一所(suo)不那么著名的学校或甚至(zhi)不费心完成的学业中受益。看看我的朋(peng)友比尔·盖茨，他决定在一个将改变世界的爆炸性行业中起步，比坚持获得一张可以挂在墙上(shang)的羊皮纸要(yao)重要(yao)得多。（去读他的新书《源代码》。）

不久前，我通过电话认识了杰西卡·图恩(en)克尔，她的继祖父本(ben)·罗森纳很久以前为(wei)查理和我经营过一家企业。本(ben)是一个零售天才(cai)，为(wei)了准备这(zhe)份报(bao)告，我向(xiang)杰西卡核实了本(ben)的学历，我记得他的学历很有限。杰西卡的回答是：“本(ben)从(cong)来没有上(shang)过六年级以上(shang)。”

我很幸(xing)运能(neng)在三所(suo)优秀的大学接(jie)受教育。我也热衷于终身学习。然而，我观察到(dao)，很大一部分商业才(cai)能(neng)是与生俱来的，天性压倒了后天的培养。

皮特·利格尔是一个天生的人(ren)才(cai)。

去年的表现(xian)

在2024年，伯克希尔的表现(xian)比我预期的要(yao)好，尽管我们189家运营企业中有53%报(bao)告了收益下降(jiang)。我们受益于投资收益的可预测大幅增长，因为(wei)国债收益率(lu)有所(suo)改善，我们大幅增加了这(zhe)些高流动性短期证券(quan)的持有量。

我们的保险业务也实现(xian)了收益的大幅增长，这(zhe)主(zhu)要(yao)得益于GEICO的表现(xian)。在五年的时间里，托德·科姆斯以一种重大的方(fang)式重塑了GEICO，提(ti)高了效率(lu)并使承保实践与时俱进。GEICO是一个长期持有的宝石(shi)，需要(yao)进行重大的重新打磨，托德一直在不知疲倦地完成这(zhe)项工作。尽管尚(shang)未(wei)完成，但2024年的改进是惊人(ren)的。

总体而言，财产和意外伤害（“P/C”）保险定价(jia)在2024年有所(suo)加强，反映了对流性风暴(bao)造成的损(sun)害的重大增加。气(qi)候变化可能(neng)已经宣布了它的到(dao)来。然而，在2024年期间没有发生任何“怪物”事件(jian)。总有一天，任何一天，都可能(neng)发生真正令人(ren)震惊的保险损(sun)失——而且不能(neng)保证每年只会有一次。

P/C业务对伯克希尔来说如此重要(yao)，以至(zhi)于它值得在本(ben)信(xin)的后面进行进一步的讨论。

伯克希尔的铁路和公用事业运营，即我们保险业务之外的两个最大业务，提(ti)高了它们的总收益。然而，两者都还有很多工作要(yao)做。

在年底，我们将对公用事业运营的所(suo)有权从(cong)约92%增加到(dao)100%，成本(ben)约为(wei)39亿美元(yuan)，其中29亿美元(yuan)以现(xian)金支付，余额以伯克希尔B类股支付。

总而言之，我们在2024年录得了474亿美元(yuan)的运营收益。我们经常——有些读者可能(neng)会抱(bao)怨说没完没了地——强调这(zhe)一指标，而不是在报(bao)告里GAAP规定的收益。

我们的衡量标准不包括我们持有的股票和债券(quan)的资本(ben)收益或损(sun)失，无论是已实现(xian)的还是未(wei)实现(xian)的。从(cong)长远来看，我们认为(wei)收益很可能(neng)会占上(shang)风——否则我们为(wei)什么要(yao)购买这(zhe)些证券(quan)？——尽管逐年的数字可能(neng)会剧烈且不可预测地波(bo)动。我们对此类承诺的视野几乎总是远远超过一年。在许多情况下，我们的思考涉(she)及几十年。这(zhe)些长期投资有时会让收银(yin)机像教堂的钟声一样(yang)响起。

以下是我们对2023-24年收益的细分。所(suo)有计算都是在折旧、摊销和所(suo)得税之后进行的。EBITDA，华尔街最喜欢(huan)的有缺陷的指标，不适合我们。

（依次为(wei)保险承保 、保险投资收入、BNSF、伯克希尔哈撒韦能(neng)源、其他受控(kong)企业、非控(kong)制企业* 、其他**、营运利润）

*包括伯克希尔拥有20%至(zhi)50%所(suo)有权的某些企业，如卡夫亨氏、西方(fang)石(shi)油和伯卡迪亚(ya)。

**包括由于我们使用非美元(yuan)计价(jia)债务而产生的约11亿美元(yuan)的外汇收益（2024年）和约2.11亿美元(yuan)的外汇收益（2023年）。

惊喜，惊喜！一个重要(yao)的美国纪录被打破了

60年前，现(xian)任管理层接(jie)管了伯克希尔。这(zhe)一举动是一个错误——我的错误——一个困扰(rao)了我们二十年的错误。我应该强调的是，查理立即发现(xian)了我明显的错误：尽管我为(wei)伯克希尔支付的价(jia)格看起来很便宜，但它的业务——一个大型北(bei)方(fang)纺织(zhi)业务——正走向(xiang)灭(mie)绝。

美国财政(zheng)部早已收到(dao)伯克希尔命运的无声警告。1965年，该公司没有支付一分钱的所(suo)得税，这(zhe)一尴(gan)尬(ga)局面在公司已经普遍存在了十年。这(zhe)种经济行为(wei)对于魅力四射(she)的初(chu)创企业来说可能(neng)是可以理解的，但当它发生在美国工业的支柱企业时，就是一个闪烁的黄灯。伯克希尔正走向(xiang)垃圾堆。

快进60年，想象(xiang)一下当同一家公司——仍然以伯克希尔哈撒韦的名义运营——支付的公司所(suo)得税比美国政(zheng)府从(cong)任何公司收到(dao)的都要(yao)多得多时，财政(zheng)部的惊讶之情——即使是那些市值达(da)到(dao)数万亿美元(yuan)的美国科技巨头(tou)。

确切地说，伯克希尔去年向(xiang)美国国税局支付了四笔款项，总额为(wei)268亿美元(yuan)。这(zhe)大约是美国所(suo)有公司支付的5%。（此外，我们还向(xiang)外国政(zheng)府和44个州支付了大量所(suo)得税。）

允(yun)许这(zhe)种创纪录的付款的一个关键因素需要(yao)注意：在1965-2024年期间，伯克希尔股东只收到(dao)了一笔现(xian)金股息。1967年1月3日，我们支付了唯一的一笔款项——101,755美元(yuan)或每股A股10美分。（我不记得为(wei)什么我向(xiang)伯克希尔的董事会提(ti)出了这(zhe)个行动。现(xian)在它似乎像一场噩梦。）

六十年来，伯克希尔股东支持持续的再投资，这(zhe)使得公司能(neng)够建立其应税收入。现(xian)金所(suo)得税支付给(gei)美国财政(zheng)部，在第一个十年里微不足道，现(xian)在总额已经超过1010亿美元(yuan)……而且还在增加。

巨大的数字可能(neng)很难想象(xiang)。让我重新表述一下我们去年支付的268亿美元(yuan)。

如果伯克希尔在2024年全年每隔20分钟向(xiang)财政(zheng)部发送一张100万美元(yuan)的支票——想象(xiang)一下366个日日夜夜，因为(wei)2024年是闰年——我们在年底仍然会欠联(lian)邦政(zheng)府一大笔钱。事实上(shang)，要(yao)等到(dao)一月中旬(xun)，财政(zheng)部才(cai)会告诉我们，我们可以稍(shao)微休息一下，睡个好觉，为(wei)继续缴纳2025年的税款做准备。

你(ni)的钱在哪里

伯克希尔的股权活动是双手灵巧(qiao)的。一方(fang)面，我们控(kong)制着许多企业，持有至(zhi)少80%的被投资方(fang)股份。通常，我们拥有100%。这(zhe)189家子公司与可交易的普通股有相似之处，但远非完全相同。这(zhe)个集合价(jia)值数千亿美元(yuan)，包括一些罕见的宝石(shi)，许多还不错的但远非令人(ren)惊叹的企业，以及一些表现(xian)不佳的令人(ren)失望的企业。我们没有任何主(zhu)要(yao)的拖累，但有一些是我不应该购买的。

另一方(fang)面，我们拥有十几家非常大且利润丰厚的企业的小部分股份，这(zhe)些企业拥有家喻户晓的名字，如苹果、美国运通、可口可乐和穆迪。这(zhe)些公司的许多业务在运营所(suo)需的净有形股权上(shang)获得了非常高的回报(bao)。在年底，我们的部分所(suo)有权持股价(jia)值2720亿美元(yuan)。可以理解的是，真正杰出的企业很少会整体出售，但这(zhe)些宝石(shi)的小部分可以在周(zhou)一到(dao)周(zhou)五在华尔街购买，而且非常偶尔，它们会以折扣价(jia)出售。

我们在选(xuan)择股权工具时不偏不倚，根(gen)据我们认为(wei)可以最好地部署您（和我家人(ren)）的储蓄的地方(fang)，投资于这(zhe)两种类型中的任何一种。通常，没有什么看起来很有吸(xi)引力；非常罕见的情况下，我们会发现(xian)自己深陷机遇之中。格雷格在这(zhe)些时候已经生动地展示了他采取行动的能(neng)力，查理也是如此。

对于可交易的股票，当我犯错时，更容(rong)易改变方(fang)向(xiang)。应该强调的是，伯克希尔目前的规模减少了这(zhe)种宝贵选(xuan)择。我们不能(neng)在一瞬间来去自如。有时需要(yao)一年或更长时间来建立或剥离一项投资。此外，对于少数股权，如果需要(yao)采取行动，我们不能(neng)更换管理层，如果我们对所(suo)做的决定不满意，我们也不能(neng)控(kong)制资本(ben)流动。

对于受控(kong)公司，我们可以决定这(zhe)些决定，但在处理错误时，我们的灵活性要(yao)小得多。实际上(shang)，除非我们面临我们认为(wei)会持续存在的问题(ti)，否则伯克希尔几乎从(cong)不出售受控(kong)企业。一个抵消因素是，一些企业所(suo)有者因为(wei)我们坚定不移的行为(wei)而寻求与伯克希尔合作。偶尔，这(zhe)可能(neng)对我们来说是一个明显的优势。

尽管一些评论员目前认为(wei)伯克希尔的现(xian)金头(tou)寸非常高，但你(ni)们的大部分资金仍然投资于股票。这(zhe)种偏好不会改变。虽然我们在可交易股票中的所(suo)有权去年从(cong)3540亿美元(yuan)下降(jiang)到(dao)2720亿美元(yuan)，但我们非上(shang)市受控(kong)股票的价(jia)值有所(suo)增加，并且仍然远大于可交易投资组合的价(jia)值。

伯克希尔股东可以放心，我们将永远将他们的大部分资金投资于股票——主(zhu)要(yao)是美国股票，尽管其中许多将拥有重要(yao)的国际业务。伯克希尔永远不会更喜欢(huan)现(xian)金等价(jia)物资产的所(suo)有权，而不是拥有好的企业，无论是受控(kong)的还是部分拥有的。

如果财政(zheng)愚蠢行为(wei)盛行，纸币可能(neng)会看到(dao)其价(jia)值蒸发。在一些国家，这(zhe)种鲁莽(mang)的做法已经成为(wei)习惯，而在我们国家短暂的历史中，美国已经接(jie)近边缘(yuan)。固定息票债券(quan)不能(neng)抵御失控(kong)的货币。

然而，企业以及拥有所(suo)需技能(neng)的个人(ren)，只要(yao)他们的商品或服(fu)务受到(dao)该国公民的欢(huan)迎，通常就能(neng)找到(dao)应对货币不稳定的方(fang)法。个人(ren)技能(neng)也是如此。缺乏诸如体育卓(zhuo)越、美妙的声音、医疗或法律技能(neng)或任何特殊才(cai)能(neng)等资产，我一生都不得不依赖股票。实际上(shang)，我一直依赖美国企业的成功，并将继续这(zhe)样(yang)做。

无论如何，公民对储蓄的明智——更好的是富(fu)有想象(xiang)力的——部署是推动对所(suo)需商品和服(fu)务的社(she)会产出不断增长所(suo)必需的。这(zhe)个系(xi)统被称为(wei)资本(ben)主(zhu)义。它有其缺点和滥用——在某些方(fang)面现(xian)在比以往任何时候都更严重——但它也可以创造其他经济体系(xi)无法比拟的奇迹。

美国就是最好的例(li)子。这(zhe)个国家在其仅仅235年的存在中所(suo)取得的进步，即使是在1789年宪法通过、国家活力释放时最乐观的殖(zhi)民者也无法想象(xiang)。

诚然，我们国家在成立初(chu)期有时会向(xiang)国外借款以补充我们自己的储蓄。但与此同时，我们需要(yao)许多美国人(ren)持续储蓄，然后需要(yao)这(zhe)些储蓄者或其他美国人(ren)明智地部署由此产生的资本(ben)。如果美国消费了它所(suo)生产的一切，这(zhe)个国家就会原地踏步。

美国的过程并不总是美好的——我们国家永远有许多无赖和推销员，他们试图利用那些错误地将储蓄托付给(gei)他们的人(ren)。但即使有这(zhe)样(yang)的不当行为(wei)——这(zhe)在今天仍然很普遍——以及由于残(can)酷的竞争或颠覆性的创新而导致的大量最终失败的资本(ben)部署，美国人(ren)的储蓄也已经提(ti)供了一种数量和质(zhi)量的产出，这(zhe)超出了任何殖(zhi)民者的梦想。

从(cong)仅有400万人(ren)口的基础开始，并尽管在早期经历了一场残(can)酷的内部战(zhan)争，使美国人(ren)彼此对立，美国还是在短短的时间内改变了世界。

以一种非常小的方(fang)式，伯克希尔的股东们通过放弃股息，选(xuan)择再投资而不是消费，参与了美国的奇迹。最初(chu)，这(zhe)种再投资微不足道，几乎可以忽略不计，但随着时间的推移，它呈指数增长，反映了持续的储蓄文(wen)化与长期复(fu)利效应的结(jie)合。

伯克希尔的活动现(xian)在影响着我们国家的每一个角落。我们还没有完成。公司会因为(wei)各种原因而消亡(wang)，但与人(ren)类不同，年龄本(ben)身并不致命。今天的伯克希尔比1965年更加年轻。

然而，正如查理和我一直承认的那样(yang)，伯克希尔不会在任何地方(fang)取得它在美国所(suo)取得的成就，而美国也会像它所(suo)取得的那样(yang)成功，即使伯克希尔从(cong)未(wei)存在过。

所(suo)以，谢谢你(ni)，山姆大叔。有一天，伯克希尔的后人(ren)希望向(xiang)您发送比2024年更大的款项。请明智地花这(zhe)笔钱。照顾好那些因为(wei)自身无法控(kong)制的原因而生活困顿(dun)的人(ren)。他们应该得到(dao)更好的待遇。永远不要(yao)忘记，我们需要(yao)您来维持稳定的货币，而这(zhe)需要(yao)您在智慧和警惕方(fang)面的努力。

财产和意外伤害保险

P/C保险仍然是伯克希尔的核心业务。该行业遵循一种在大型企业中非常罕见的财务模式。

通常情况下，公司在销售其产品或服(fu)务之前或同时，会为(wei)劳动力、材(cai)料(liao)、库存、工厂和设备等承担成本(ben)。因此，他们的首席执行官(guan)在销售产品之前就对产品的成本(ben)有一个很好的了解。如果销售价(jia)格低于其成本(ben)，管理人(ren)员很快就会意识到(dao)他们有问题(ti)。现(xian)金流失是很难忽视的。

当我们承保P/C保险时，我们会提(ti)前收到(dao)付款，然后在很久之后才(cai)知道我们的产品成本(ben)是多少——有时这(zhe)个真相的时刻会被推迟(chi)长达(da)30年或更长时间。（我们仍然在为(wei)50年前或更早的石(shi)棉暴(bao)露支付大量费用。）

这(zhe)种运营模式有一个理想的效果，即在公司承担大部分费用之前给(gei)P/C保险公司带来现(xian)金，但同时也带来了风险，即公司可能(neng)在首席执行官(guan)和董事意识到(dao)之前就在亏损(sun)——有时是大量的亏损(sun)。

某些保险线可以最小化这(zhe)种不匹配(pei)，例(li)如农作物保险或冰雹损(sun)害保险，其中损(sun)失会迅速报(bao)告、评估和支付。然而，其他保险线可能(neng)导致公司在高管和股东感到(dao)高兴(xing)的同时走向(xiang)破产。例(li)如医疗事故或产品责任保险。在“长尾(wei)”保险线中，P/C保险公司可能(neng)会向(xiang)其所(suo)有者和监管机构报(bao)告大量但虚假的利润，持续多年——甚至(zhi)数十年。如果首席执行官(guan)是一个乐观主(zhu)义者或骗子，这(zhe)种会计处理可能(neng)特别危险。这(zhe)些可能(neng)性不是凭空想象(xiang)的：历史表明，每种情况都有很多例(li)子。

在最近的几十年里，这(zhe)种“先收钱，后赔付”的模式使伯克希尔能(neng)够投资大量资金（“浮存金”），同时通常实现(xian)我们认为(wei)的小额承保利润。我们对“惊喜”进行了估计，到(dao)目前为(wei)止，这(zhe)些估计是足够的。

我们并不被我们的活动所(suo)遭受的戏(xi)剧性和不断增长的损(sun)失支付所(suo)吓倒。（当我写这(zhe)篇文(wen)章时，想想野火。）这(zhe)是我们的工作，以承受这(zhe)些损(sun)失并以冷静的态度接(jie)受我们的痛苦，当惊喜出现(xian)时。这(zhe)也是我们的工作，去挑战(zhan)“失控(kong)”的判决、虚假的诉讼和公然的欺诈行为(wei)。

在阿吉特的领导下，我们的保险业务已经从(cong)一个默默无闻(wen)的奥马哈公司成长为(wei)世界领导者，以其对风险的胃(wei)口和直布罗陀(tuo)式的财务实力而闻(wen)名。此外，格雷格、我们的董事和我在伯克希尔的投资都非常大，相对于我们所(suo)获得的任何薪(xin)酬而言。我们不使用期权或其他单边形式的薪(xin)酬；如果你(ni)赔钱，我们也会赔钱。这(zhe)种方(fang)法鼓励谨慎，但不能(neng)保证先见之明。

P/C保险的增长取决于经济风险的增加。没有风险，就不需要(yao)保险。

回想一下仅仅135年前，世界上(shang)没有汽车、卡车或飞机。现(xian)在，仅在美国就有3亿辆车，这(zhe)个庞大的车队每天都会造成巨大的破坏。由飓风、龙卷风和野火引起的财产损(sun)失是巨大的、不断增长的，并且越来越难以预测其模式和最终成本(ben)。

为(wei)这(zhe)些保险承保十年的政(zheng)策(ce)将是愚蠢的——可以说是疯狂的——但我们认为(wei)，为(wei)期一年的风险承担通常是可管理的。如果我们改变主(zhu)意，我们将改变我们所(suo)提(ti)供的合同。在我的一生中，汽车保险公司已经普遍放弃了一年期政(zheng)策(ce)，转(zhuan)而采用六个月的政(zheng)策(ce)。这(zhe)种改变减少了浮存金，但允(yun)许更智能(neng)的承保。

没有私人(ren)保险公司有意愿承担伯克希尔能(neng)够提(ti)供的风险量。有时，这(zhe)种优势可能(neng)很重要(yao)。但我们也需要(yao)在价(jia)格不足时收缩(suo)。我们绝不能(neng)为(wei)了保持竞争力而承保价(jia)格不足的政(zheng)策(ce)。这(zhe)是公司自杀的行为(wei)。

正确定价(jia)P/C保险是一门(men)艺术，也是一门(men)科学，这(zhe)绝对不是乐观主(zhu)义者的业务。招募阿吉特的伯克希尔高管迈克·戈德堡说得最好：“我们希望我们的承保人(ren)每天上(shang)班时都感到(dao)紧张，但不要(yao)瘫(tan)痪。”

所(suo)有因素考虑(lu)在内，我们喜欢(huan)P/C保险业务。伯克希尔能(neng)够从(cong)财务和心理上(shang)处理极端损(sun)失，而不会眨眼。我们也不依赖于再保险公司，这(zhe)给(gei)我们带来了显著和持久的成本(ben)优势。最后，我们有杰出的管理者（没有乐观主(zhu)义者），并且特别适合利用P/C保险提(ti)供的大量资金进行投资。

在过去的二十年里，我们的保险业务从(cong)承保中产生了320亿美元(yuan)的税后利润，在税后约为(wei)销售额的3.3美分。同时，我们的浮存金从(cong)460亿美元(yuan)增长到(dao)1710亿美元(yuan)。浮存金可能(neng)会随着时间的推移而略有增长，并且通过智能(neng)承保（和一些运气(qi)），有合理的前景可以免费获得。

伯克希尔增加其在日本(ben)的投资

我们以美国为(wei)基础的重点的一个微小但重要(yao)的例(li)外是我们在日本(ben)的投资增长。

自从(cong)伯克希尔在大约六年前开始购买五家日本(ben)公司的股票以来，这(zhe)些公司以一种与伯克希尔本(ben)身有些相似的方(fang)式非常成功地运营。这(zhe)五家公司是：伊藤忠商事、丸红、三菱商事、三井和住友商事。这(zhe)些大型企业中的每一家都拥有各种业务的利益，其中许多业务基于日本(ben)，但其他业务则在全球范围内运营。

伯克希尔在2019年7月首次购买了这(zhe)五家公司的股票。我们只是看了他们的财务记录，并对他们的股票价(jia)格之低感到(dao)惊讶。随着时间的推移，我们对这(zhe)些公司的钦佩之情持续增长。格雷格多次与他们会面，我定期关注他们的进展。我们两个人(ren)都喜欢(huan)他们的资本(ben)配(pei)置、管理层和对投资者的态度。

这(zhe)五家公司在适当的时候增加股息，在合理的时候回购自己的股票，他们的顶级管理者在薪(xin)酬计划上(shang)远没有他们的美国同行那么激进。

我们对这(zhe)五家公司的持股是长期的，我们致力于支持他们的董事会。从(cong)一开始，我们还同意将伯克希尔的持股保持在每家公司股份的10%以下。但当我们接(jie)近这(zhe)个限制时，这(zhe)五家公司同意适度放松这(zhe)个上(shang)限。随着时间的推移，你(ni)可能(neng)会看到(dao)伯克希尔对所(suo)有五家公司的持股略有增加。

在年底，伯克希尔对这(zhe)五家公司的总投资成本(ben)（以美元(yuan)计算）为(wei)138亿美元(yuan)，我们的持股的市场价(jia)值总计235亿美元(yuan)。

与此同时，伯克希尔一直在持续增加其以日元(yuan)计价(jia)的借款，但并没有遵循任何公式。所(suo)有借款的利率(lu)都是固定的，没有“浮动利率(lu)”。格雷格和我对未(wei)来的外汇汇率(lu)没有任何看法，因此我们寻求一个接(jie)近货币中性的头(tou)寸。然而，根(gen)据GAAP规则，我们必须定期在我们的收益中确认我们所(suo)借日元(yuan)的任何收益或损(sun)失的计算，在年底，我们包括了23亿美元(yuan)的税后收益，这(zhe)是由于美元(yuan)走强所(suo)致，其中8.5亿美元(yuan)发生在2024年。

我预计格雷格和他的继任者将持有这(zhe)个日本(ben)头(tou)寸数十年，伯克希尔将找到(dao)其他方(fang)式在未(wei)来与这(zhe)五家公司合作。

我们喜欢(huan)我们目前的日元(yuan)平衡策(ce)略的数学计算。当我写这(zhe)篇文(wen)章时，预计2025年从(cong)日本(ben)投资中获得的股息收入将总计约8.12亿美元(yuan)，而我们以日元(yuan)计价(jia)的债务的利息成本(ben)将约为(wei)1.35亿美元(yuan)。

奥马哈的年度聚(ju)会

我希望你(ni)能(neng)加入我们，于5月3日在奥马哈举行聚(ju)会。今年我们将遵循一个稍(shao)微改变的时间表，但基本(ben)内容(rong)保持不变。我们的目标是回答你(ni)的许多问题(ti)，让你(ni)与朋(peng)友建立联(lian)系(xi)，并让你(ni)对奥马哈留下良(liang)好的印(yin)象(xiang)。这(zhe)座城市期待着你(ni)的来访。

我们将有一群志愿者向(xiang)你(ni)提(ti)供各种伯克希尔产品，这(zhe)些产品将减轻你(ni)的钱包并照亮你(ni)的一天。与往常一样(yang)，我们将在星期五从(cong)中午到(dao)下午5点开放，提(ti)供可爱的Squishmallows、来自Fruit of the Loom的内衣、Brooks跑鞋和其他各种物品来诱(you)惑你(ni)。

我们将再次只出售一本(ben)书。去年我们以《穷查理的年鉴(jian)》为(wei)特色，并售罄——5000本(ben)书在星期六结(jie)束营业前消失了。

今年我们将提(ti)供《伯克希尔哈撒韦60年》。2015年，我让卡丽(li)·索瓦（她除了许多其他职责外，还管理着年度会议的大部分活动）尝试编(bian)写一本(ben)关于伯克希尔的轻松历史书。我给(gei)了她充分的自由来发挥(hui)她的想象(xiang)力，她很快就以她的独创性、内容(rong)和设计让我大吃一惊。

随后，卡丽(li)离开了伯克希尔去组建家庭，现(xian)在她有三个孩子。但每年夏天，伯克希尔的办公室(shi)人(ren)员都会聚(ju)在一起观看奥马哈风暴(bao)追逐者队的棒球比赛。我会邀请一些老(lao)同事加入我们，卡丽(li)通常会和她的家人(ren)一起来。在今年的比赛中，我大胆地问她是否会做一个60周(zhou)年纪念版，以查理的照片(pian)、引言和故事为(wei)特色，这(zhe)些故事很少公之于众。

即使要(yao)照顾三个孩子，卡丽(li)也立即说“是”。因此，我们将在星期五下午和星期六从(cong)早上(shang)7点到(dao)下午4点提(ti)供5000本(ben)新书供销售。

卡丽(li)拒绝了为(wei)新版“查理”书所(suo)做大量工作的任何报(bao)酬。我建议她和我共同签(qian)署20本(ben)书，以提(ti)供给(gei)任何为(wei)南奥马哈的斯蒂芬中心（该中心为(wei)无家可归的成年人(ren)和儿童提(ti)供服(fu)务）捐款5000美元(yuan)的股东。从(cong)比尔·基泽尔（我的长期朋(peng)友，也是卡丽(li)的外祖父）开始的基泽尔家族，几十年来一直在帮助这(zhe)个有价(jia)值的机构。无论通过销售20本(ben)签(qian)名书筹集了多少资金，我都会捐赠同样(yang)的金额。

贝基·奎克将报(bao)道我们在星期六举行的、经过重新设计的聚(ju)会。贝基对伯克希尔了如指掌，总是安排有趣的访谈，访谈对象(xiang)包括管理者、投资者、股东和偶尔的名人(ren)。她和她的CNBC团队在向(xiang)全世界传播(bo)我们的会议方(fang)面做得非常出色，并存档了大量的伯克希尔相关材(cai)料(liao)。我们的董事史蒂夫·伯克应该为(wei)这(zhe)个存档的想法而受到(dao)赞扬。

今年我们将不播(bo)放电影，而是在早上(shang)8点稍(shao)早些开始。我将发表一些开场白，然后我们将直接(jie)进入问答环节，交替提(ti)问，由贝基和观众提(ti)出问题(ti)。

格雷格和阿吉特将加入我来回答问题(ti)，我们将在上(shang)午10:30休息半小时。当我们在上(shang)午11:00重新开始时，只有格雷格会和我一起在台上(shang)。今年我们将在下午1:00结(jie)束，但展览区保持开放以供购物，直到(dao)下午4:00。

你(ni)可以在第16页上(shang)找到(dao)有关周(zhou)末活动的所(suo)有详细信(xin)息。请特别注意总是很受欢(huan)迎的Brooks跑步活动，该活动将于星期日上(shang)午举行。（那时我将正在睡觉。）

我聪明且漂亮的姐姐伯蒂（我去年写过她）将参加会议，陪同她的是她的两个女儿，两个女儿也都很好看。观察者一致认为(wei)，产生这(zhe)种令人(ren)眼花缭(liao)乱的结(jie)果的基因只流淌在家族的女性一侧。（巴菲特：呜咽。）

伯蒂现(xian)在91岁了，我们定期在星期天通过老(lao)式的电话进行交谈。我们谈论老(lao)年的乐趣，并讨论一些令人(ren)兴(xing)奋的话题(ti)，比如我们手杖的相对优点。在我的情况下，这(zhe)种效用仅限于避免脸朝下摔倒。

但伯蒂经常通过断言她享受额外的好处来胜过我：当一个女人(ren)使用手杖时，她告诉我，男(nan)人(ren)会停(ting)止“搭讪”她。伯蒂的解释是，男(nan)性的自我意识如此之强，以至(zhi)于使用手杖的小老(lao)太太根(gen)本(ben)不是合适的目标。目前，我没有数据来反驳她的断言。

但我有怀疑。在会议上(shang)，我从(cong)舞台上(shang)看不到(dao)太多，我希望与会者能(neng)留意伯蒂。请让我知道手杖是否真的在发挥(hui)作用。我打赌她会被男(nan)性包围。对于那些达(da)到(dao)一定年龄的人(ren)来说，这(zhe)个场景将带回对《乱世佳人(ren)》中斯嘉丽(li)·奥哈拉和她成群的男(nan)性仰慕者的记忆。

伯克希尔的董事和我非常享受你(ni)们来到(dao)奥马哈的时光，我预测你(ni)们将度过一段美好的时光，并可能(neng)结(jie)交一些新朋(peng)友。

2025年2月22日

沃伦·E·巴菲特

董事会主(zhu)席

来源：财联(lian)社(she) 史正丞