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从2022年8月在新三板(ban)挂牌，到2024年11月15日北交所过会(hui)，淮南万泰电(dian)子股份有限公司(si)（下称“万泰股份”）一路走到现在可(ke)谓是非常顺(shun)利。但过会(hui)至今(jin)，时隔两(liang)个(ge)月万泰股份尚未提交注册，也未回复北交所上(shang)市委审议会(hui)议的意见。
查阅(yue)公司(si)招股书及两(liang)轮问询函发现，聚焦煤炭(tan)领域的“小巨(ju)人”万泰股份是一家典型的家族式企业(ye)，前十(shi)大股东中有七位都是家族成员，在递表北交所前三次大手笔分红。报告期内公司(si)三成以上(shang)利润(run)依(yi)靠政府补助(zhu)，剔除补助(zhu)后公司(si)甚至不满足北交所上(shang)市条(tiao)件。此外，公司(si)采取的销售服务商模式也是疑点(dian)丛(cong)生，遭到交易所连环拷问。公司(si)董事、董事会(hui)秘书、财务总监(jian)陶红霞(xia)此前的工作(zuo)履历，还和本次上(shang)市的中介机构有着千丝(si)万缕的关系。
凡此种种，一路顺(shun)利的万泰股份还能顺(shun)利闯(chuang)进“注册关”吗？
家族企业(ye)氛围浓厚，递表前三度大手笔分红
万泰股份的主营业(ye)务聚焦于煤炭(tan)领域，主要从事智能防爆设备和智能矿山信息系统的开发、生产(chan)和销售。公司(si)非煤领域主要产(chan)品为(wei)应用于电(dian)力运维企业(ye)、生活社区以及大型公共场所的智慧供电(dian)系统，目前营收占比(bi)较小。
这是一家典型的家族式企业(ye)，公司(si)控股股东、实际控制人为(wei)余(yu)子先、余(yu)子勇(yong)，系兄弟关系，两(liang)人合计持有公司(si)55.35%股份。同时，余(yu)子先任公司(si)董事长、总经理，余(yu)子勇(yong)任公司(si)董事、副(fu)总经理。
在公司(si)的前十(shi)大股东中，有七位都是家族成员，除了余(yu)子先、余(yu)子勇(yong)外，还包括实控人哥哥余(yu)子军、妹(mei)妹(mei)余(yu)淇、姐姐的儿媳张玲、余(yu)淇的配偶关友兵、余(yu)子勇(yong)配偶的妹(mei)妹(mei)的配偶段俊(jun)飞，5人合计持有万泰股份约13.41%的股份。其中有3位还在公司(si)任职，分别为(wei)：关友兵任副(fu)总经理，余(yu)子军为(wei)业(ye)务员，余(yu)淇为(wei)文员。前述人员均为(wei)实控人的一致行动人。
值得一提的是，在万泰股份最初提交的申(shen)报稿中，并未将(jiang)前述5人列为(wei)一致行动人，而是在收到交易所问询函后才补上(shang)。
万泰股份于2023年12月27日向北交所递交了上(shang)市申(shen)报材料，拟募资2.54亿元(yuan)用于智能防爆设备产(chan)业(ye)化项目和研发能力提升项目。
全(quan)景网注意到，在递表前夕，万泰股份分别于2020年、2022年及2023年3次大手笔分红，分红金额分别为(wei)2,864.90万元(yuan)、1,718.94万元(yuan)和1,718.94万元(yuan)，累(lei)计分红金额6,302.78万元(yuan)。
而根据招股书，2020年、2021年、2022年及2023年，万泰股份的现金流净额分别为(wei)44.37万元(yuan)、-144.66万元(yuan)、1,397万元(yuan)及3,064.52万元(yuan)。
利润(run)依(yi)靠政府补助(zhu)，剔除补助(zhu)后不满足上(shang)市条(tiao)件
2021年、2022年、2023年及2024年1-6月（下称“报告期内”），万泰股份实现营业(ye)收入分别为(wei)4.39亿元(yuan)、5.46亿元(yuan)、6.12亿元(yuan)和2.70亿元(yuan)，同期实现净利润(run)分别为(wei)4,152.37万元(yuan)、7,962.61万元(yuan)、8,552.4万元(yuan)、2,019.01万元(yuan)。
可(ke)以看到，公司(si)在2021年至2022年间，营收和净利润(run)都实现了快速增长；到2023年，公司(si)营收和净利润(run)增速都明显放缓。2024年上(shang)半年，公司(si)净利润(run)较去年同期下滑了4成。
报告期内，公司(si)计入当期损益的政府补助(zhu)金额分别为(wei)1,975.08万元(yuan)、4,755.44万元(yuan)、2,752.69万元(yuan)和910.19万元(yuan)，占同期利润(run)总额的比(bi)例分别为(wei)45.44%、53.52%、29.32%和39.88%。公司(si)表示(shi)，上(shang)述政府补助(zhu)主要与项目科研支出、工程建设支出等相关。
万泰股份在招股书中没有提及的是，各级政府给予公司(si)的“企业(ye)上(shang)市挂牌奖(jiang)励”也被计入当期损益的政府补助(zhu)金额中了，其中包括2022年100万元(yuan)，2023年200万元(yuan)，2024年160万元(yuan)。
可(ke)以看到，公司(si)2022年计入当期损益的政府补助(zhu)金额达4,755.44万元(yuan)，占同期利润(run)总额的比(bi)例超过50%，这或许(xu)与公司(si)2022年营收净利润(run)增速较快不无关系。而到了2024年上(shang)半年，公司(si)计入当期损益的政府补助(zhu)金额为(wei)910.19万元(yuan)，较之前明显减少，这或许(xu)也是公司(si)2024年上(shang)半年营收利润(run)不及预期的部分原(yuan)因。
此外值得关注的，此次北交所上(shang)市，万泰股份选择(ze)的上(shang)市标准为(wei)，预计市值不低于2亿元(yuan)，最近(jin)两(liang)年净利润(run)均不低于1,500万元(yuan)且加权平均净资产(chan)收益率平均不低于8%，或者最近(jin)一年净利润(run)不低于2,500万元(yuan)且加权平均净资产(chan)收益率不低于8%。
但如果剔除计入经常性损益的政府补助(zhu)，公司(si)2022年度归属于母公司(si)股东的净利润(run)（扣除非经常性损益前后孰(shu)低）为(wei)3,640.86万元(yuan)，年度加权平均净资产(chan)收益率（扣除非经常性损益前后孰(shu)低）为(wei)6.89%；2023年度归属于母公司(si)股东的净利润(run)（扣除非经常性损益前后孰(shu)低）为(wei)4,213.22万元(yuan)，年度加权平均净资产(chan)收益率（扣除非经常性损益前后孰(shu)低）为(wei)7.12%。均不满足发行上(shang)市标准。
前员工和实控人亲(qin)属均为(wei)公司(si)销售服务商，交易所连环拷问合理性
万泰股份的产(chan)品销售采取直销模式，分为(wei)一般直销模式以及销售服务商模式两(liang)种。
一般直销模式很好理解，主要是由万泰股份业(ye)务员主动开拓市场，获(huo)取订单及签订合同。销售服务商模式则通过销售服务商协助(zhu)公司(si)搜集(ji)市场信息，进行市场开拓、产(chan)品宣传(chuan)推广(guang)等服务，从而挖掘客户资源，再由公司(si)直接与客户签订合同、将(jiang)产(chan)品直接销售给客户，客户也直接向公司(si)支付货款(kuan)，服务商主要起到“中介”作(zuo)用。同行业(ye)其他(ta)公司(si)也会(hui)采取类似模式，符合行业(ye)惯例。
但万泰股份的销售服务商模式却(que)有些不同之处。该公司(si)在自有销售人员超200人情况下仍采取销售服务商模式，且前员工是服务商主力，占比(bi)达到7成；但在报告期内，又(you)有7名原(yuan)销售服务商入职公司(si)成为(wei)公司(si)员工。此外，还有3名实控人亲(qin)属也是公司(si)的销售服务商。
上(shang)述现象自然也引起交易所关注。在交易所下发的第一轮审核问询函中，万泰股份的销售服务商模式就遭到连环拷问，包括：在自有销售人员达200人的背景下采用销售服务商模式的合理性与必(bi)要性，公司(si)的获(huo)客能力是否依(yi)赖该模式，该模式是否影(ying)响公司(si)的持续经营能力，以及该模式是否涉及利益输送(song)、对(dui)终端客户商业(ye)贿(hui)赂等情况。
彼时公司(si)回复称，公司(si)自建销售团队与服务网点(dian)，则面(mian)临培(pei)训投入大、客户开发周期长、固定成本高、人员流动性大、营销边际产(chan)出低、投入风(feng)险高等众多难题，而销售服务商在获(huo)客渠道及客户资源方(fang)面(mian)，具有一定的客户资源，掌握较多的市场信息，能帮助(zhu)公司(si)有效(xiao)开展(zhan)业(ye)务，因而具有合理性与必(bi)要性。
报告期内，万泰股份销售服务商个(ge)人的数量分别为(wei)54人、46人、43人和44人，其中前员工的数量分别为(wei)40人、35人、33人和33人。对(dui)此公司(si)给出的解释是，前员工对(dui)公司(si)产(chan)品了解程度更高，且具备一定的行业(ye)销售经验和资源积累(lei)。
对(dui)于报告期内为(wei)什么又(you)有7名原(yuan)销售服务商入职公司(si)成为(wei)公司(si)员工，万泰股份的解释又(you)变(bian)成，近(jin)年来市场竞争激烈程度逐步提高，国有大中型煤矿集(ji)团集(ji)中采购程度也逐步提升，以服务商个(ge)人能力营销难度增加，而公司(si)业(ye)务员虽然提成比(bi)例较低，但依(yi)靠公司(si)平台，工作(zuo)稳定。
但是，报告期内，实控人的3名亲(qin)属也还是以销售服务商身份与公司(si)合作(zuo)的。其中，段俊(jun)飞为(wei)实控人之一余(yu)子勇(yong)连襟，余(yu)洋和余(yu)超为(wei)实控人侄子。报告期内，实控人亲(qin)属合计形(xing)成的销售服务费分别为(wei)128.02万元(yuan)、199.48万元(yuan)、219.37万元(yuan)和68.57万元(yuan)。
报告期各期，万泰股份支付给销售服务商的费用分别为(wei)3,408.98万元(yuan)、3,008.33万元(yuan)、2,707.84万元(yuan)和989.46万元(yuan)，占销售费用比(bi)例分别为(wei)45.60%、35.68%、31.21%和23.50%。
上(shang)市前夕董秘陶红霞(xia)“突击”入股，和中介机构还曾(ceng)有工作(zuo)交集(ji)
万泰股份于2022年8月30日在新三板(ban)挂牌，2023年4月26日与国元(yuan)证券签署了辅导协议，2023年12月27日通过辅导验收，2023年12月28日起停牌，2023年12月29日上(shang)市申(shen)请获(huo)北交所受(shou)理，2024年11月15日首(shou)发上(shang)市申(shen)请获(huo)北交所审核通过。
梳理万泰股份的上(shang)市节点(dian)，会(hui)发现一些有意思的现象。例如：在与国元(yuan)证券签署辅导协议的同一天，公司(si)召(zhao)开2023年第二次临时股东大会(hui)，审议通过了《关于公司(si)股票定向发行说明书的议案》等相关议案，本次股票发行股数为(wei)88.27万股，募集(ji)资金总额为(wei)1,000.0991万元(yuan)，用于补充流动资金。
其中，时任公司(si)董事会(hui)秘书、财务总监(jian)的陶红霞(xia)认购114,800股，自然人投资者冯斌认购767,900股，认购价格均为(wei)11.33元(yuan)/股，入股原(yuan)因为(wei)看好公司(si)发展(zhan)前景。
陶红霞(xia)的履历显示(shi)，她(ta)自2020年2月起才在万泰股份任职，2020年2月至2021年3月，任公司(si)董事会(hui)秘书、财务总监(jian)；2021年4月至今(jin)，任公司(si)董事、董事会(hui)秘书、财务总监(jian)。也就是说，仅入职万泰股份3年，且在公司(si)启动签署上(shang)市辅导同日，陶红霞(xia)通过定增“突击”购入公司(si)股份，时点(dian)不可(ke)谓不精准。
在入职万泰股份前，陶红霞(xia)在2004年7月至2013年9月，任华普天健会(hui)计师事务所（普通合伙）高级审计经理；2013年9月至2020年1月，历任皖江金融租(zu)赁股份有限公司(si)内审经理、运营总监(jian)。
其中，陶红霞(xia)就任普天健会(hui)计师高级审计经理这段时间，和万泰股份此次上(shang)市的中介机构国元(yuan)证券和容诚会(hui)计师事务所都产(chan)生过交集(ji)。
容诚会(hui)计师事务所的官网介绍显示(shi)，该所前身即陶红霞(xia)就任的华普天健，因容诚于2018年加入RSM国际网络，为(wei)了顺(shun)应RSM国际品牌管理要求，才于2019年被批准更名为(wei)容诚会(hui)计师事务所。而陶红霞(xia)在华普天健就任期间，国元(yuan)证券聘任的会(hui)计师事务所即为(wei)华普天健。根据国元(yuan)证券披露的2009年年度审计报告，时任签字会(hui)计师就有陶红霞(xia)。