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自去年9月以来，智能驾驶板块及汽车芯片板块热度快速回升。
去年9月至(zhi)今，智能驾驶ETF（SH:516520）涨幅已超51%，表现非常强劲。在去年8月和10月上市的(de)黑芝麻智能与地平线获得了(le)较为理想的(de)发行价格，见证了(le)市场的(de)热情。
2月10日晚，比亚迪召开智能化战略发布会，正式发布“天神之眼”高阶(jie)智驾系统。该系统通过技术创新大幅降低(di)了(le)智能驾驶的(de)使(shi)用门槛，推动全民智能驾驶普及，再次点燃了(le)投资者对(dui)板块的(de)热情。
然而(er)，在板块逐步走强之际(ji)，黑芝麻智能作为“智能驾驶芯片第一股”，迎来了(le)上市后(hou)的(de)解禁。解禁当日，黑芝麻智能股价大幅回调，盘中(zhong)一度跌幅超50%，但随后(hou)跌幅逐渐收窄。至(zhi)第二个交易日上午，股价已转为小幅上涨。此次回调几乎抹平了(le)其自2月以来的(de)全部涨幅。
那么，黑芝麻智能的(de)此次下(xia)跌，究竟是板块最后(hou)的(de)上车机会，还是板块回调风险的(de)提前显现？
一、股价回调有逻辑支撑，但长期看行业空(kong)间与个股特质
许多港股投资者对(dui)“解禁”色变。
这(zhe)一现象背后(hou)有着一定的(de)逻辑支撑。通常而(er)言，从短期视角来看，股票解禁往往被视为利(li)空(kong)消息。解禁意味着在短时间内会有大量股票集中(zhong)减持，从而(er)冲击股价。因为股票供给(gei)在短时间内大幅增加，而(er)购买(mai)力在短期内相对(dui)稳(wen)定，供需关系的(de)改(gai)变自然会导(dao)致股价波动。加之港股没有涨跌幅限制，单日股价暴跌六七成的(de)情况也并非罕见，这(zhe)使(shi)得投资者对(dui)解禁消息格外敏感，常常导(dao)致解禁后(hou)的(de)回调幅度远大于基本面应有的(de)调整幅度，更多是情绪面带来的(de)波动。
加上在解禁第二个交易日，黑芝麻智能就(jiu)因一则(ze)关于比亚迪的(de)传闻澄清(qing)，进一步引发市场波动。此前有市场消息称比亚迪已采用黑芝麻智能的(de)车规级自动驾驶计算芯片且(qie)已批量供货，消息传出后(hou)盘后(hou)股价大涨。紧接(jie)着黑芝麻智能发布澄清(qing)公告。但值得一提的(de)是，黑芝麻智能澄清(qing)的(de)内容可能遭到误(wu)解。黑芝麻智能强调与比亚迪有长期合作关系，市场消息所称的(de)只是集团的(de)日常及一般业务(wu)过程。换(huan)而(er)言之，黑芝麻智能澄清(qing)的(de)是长期合作没有变化，而(er)并非没有进入比亚迪供应链。
综(zong)合来看，黑芝麻智能的(de)跌幅是否受情绪影响，见仁见智。但可以肯定的(de)是，在解禁当日，投资者的(de)博弈程度大幅增加，尤其是在智能驾驶与芯片领域(yu)，市场讨论度极(ji)高，博弈几乎不可避免。
不过，从中(zhong)期乃(nai)至(zhi)更长的(de)维度来看，股价终将回归到较为正常的(de)区(qu)间。被错杀的(de)股票中(zhong)，出现不同程度反弹的(de)情况也十分常见，尤其是受情绪面影响较大的(de)股票，可能会迎来迅速反弹，甚至(zhi)攀升至(zhi)当前时间段内的(de)新高。例如，泡泡玛特于2021年6月解禁，叠加疫情影响，股价一度下(xia)跌80%以上，但随着业绩释放，股价在1年内上涨5倍，2年内上涨10倍。由(you)此可见，公司的(de)基本面和所在赛道才是决(jue)定一切的(de)关键。如果是一只好股票，解禁或许会带来一个短暂的(de)投资窗(chuang)口期；反之，若公司本身(shen)质地不佳，则(ze)可能陷入持续下(xia)跌的(de)困境。
当前，黑芝麻智能所在的(de)赛道关注度高涨。这(zhe)背后(hou)离不开产业层面的(de)积(ji)极(ji)变化。一方面，半导(dao)体周期逐渐见底；另一方面，利(li)好消息不断。
去年12月，中(zhong)国汽车工业协会（中(zhong)汽协）建议国内汽车企业谨慎采购美国芯片，以保(bao)障汽车产业链和供应链的(de)安全稳(wen)定。随后(hou)，DeepSeek取得技术突破，并开始应用至(zhi)自动驾驶领域(yu)。DeepSeek多模态感知技术和高效计算架构(gou)提升了(le)自动驾驶系统的(de)性能和效率，为行业发展带来新机遇。
2月10日，比亚迪在智能化战略发布会上宣布，全系车型(xing)将搭载“天神之眼”高阶(jie)智驾，首(shou)批21款(kuan)车型(xing)即将上市。比亚迪通过全民智驾战略，加速智驾普及，推动高阶(jie)智驾全覆盖(gai)，这(zhe)将为行业带来新的(de)增长动力。除了(le)比亚迪之外，还有诸(zhu)多车企正在推动智驾平权，这(zhe)将推动智能驾驶技术快速普及，为行业提供广(guang)阔的(de)发展空(kong)间。
因此，从板块角度来看，因非基本面因素导(dao)致回调的(de)标的(de)，或许为错过此前上涨的(de)投资者提供了(le)“上车”的(de)机会。
然而(er)，从公司自身(shen)的(de)资质来看，情况又如何(he)呢(ne)？
二、智能驾驶芯片是汽车的(de)“大脑”
黑芝麻智能是国内领先的(de)车规级智能汽车计算芯片与解决(jue)方案供应商(shang)。
两年前，市场关注的(de)焦点主要集中(zhong)在汽车电(dian)动化相关的(de)芯片，如IGBT等，这(zhe)些芯片堪称汽车动力系统的(de)“心(xin)脏”。近年来，随着智能化的(de)推进，智能驾驶芯片作为汽车的(de)“大脑”，逐渐成为市场关注的(de)焦点。
智能驾驶芯片是智能驾驶硬件产业链的(de)核心(xin)，也是最具潜力的(de)细(xi)分赛道之一。从性能角度看，智能驾驶芯片的(de)算力不仅决(jue)定了(le)主机厂在算法开发时的(de)上限，还直接(jie)影响整个系统的(de)可用性和可靠(kao)性。从成本角度看，智能驾驶芯片在智能驾驶系统硬件解决(jue)方案中(zhong)的(de)占比高达20%-30%，是成本最高的(de)芯片环节。
根据弗若斯特沙利(li)文的(de)数据，2023年，全球及中(zhong)国ADAS SoC市场规模分别达到275亿元人民币和141亿元人民币。随着ADAS功能的(de)进一步普及，预计到2028年，全球ADAS SoC市场规模将增长至(zhi)925亿元人民币，2023年至(zhi)2028年的(de)复合年增长率为27.5%。在中(zhong)国，ADAS汽车销售市场正处于快速增长阶(jie)段，预计到2028年，中(zhong)国ADAS SoC市场规模将达到496亿元人民币，2023年至(zhi)2028年的(de)复合年增长率为28.6%。这(zhe)意味着在未(wei)来五年内，无论是全球还是中(zhong)国市场规模都将不止翻一倍。
尽管这(zhe)个行业前景广(guang)阔，但能够突围的(de)国内厂商(shang)却寥寥无几。汽车与计算芯片领域(yu)本身(shen)都具有极(ji)高的(de)技术壁(bi)垒。汽车行业因其长周期、高安全性和可靠(kao)性要求，对(dui)零部件供应商(shang)的(de)技术实力和产品质量提出了(le)极(ji)为严苛的(de)标准。而(er)计算芯片的(de)研发则(ze)涉及到复杂的(de)半导(dao)体工艺(yi)、架构(gou)设(she)计和算法优化，研发成本高昂且(qie)周期漫长，呈现出强者恒强的(de)格局。
黑芝麻智能不仅是国内首(shou)家车规级自动驾驶计算芯片上市公司，还是唯二的(de)上市标的(de)之一，稀缺性凸显。
黑芝麻智能能够在这(zhe)一高壁(bi)垒领域(yu)取得突破，得益于其在技术研发上的(de)强大实力。黑芝麻智能不仅具备完备的(de)SoC设(she)计能力，还自主研发了(le)核心(xin)IP核，这(zhe)为其在车规级SoC领域(yu)提供了(le)坚实的(de)技术基础，确保(bao)了(le)技术的(de)自主可控。在芯片架构(gou)设(she)计方面，黑芝麻智能融合了(le)先进的(de)NeuralIQ ISP技术和DynamAI NPU架构(gou)，满足自动驾驶场景下(xia)的(de)高性能需求。此外，公司还积(ji)极(ji)构(gou)建生(sheng)态系统，自主研发了(le)山海开发工具链和瀚(han)海中(zhong)间件，为开发者提供了(le)从算法开发到产品落地的(de)全流程支持。
目前，黑芝麻智能已打造了(le)一系列领先的(de)车规级SoC芯片，包括华山系列高算力SoC和武当系列跨域(yu)SoC，以及自动驾驶解决(jue)方案。公司早于2020年6月推出A1000芯片，并于2022年实现量产，算力达58 TOPS，可适配(pei)L2+/L3级别自动驾驶，包括记忆泊车、自主泊车和高速公路及城市快速路上的(de)NOA功能。而(er)华山系列的(de)A1000 Pro是国内首(shou)款(kuan)超过100 TOPS算力的(de)自动驾驶SoC（在INT8精度下(xia)）；A2000正在开发中(zhong)，算力可达250+TOPS，预期将跻身(shen)全球性能顶尖的(de)车规级SoC行列。在武当系列中(zhong)，C1296是行业首(shou)颗支持多域(yu)融合的(de)芯片平台，C1236则(ze)是本土(tu)首(shou)颗单芯片支持NOA的(de)芯片平台。不难看出，黑芝麻智能完成了(le)诸(zhu)多国产芯片零的(de)突破。
与海外龙头(tou)厂商(shang)相比，黑芝麻智能也毫不逊色。
值得注意的(de)是，算力是智能驾驶SoC的(de)核心(xin)参数。从L1到L5级别的(de)自动驾驶，算力需求呈现出显著的(de)升级趋势。L2级别自动驾驶的(de)基础功能算力需求为2-2.5 TOPS，而(er)随着自动驾驶功能的(de)复杂性增加，如高速NOA和城市NOA，算力需求大幅提升，才能支持更复杂的(de)环境感知、决(jue)策制定和路径规划。例如，高速NOA功能的(de)算力需求为150 TOPS以下(xia)，而(er)城市NOA功能的(de)算力需求更高，通常需要500 TOPS以上。从算力的(de)角度看，目前，黑芝麻智能的(de)产品已可对(dui)标绝大部分的(de)海外主流芯片，并正在追赶英伟达Orin X高端产品，显示(shi)出其强大的(de)产品竞争力。
图(tu)：海外厂商(shang)已量产的(de)主流智驾SoC 芯片AI算力(截至(zhi)1H24)
资料(liao)来源：浦银(yin)国际(ji)，格隆汇整理
正因如此，黑芝麻智能在市场上拥有了(le)较强的(de)竞争力。根据弗若斯特沙利(li)文的(de)资料(liao)，以2023年中(zhong)国市场自动驾驶芯片及解决(jue)方案的(de)营收来看，黑芝麻智能排(pai)名第五；以2023年中(zhong)国高算力自动驾驶SoC出货量来看，黑芝麻智能继续蝉(chan)联第三名，市场份额达到了(le)7.2%，相比2022年有了(le)显著提升。
图(tu)：自动驾驶 Soc 产品及配(pei)套车企
资料(liao)来源：格隆汇整理
三、三年业绩翻五倍
值得注意的(de)是，尽管黑芝麻智能在自动驾驶芯片市场排(pai)名较高，但其依然拥有巨大的(de)发展空(kong)间，主要体现在以下(xia)两个方面：
一、增量市场空(kong)间广(guang)阔。
首(shou)先，整体市场规模正在飞速扩(kuo)张，尤其是“全民智驾”与“智价平权”趋势带来的(de)极(ji)度可观的(de)增量需求。比亚迪在发布会上宣布，高阶(jie)智驾功能将实现10万以上车型(xing)全系标配(pei)，10万级以下(xia)车型(xing)也将多数搭载。这(zhe)一智驾普及程度远超市场预期——此前市场主要预期各车厂会加强15万以下(xia)车型(xing)的(de)智驾渗透率。
尽管30万以上车型(xing)的(de)L2及以上ADAS功能装(zhuang)车率已较高，但16万以下(xia)车型(xing)的(de)装(zhuang)车率仅为11.7%，提升空(kong)间巨大。而(er)16万以下(xia)车型(xing)正是出货量最高的(de)价格区(qu)间，“智价平权”将带来非常可观的(de)增量。此外，中(zhong)高端车型(xing)的(de)智驾系统仍在不断升级。以比亚迪为例，其计划在2025年实现300万辆(liang)新车搭载高阶(jie)智能驾驶系统，黑芝麻智能有望从中(zhong)受益。
二、国产替代进程的(de)加速。
在中(zhong)国市场自动驾驶芯片及解决(jue)方案领域(yu)，黑芝麻智能排(pai)名第五，第一名Mobileye与第二名英伟达占据了(le)半壁(bi)江山。在中(zhong)国高算力自动驾驶SoC市场，黑芝麻智能排(pai)名第三，但英伟达占据了(le)超过70%的(de)市场份额。近年来，黑芝麻智能的(de)市场份额确已得到明显提升，但仍处于追赶阶(jie)段。
不过，国产替代进程可能来得非常迅猛。
从财务(wu)数据来看，Mobileye首(shou)当其冲。从财务(wu)数据看，Mobileye 2023年全年营收实现20.79亿美元，同比增长11.23%。在财报说明会上，Mobileye CEO Amnon Shashua表示(shi)，其在中(zhong)国的(de)市场份额正在减少。受半导(dao)体周期叠加市场份额波动的(de)影响，2024年Mobileye的(de)营收为16.5亿美元，较2023年下(xia)降20%。Mobileye在中(zhong)国市场的(de)份额继续下(xia)降，这(zhe)主要是由(you)于中(zhong)国汽车厂商(shang)的(de)快速发展超过了(le)Mobileye的(de)市场份额增长速度。也就(jiu)是说，Mobileye无法跟上中(zhong)国车厂的(de)增长步伐。
从近年业绩来看，黑芝麻智能无疑获得了(le)更高的(de)市场份额。黑芝麻智能的(de)营收增长迅猛，由(you)2020年的(de)0.53亿元增长至(zhi)2023年的(de)3.12亿元，三年翻五倍；2024年上半年，公司的(de)成长性完全抵消了(le)周期性的(de)影响，实现营收1.8亿元，同比增长69.2%。从净利(li)润来看，公司处于高速扩(kuo)张阶(jie)段，前期研发、销售渠道投入较大，但2024年上半年已实现净利(li)润11.05亿元，同比增长129.63%。值得一提的(de)是，公司持续加码研发投入，并没有为净利(li)润的(de)增长而(er)牺牲研发。
公司已经完成了(le)从0到1的(de)突破，正在走向从1到N的(de)倍数级增长。目前，黑芝麻智能已与多家知名车企达成合作，客户数量快速增加。其中(zhong)，华山A1000芯片已处于全面量产状态，获得国内多家头(tou)部车企采用，包括一汽集团、东风集团、吉利(li)集团、江汽集团等，量产车型(xing)包括领克08、领克07、东风eπ007及eπ008等。此外，公司前瞻性布局跨域(yu)计算和高算力SoC，武当C1200和华山A2000新产品计划于2025年和2026年量产，新产品落地有望驱动业绩高增，带来“从N到N²”的(de)指数增长。
黑芝麻智能的(de)营收和净利(li)润的(de)快速增长，以及其在车规级SoC领域(yu)的(de)技术突破和产品布局，都为其未(wei)来的(de)持续发展奠定了(le)坚实基础。
在智能驾驶板块热度不断攀升的(de)当下(xia)，黑芝麻智能的(de)此次股价回调，或许正是市场给(gei)予(yu)投资者的(de)一个重新审视和布局的(de)机会。