市场(chang)拐(guai)点观察两方面：政策积极信号+经济数据改善(shan)

全景网：今年(nian)以来，A股市场(chang)持续震荡，特别是五月下(xia)旬以来市场(chang)持续调整。8月份，沪(hu)深300指数下(xia)跌3.51%，上(shang)证指数下(xia)跌 3.28%；此外，外资及(ji)融资余额继续回(hui)落，公募(mu)发行环比减(jian)少，市场(chang)情绪处于(yu)低位。从情绪、资金、基本面等各(ge)方面来看，您(nin)认(ren)为拐(guai)点何时才能出现？如何研判？

罗(luo)英宇：近期，市场(chang)的各(ge)个(ge)指数都在(zai)持续调整，首先，宏观基本面相对疲软，加上(shang)房地产市场(chang)的低迷，以及(ji)地缘政治风险，这些基本面因素起到了重要的主(zhu)导作用；其次，市场(chang)情绪低落，投(tou)资者在(zai)资本市场(chang)的收益体验并(bing)不好；此外，当前增量资金的来源相对匮乏，除(chu)一些主(zhu)力资金外，其他增量资金相对缺乏，盘面上(shang)，成(cheng)交量低，更多(duo)为存量博(bo)弈。

关于(yu)市场(chang)的拐(guai)点，一要有政策面的积极信号，二是经济数据要出现改善(shan)。值得一提的是，资本市场(chang)大多(duo)会先于(yu)基本面变化而呈现出行情拐(guai)点。那么，基本面变化可能会有哪些增量或(huo)边(bian)际变化？一方面，如果政策上(shang)有所发力，包括财政货币和(he)产业(ye)政策都有积极变化，或(huo)将(jiang)为市场(chang)情绪的改善(shan)提供一定支撑；另一方面，市场(chang)低迷已接近三(san)四个(ge)季度，从边(bian)际变化看，未来几个(ge)季度值得期待，因为当前盘面各(ge)类资产的价格已相对便宜(yi)，只是在(zai)等待一个(ge)政策的拐(guai)点，整个(ge)盘面就会出现修复性行情。市场(chang)未来进一步的发展演绎(yi)，要看基本面的变化。

半导体上(shang)半年(nian)持续复苏(su)，下(xia)半年(nian)关注需求复苏(su)程度

全景网：我们注意到，7月份电子行业(ye)，特别是半导体板(ban)块有所反弹。但是8月份，半导体板(ban)块再次走弱(ruo)，跌幅为8.95%。您(nin)对于(yu)半导体板(ban)块目前的走势有怎样的解读？有哪些信号是需要重点关注？

罗(luo)英宇：电子板(ban)块在(zai)今年(nian)二季度的整体营(ying)收和(he)利润增长非常不错，增收和(he)增利两个(ge)方向都有显著的改善(shan)和(he)提振。同时，七、八月份的交易，更多(duo)是二季度、半年(nian)报的披露，期间市场(chang)对单(dan)季度或(huo)者上(shang)半年(nian)的表现进行了一轮(lun)完整的交易，但到了交易的中后半段(duan)，市场(chang)开始对未来的预期展开进一步演绎(yi)。

根据数据，今年(nian)上(shang)半年(nian)半导体产业(ye)持续复苏(su)，一季度以后已经出现正(zheng)增长，7月份全球半导体的销售额达500多(duo)亿美元，同比增长近19%，环比亦有所增长，其中中国区市场(chang)表现更好，同比增长近20%，上(shang)市公司的数据也不错。也就是说，今年(nian)上(shang)半年(nian)尤其是二季度，半导体行业(ye)的业(ye)绩显著改善(shan)，因此市场(chang)行情有所反弹。但到了8月份，大家认(ren)为上(shang)半年(nian)下(xia)游包括ODM、OEM等厂商的主(zhu)动补库(ku)已经达到一定的阶段(duan)，对三(san)季度下(xia)游需求拉动的可持续性存在(zai)担忧，所以出现了一段(duan)时间的休整，市场(chang)情绪面也相对低落。

接下(xia)来，大家关注的核心在(zai)于(yu)需求复苏(su)的强劲(jin)程度，目前大家对于(yu)下(xia)游包括智能手机、PC电脑、笔记本电脑、平板(ban)电脑等消费电子今年(nian)下(xia)半年(nian)的预期还在(zai)观望当中，对于(yu)日前几个(ge)新品的发布，大家也会逐步跟踪周度数据，判断(duan)下(xia)游需求的强弱(ruo)，对整个(ge)板(ban)块做进一步的定价。

上(shang)半年(nian)惊喜板(ban)块：存储、PCB、下(xia)游设备

全景网：目前，中报披露期已经结束，据您(nin)观察，在(zai)半导体产业(ye)链相关领域，有没有给您(nin)带来惊喜的板(ban)块？

罗(luo)英宇：今年(nian)上(shang)半年(nian)让投(tou)资者惊喜的板(ban)块，我觉得有以下(xia)几个(ge)：

第一，与整体周期复苏(su)紧(jin)密相关的存储板(ban)块，在(zai)整个(ge)半导体产业(ye)链中表现最为突出，多(duo)家公司在(zai)中报呈现出非常强劲(jin)的业(ye)绩增长，包括利基型存储公司、存储接口和(he)模组(zu)配套芯片公司等，整体增长都非常亮眼；还有承接海外裸芯片进行封装和(he)分(fen)销的公司，同样表现不俗。

第二，PCB板(ban)块，该板(ban)块业(ye)绩超预期的公司也很(hen)多(duo)，主(zhu)要得益于(yu) AI领域的发展对PCB板(ban)，尤其是高(gao)端PCB板(ban)的强劲(jin)需求的推动，这一方向与周期复苏(su)和(he)AI创新都有非常强的相关性。

第三(san)，下(xia)游设备板(ban)块，在(zai)代工、制(zhi)造、封测等方向，我国厂商在(zai)产能扩张上(shang)高(gao)举高(gao)打，从去年(nian)至今，整体资本开支力度非常强劲(jin)。反映在(zai)全球半导体设备厂商的财报上(shang)，很(hen)多(duo)公司约一半的营(ying)收来自中国大陆地区；国内半导体设备上(shang)市公司的表现也非常强劲(jin)，在(zai)手订单(dan)非常饱满，创历史(shi)新高(gao)，公司的业(ye)绩也都呈现出强劲(jin)的增长态势，其中一些企业(ye)的业(ye)绩更多(duo)来自于(yu)市场(chang)份额的提升，中国设备厂商在(zai)不同的技术方向和(he)产业(ye)链环节不断(duan)取(qu)得突破，市占率也不断(duan)提升。

整体上(shang)看，半导体行业(ye)整体景气度不断(duan)提升，其中部分(fen)细分(fen)领域呈现出更强劲(jin)的表现。

下(xia)半年(nian)持续关注：AI主(zhu)题、偏周期大宗品类、消费电子

全景网：您(nin)觉得下(xia)半年(nian)这几个(ge)板(ban)块是不是也可以继续关注？

罗(luo)英宇：下(xia)半年(nian)建议(yi)关注：一是AI主(zhu)题方向，虽然8月初以来，海外英伟达产业(ye)链存在(zai)非常明显的股价波动，但整体产业(ye)链需求和(he)资本开支依然非常强劲(jin)，包括英伟达B200系列都会在(zai)四季度出货。预计下(xia)半年(nian)至明年(nian)年(nian)初，需求依然非常强劲(jin)，映射到国内，光通讯、PCB板(ban)、服(fu)务器组(zu)装、液冷等与英伟达链条相关的企业(ye)，对增长预期依然乐观。

二是与周期复苏(su)相关的偏周期大宗品类，价格波动虽然依然很(hen)大，近期存储价格也有一定回(hui)调，但需求依然能支撑股价，未来也值得关注。

三(san)是消费电子，取(qu)决于(yu)相应品类的出货情况，要跟着消费需求变化走。

未来半导体产业(ye)驱(qu)动力：信创和(he)产业(ye)投(tou)资商业(ye)逻辑(ji)

全景网：近期，国资委印发《指导意见(jian)》中提到，在(zai)芯片等科技创新重点领域，发挥央企采购主(zhu)力军作用。对此您(nin)有何解读？结合今年(nian)以来的大基金、三(san)中全会《决定》等相关利好政策，您(nin)如何看接下(xia)来半导体产业(ye)的带动，会形成(cheng)怎样的趋(qu)势？

罗(luo)英宇：在(zai)国内，政策对产业(ye)起到非常重要的作用，无论是政策、资金、人力支持，所谓集(ji)中力量办大事，在(zai)芯片等决定着国家竞争实力的方向体现得淋漓尽致，资本市场(chang)投(tou)资者对相关的产业(ye)政策关注度也非常高(gao)。

一方面，在(zai)信息(xi)技术创新和(he)应用方向，政策提到，央企的采购管理要更多(duo)地支持国内的科技创新，对中小企业(ye)进行额外扶持。此前大家担忧地方政府今年(nian)可能没有足够的资金支持信创，政策只起到指导性作用，但近期流传政府通过专项债等支持信创发展，所以信创依然是我们继续保持关注的方向。

另一方面，以大基金包括一二三(san)期集(ji)成(cheng)电路产业(ye)投(tou)资基金为代表的产业(ye)投(tou)资逻辑(ji)，反映的是国家在(zai)科技创新领域重大的思路调整。在(zai)过往，科技创新更多(duo)依赖于(yu)高(gao)校，一些专项研究产出更多(duo)为论文和(he)专利，但近两年(nian)来，国家在(zai)科技产业(ye)上(shang)的指导思路出现了重要转变，从纯学术的科研思路转变为以商业(ye)盈利、商业(ye)模式为导向的纯商业(ye)化的科技创新。因此，科技创新主(zhu)体由高(gao)校和(he)科研机构转移至市场(chang)商业(ye)主(zhu)体，由企业(ye)承担科技创新的责(ze)任(ren)和(he)研发的投(tou)入。同时，配套的政策和(he)资金投(tou)入，包括一二三(san)期国家大基金，上(shang)海、北京(jing)、深圳(chou)等地方产业(ye)投(tou)资基金，以及(ji)为科技企业(ye)融资和(he)估值的科创板(ban)等，都为产业(ye)提供了非常重要的助力。未来，我们将(jiang)看到企业(ye)更多(duo)围(wei)绕着争取(qu)产业(ye)链话(hua)语权、以盈利为导向积极发展科技创新，包括半导体的设备、代工、封装测试、设计等各(ge)个(ge)环节，均(jun)围(wei)绕商业(ye)逻辑(ji)展开，极大地增强了我国科技产业(ye)自身内生的增长动能。因此，在(zai)全球地缘政治存在(zai)不确定性，以及(ji)产业(ye)呈现周期波动属性之下(xia)，产业(ye)投(tou)资基金重点以商业(ye)化的逻辑(ji)投(tou)资相关企业(ye)，是未来可以着重关注的方向。

总结来看，信创和(he)产业(ye)投(tou)资商业(ye)逻辑(ji)构成(cheng)了我国未来在(zai)科技创新、半导体产业(ye)层面非常重要的驱(qu)动力量。

未来算力层面持续迭代和(he)改进：存储、传输和(he)计算

全景网：一些观点认(ren)为，算力、存储等板(ban)块，可能会成(cheng)为未来十年(nian)AI的胜负手。您(nin)怎么看待这一观点？

罗(luo)英宇：在(zai)人工智能时代，主(zhu)要涉及(ji)三(san)方面底层能力的建设：数据的存储、传输、计算，这三(san)个(ge)方向决定着上(shang)层人工智能产业(ye)的运作。人工智能被绝(jue)大多(duo)数投(tou)资者视为未来资本市场(chang)非常重要的产业(ye)趋(qu)势，也是国家竞争中非常重要的抓手。我们从美国等国家对中国算力层面上(shang)的管制(zhi)措施可知(zhi)，他们系封堵加速(su)运算的芯片的产成(cheng)品，并(bing)对生产加速(su)运算的芯片的核心技术方向作出几个(ge)层面的管控：其一，先进制(zhi)程，尤其是7nm以下(xia)的先进制(zhi)程能力；其二，HBM，目前以海外公司为主(zhu)导，该领域是算力当中非常重要的卡脖子环节，国内也在(zai)持续研发；其三(san)，先进封装，这是在(zai)摩尔定律逐渐见(jian)顶背景下(xia)提出，通过将(jiang)不同的功(gong)能模块封装在(zai)一起，提高(gao)晶圆之间的数据交换(huan)速(su)率，从而实现更高(gao)的算力，是非常重要的技术路线。先进制(zhi)程、HBM和(he)先进封装构成(cheng)了未来 AI底层技术路线非常重要的三(san)个(ge)层面，支撑了算力板(ban)块。

算力板(ban)块会影响AI模型的训练和(he)推理的效率。比如我国的推理芯片的训练能力不如美国英伟达的B系列芯片，大家可能认(ren)为增加芯片训练也可以达到同样的效果。客(ke)观而言，确实会有一定程度的提升，但也会带来发热等问题，且由于(yu)芯片架构的复杂度以及(ji)管理的难度带来的技术难题也非常多(duo)。所以，未来各(ge)国在(zai)算力层面还是会围(wei)绕存储、传输和(he)计算三(san)个(ge)层面持续迭代和(he)改进，落到具体技术上(shang)，即先进制(zhi)程、HBM和(he)先进封装等方向。

半导体国产化率已达30%，未来或(huo)进一步提升

全景网：目前半导体国产化的进程已经到了什么阶段(duan)？有哪些细分(fen)领域是走在(zai)前列的？

罗(luo)英宇：我们国家在(zai)半导体产业(ye)上(shang)起步较(jiao)晚。放(fang)眼全球，50年(nian)代集(ji)成(cheng)电路开始推出，各(ge)个(ge)国家在(zai)这一方向上(shang)持续迭代，逐步提升数据处理能力，在(zai)技术路线上(shang)不断(duan)探索，从而累积了深厚的护城河。我国早期引入一些零组(zu)件生产终端的消费品，半导体产业(ye)是最近10年(nian)才加快追(zhui)赶，具体落到几个(ge)方面：

一是设计层面，我国在(zai)模拟(ni)、功(gong)率、MCU芯片等有一定的产业(ye)地位，对于(yu)GPU、CPU存储等依赖于(yu)产业(ye)生态的品类，目前还处于(yu)追(zhui)赶状态；二是制(zhi)造层面，我国已有5nm的制(zhi)程技术，但5nm以下(xia)的制(zhi)程还存在(zai)明显差距，尤其是光刻机领域；三(san)是封测层面，在(zai)过往20年(nian)，我们构建了良好的产业(ye)竞争地位，但先进封装等产业(ye)赛道正(zheng)如火(huo)如荼兴起，尽管我们有一定的竞争优势，也还是需要巩固该领域的技术门槛和(he)护城河；四是设备层面，目前国产化率依然非常低，但我国在(zai)不同方向上(shang)都在(zai)持续研发和(he)突破。

综上(shang)，我国在(zai)核心方向光刻机上(shang)还存在(zai)明显短板(ban)，其他方向包括量测、薄膜离子注入、CMP等，国内厂商都有非常多(duo)的着力，目前国内厂商的国产化率可以达到约30%，未来或(huo)有进一步的提升。

多(duo)项关键工艺设备已有进展，国内光刻机必须(xu)突破且商业(ye)化

全景网：中国作为全球最大的半导体设备市场(chang)，具有市场(chang)规(gui)模大，自给率低的特点。今年(nian)以来，国内半导体设备厂商在(zai)国产替代上(shang)有哪些最新进展？对于(yu)国内厂商未来的扩产计划以及(ji)市场(chang)需求方向，您(nin)有何判断(duan)？

罗(luo)英宇：从上(shang)市公司的信息(xi)披露来看，一些国内厂商在(zai)关键的工艺设备上(shang)取(qu)得了突破。比如有一家上(shang)市公司在(zai)先进介(jie)质薄膜材料的量测设备上(shang)已经达到二十几纳米的工艺水平，且十几纳米的工艺研发也相对顺畅；还有存储公司在(zai)超高(gao)深宽比的刻蚀设备上(shang)也取(qu)得了非常大的进展......当然，光刻以及(ji)一些先进制(zhi)程的设备和(he)材料，目前还有非常大的成(cheng)长空(kong)间，比如量测的设备，目前国产化率不足5%，但我国半导体设备国产化率已经提升至35%，过几年(nian)可以提升至50%以上(shang)，主(zhu)要得益于(yu)几方面因素推动：

第一，地缘政治因素，此前，国内半导体设备和(he)材料很(hen)难得到下(xia)游厂商的试用和(he)量产，近两年(nian)，国内一些代工和(he)IDM厂商在(zai)加快国内设备的测试和(he)应用；第二，国内政策因素，国家一直在(zai)大力推进国产替代进程；第三(san)，需求因素，快速(su)兴起的先进制(zhi)程备受关注，但实际上(shang)，成(cheng)熟(shu)制(zhi)程占了整体需求的大半壁江山(shan)，国产替代难度相对较(jiao)低，需求大，这一方向国内厂商大有可为。在(zai)旺盛的需求下(xia)，国内厂商开始加大投(tou)入，半导体设备材料从中低端逐步切(qie)入，满足市场(chang)需求。甚(shen)至在(zai)最近一年(nian)多(duo)时间里，随着光伏产业(ye)周期的下(xia)行，许多(duo)光伏设备公司开始逐步切(qie)入半导体设备赛道。下(xia)游的应用厂商也在(zai)持续扩张，2024年(nian)每个(ge)月的产能扩张达到了大约850万片。目前，先进制(zhi)程国产化能力还处在(zai)0~1阶段(duan)，而成(cheng)熟(shu)制(zhi)程处在(zai)1~100阶段(duan)，因此，对于(yu)国内的设备厂商要抱有信心和(he)耐心，也许会带来惊喜。

全景网：光刻机是半导体制(zhi)造流程中不可或(huo)缺的关键设备。目前光刻机的市场(chang)格局(ju)如何？国产光刻机真正(zheng)实现替代是否(fou)还路漫漫其修远兮(xi)？

罗(luo)英宇：光刻机被誉为半导体工业(ye)皇冠上(shang)的明珠，光刻是半导体芯片生产中最复杂、关键一环。从全球光刻机竞争格局(ju)看，光刻机市场(chang)由国外企业(ye)主(zhu)导，呈现出寡头垄(long)断(duan)格局(ju)。ASML占绝(jue)对霸主(zhu)地位，市场(chang)份额占比超过八成(cheng)，Canon占比约10%，Nikon占比近10%。超高(gao)端光刻机EUV领域ASML独占鳌头，高(gao)端光刻机ArFi和(he)ArF领域也主(zhu)要由ASML占领；Canon主(zhu)要集(ji)中在(zai)i-Iine领域；Nikon除(chu)EUV外均(jun)有涉及(ji)。这三(san)家巨头研发投(tou)入高(gao)，叠加下(xia)游应用厂商高(gao)度集(ji)中、上(shang)下(xia)游紧(jin)密协同与配合，造就了如今奇特的市场(chang)竞争格局(ju)。2022年(nian)我国光刻机国产化率仅2.5%。

对于(yu)国内的半导体光刻机而言，大家非常期待，但光刻机是对各(ge)种(zhong)工程材料、加工制(zhi)造、技术能力、控制(zhi)等的综合，国内在(zai)28nm及(ji)以上(shang)制(zhi)程的光刻机已取(qu)得一定突破，但高(gao)端的光刻机还依赖于(yu)进口。日前，美国BIS、荷兰都针(zhen)对光刻机做了新一轮(lun)的出口管制(zhi)，限制(zhi)1970i型、1980i型光刻机出口。所以，国内的光刻机必须(xu)取(qu)得突破，而且要商业(ye)化，以生产效率和(he)成(cheng)本降低为导向。

未来，光刻机的研发一定会更多(duo)地落在(zai)企业(ye)身上(shang)，不单(dan)单(dan)是做科研，而是从商业(ye)化的视角去创造出中国的技术路线和(he)中国的设备，满足国内的应用需求，挑(tiao)战非常大，但前景也非常值得期待。

先进封装替代摩尔定律，光芯片系未来重要创新方向

全景网：摩尔定律已经相当快了，根据其定义，每隔两年(nian)左右，计算机芯片中晶体管的数量就会增加一倍，速(su)度和(he)效率就会大幅提升。但深度学习(xi)时代的计算需求增长速(su)度甚(shen)至更快，这种(zhong)速(su)度可能无法(fa)持续。未来光芯片是否(fou)更有优势？您(nin)如何看待光通信的投(tou)资机会？

罗(luo)英宇：摩尔定律是半导体行业(ye)推崇的一个(ge)逻辑(ji)，集(ji)成(cheng)电路上(shang)的晶体管每18~24个(ge)月就会翻一倍，计算能力和(he)效率会大幅提升，成(cheng)本还会减(jian)半，市场(chang)一直以这一方式定期迭代、研发，并(bing)推出新品。不过，摩尔定律已逐步接近物理极限，因为我们已经做到了1.8nm，甚(shen)至1.2nm，很(hen)多(duo)技术都逐渐接近物理极限。但最近几年(nian)，先进封装作为摩尔定律的替代被提出，即把以前一块集(ji)成(cheng)电路板(ban)上(shang)的相关元器件压缩至一个(ge)集(ji)成(cheng)电路中封装起来，在(zai)这个(ge)集(ji)成(cheng)电路当中就会包含非常多(duo)功(gong)能的裸晶圆，通过如UCIe的总线接口，把不同功(gong)能的模块整合起来，有一个(ge)词为SOC，即System on Chip，系统级芯片，将(jiang)多(duo)个(ge)功(gong)能集(ji)成(cheng)在(zai)一个(ge)芯片上(shang)的微型处理器。对于(yu)进一步的压缩，我们可以借鉴英伟达的思路，把整个(ge)机柜进一步压缩到一个(ge)机箱当中，从而实现进一步的微缩。以前是把一个(ge)大的电路压缩到一个(ge)非常微小的集(ji)成(cheng)电路上(shang)，再把一个(ge)PCB板(ban)压缩到一个(ge)芯片上(shang)，未来是把一个(ge)机柜压缩到一个(ge)机箱当中，整体都是提升效率、降低功(gong)耗。

关于(yu)光芯片，主(zhu)要用于(yu)高(gao)带宽和(he)高(gao)速(su)传输。传统的铜缆和(he)SerDes就是串流和(he)解流技术，已经逐渐接近极限，SerDes的极限大概(gai)在(zai)224G左右。目前，随着800G、1.6T等高(gao)速(su)传输接口的SerDes的通讯极限都在(zai)逐渐接近，能耗也大幅提升，光芯片被提出。光芯片在(zai)数据的传输过程中，传输的带宽和(he)延迟，以及(ji)低功(gong)耗等特征，都得到了市场(chang)和(he)产业(ye)链的广泛关注。从这一角度而言，这一方向的应用能够很(hen)好解决刚才提到的三(san)个(ge)方向的数据交换(huan)和(he)传输需求，也是未来一个(ge)非常重要的创新方向。

税收风波核心为主(zhu)导地位规(gui)管，未来公司软件服(fu)务类收入或(huo)凸显

全景网：在(zai)消费电子领域，近期，一场(chang)海外手机龙头的税收风波引起市场(chang)关注。您(nin)如何看待这次事件带来的影响？这场(chang)博(bo)弈背后是否(fou)也是话(hua)语权之争？

罗(luo)英宇：这家海外手机龙头占据了移动互联网时代的入口，也是未来人工智能时代的入口，战略地位不言而喻。本次与欧盟的税收风波，追(zhui)溯至2016年(nian)，欧盟委员(yuan)会认(ren)定，这家手机龙头与爱尔兰政府达成(cheng)的税收减(jian)免协议(yi)，违反了欧盟法(fa)规(gui)。到了2020年(nian)，欧盟普通法(fa)院支持了这家公司的这一主(zhu)张，但欧盟最高(gao)法(fa)院否(fou)决了这一认(ren)定。从公司角度而言，其在(zai)2024年(nian)四季度可能会产生100亿美元的所得税费用，但关注点不在(zai)于(yu)这100亿美元，而是这家公司在(zai)全球消费电子产业(ye)当中的主(zhu)导地位如何规(gui)管的问题。

举个(ge)例子，最近这家公司和(he)腾讯针(zhen)对微信当中的一个(ge)收费问题进行了商务谈判，核心的一点是关于(yu)其中30%的所谓“苹果税”的抽成(cheng)是否(fou)合理，多(duo)少合理，这一案例目前尚未定论，是不征收，还是各(ge)收15%，又或(huo)者进一步降低比例，从而减(jian)轻小程序(xu)游戏、微短视频(pin)开发者的成(cheng)本压力。

对于(yu)欧洲市场(chang)同样如此，以前有个(ge)段(duan)子：美国负责(ze)创新，中国负责(ze)复制(zhi)，欧洲负责(ze)监管，其中就反映了欧洲在(zai)制(zhi)定监管的框架、规(gui)则(ze)层面上(shang)，有非常独到的理解和(he)认(ren)知(zhi)，且他们更多(duo)认(ren)为规(gui)则(ze)的制(zhi)定要领先于(yu)产业(ye)，或(huo)者与产业(ye)发展同步。所以，在(zai)这一过程中，欧盟与这家公司之间针(zhen)对交易抽成(cheng)、数据隐私保护和(he)安全性等议(yi)题，在(zai)此前都有非常多(duo)轮(lun)的交锋(feng)，其中也包括利用欧盟部分(fen)国家低税率的优势进行避税，所以这家公司和(he)各(ge)个(ge)地方的监管都有非常多(duo)的不同观点和(he)法(fa)律、财务冲突，未来这家公司依然还是非常重要的全球化玩家。另外，这家龙头公司的硬件收入只占8成(cheng)，还有2成(cheng)是软件服(fu)务类收入，这一部分(fen)收入会在(zai)未来营(ying)收中进一步凸显。

新品发布激发“换(huan)机潮”，高(gao)度关注下(xia)半年(nian)周度出货数据

全景网：今年(nian)上(shang)半年(nian)，国内手机出货量创了近三(san)年(nian)新高(gao)，不少市场(chang)机构对未来消费电子的需求也持乐观态度。9月，各(ge)大手机厂商即将(jiang)纷纷官宣新品发布，您(nin)认(ren)为能否(fou)有效刺激换(huan)机需求？对于(yu)消费电子中短期的配置价值，您(nin)有何判断(duan)？

罗(luo)英宇：近期有很(hen)多(duo)手机新品发布，让大家眼前一亮。今年(nian)全球手机依然维持增长态势，上(shang)半年(nian)手机出货量达到1.47亿部，其中中国大陆同比增长了13.2%，在(zai)海外，尤其是北非、北美、南美等区域市场(chang)的表现也非常不错，其中存在(zai)基数效应。因为2023年(nian)上(shang)半年(nian)消费电子的出货量并(bing)不理想，所以2024年(nian)手机出货量的增长有2023年(nian)低基数的因素构成(cheng)。

接下(xia)来，大家会关心新品发布到底能多(duo)大程度激发消费电子的换(huan)机潮，总结来看，两大类型的换(huan)机驱(qu)动力各(ge)不相同。第一类是被动型换(huan)机，消费电子的使用周期大概(gai)是3~4年(nian)，这一部分(fen)的更新换(huan)代称之为被动型的换(huan)机，周期在(zai)4年(nian)左右，一些老款(kuan)手机的使用者有换(huan)机的动能，这一部分(fen)构成(cheng)了今年(nian)下(xia)半年(nian)乃至明年(nian)年(nian)初非常重要的基本盘；第二类是主(zhu)动型换(huan)机，这一部分(fen)主(zhu)要受益于(yu)人工智能、新功(gong)能等的推出，消费者主(zhu)动更新换(huan)代，可能用一两年(nian)就会更新换(huan)代，占小部分(fen)。

展望今年(nian)下(xia)半年(nian)，要高(gao)度关注下(xia)半年(nian)周度的出货数据，目前还是持谨慎乐观的态度，包括华为、苹果产业(ye)链，都有新品发布，都会激发消费者更新换(huan)代的需求，我们要依赖于(yu)中度的偏高(gao)频(pin)的数据进一步判断(duan)。

AI+硬件投(tou)资核心：AI具体应用、低成(cheng)本

全景网：此前，市场(chang)对于(yu)AI手机以及(ji)AIPC给予了很(hen)高(gao)预期，但目前来看，产业(ye)进度以及(ji)市场(chang)表现似(si)乎都不及(ji)预期，您(nin)如何看待AI+硬件的投(tou)资机会？在(zai)AI创新赋能以及(ji)巨头新品催化的因素叠加下(xia)，消费电子有望成(cheng)为下(xia)一个(ge)风口吗？

罗(luo)英宇：AI必然是激发大家主(zhu)动换(huan)机的一个(ge)重要方向，也是厂商提升产品附加值的重要抓手，所以大家对AI手机和(he)AIPC都寄予了非常高(gao)的预期。但是，目前产业(ye)推进节奏并(bing)不如人意，核心原因在(zai)于(yu)：第一，缺乏杀手级的应用，AIPC很(hen)典型。今年(nian)6月以前，大家的预期非常高(gao)涨，之后开始关注渗透率的提升并(bing)没有大家预期的快，大概(gai)就3%左右，主(zhu)要原因就是没有杀手级的应用。AI手机也类似(si)。所以未来会在(zai)AI层面推出哪些具体的应用，激发消费者的消费动能，是一大重要方向。

第二，不管是AI手机，还是AIPC，硬件上(shang)面临技术和(he)成(cheng)本的双重挑(tiao)战。目前，大部分(fen)AIPC都在(zai)1万元以上(shang)，对于(yu)普通消费者是非常高(gao)的成(cheng)本，对于(yu)企业(ye)可能会有一定的应用的动能，但整体看成(cheng)本还是非常高(gao)。AI手机也类似(si)，虽然AI的iPhone16加量不加价，但到iPhone17预计还是会出现价格上(shang)涨。因此，目前各(ge)家都在(zai)加快推出低成(cheng)本的硬件。长期看，我们认(ren)为 AI+硬件依然具有非常巨大的潜力，渗透率的提升可能呈现出逐步加速(su)的趋(qu)势。

当下(xia)TMT板(ban)块投(tou)资关键：创新周期和(he)周期上(shang)行

全景网：TMT板(ban)块庞大且复杂，对于(yu)普通投(tou)资者，您(nin)有何配置建议(yi)？能否(fou)分(fen)享一下(xia)您(nin)的投(tou)资思路？

罗(luo)英宇：不同的赛道方向会呈现出不同的特征，比如传媒板(ban)块，更多(duo)呈现出主(zhu)题性的投(tou)资逻辑(ji)，而消费电子、半导体板(ban)块，则(ze)更多(duo)呈现出景气度的投(tou)资逻辑(ji)。所以，不同的方向需要大家适应不同的投(tou)资思路。

从投(tou)资的角度而言，核心在(zai)于(yu)看长做短，“看长”即要用长期的视角看整个(ge)科技产业(ye)的发展趋(qu)势和(he)方向；“做短”即要考虑不同的方向，景气度会有起伏，周期属性会在(zai)其中起到重要的波动来源。具体而言，对于(yu)一些渗透率快速(su)提升的方向，可以考虑长期配置；对于(yu)一些偏周期波动的产业(ye)，根据周期位置进行仓位控制(zhi)。所以，TMT的投(tou)资核心是要有多(duo)元化的思维模型，全方位进行分(fen)析，并(bing)对周期成(cheng)长、周期波动以及(ji)成(cheng)长阶段(duan)做出判断(duan)，最后做好风险管控。

全景网：如果用几个(ge)关键词，总结当下(xia)TMT板(ban)块最核心的投(tou)资价值，您(nin)会选择哪几个(ge)关键词？

罗(luo)英宇：主(zhu)要是两个(ge)，一个(ge)是科技创新为主(zhu)导的创新周期，一个(ge)是周期复苏(su)带来的周期上(shang)行。这两个(ge)方向从长把握。