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作者 | 弗雷迪
数(shu)据支持 | 勾股大数(shu)据（www.gogudata.com）
近(jin)几(ji)年，罗博特科是A股少有的大牛(niu)股，股价从2022年4月的最低20.1元，一路飙到2024年11月的最高255元，暴涨近(jin)12倍(bei)。
其(qi)中，仅在去年9月初之后的两个月时间内，借助重(zhong)组题材、自主可控(kong)、AI光模块概念，公(gong)司股价就一度飙升超200%。
但没想到的是，一跨进2025年，不算上ST股，公(gong)司股价却变成了跌幅榜上领先。
1月6日股价跳崖式的闪崩，似乎已经在预示泡沫(mo)风险(xian)，但似乎依(yi)然有人坚定地押注(zhu)公(gong)司的未来。
究(jiu)竟发生了什(shi)么？
01
重(zhong)组一波三折(she)
1月5日，罗博特科发布(bu)公(gong)告称，发行股份(fen)及支付现金购买资产并募(mu)集(ji)配(pei)套资金的重(zhong)大资产重(zhong)组方案，于1月3日遭到深(shen)交(jiao)所并购重(zhong)组审核委员会的暂缓审议。
消(xiao)息(xi)对资本市场意味着晴天披露，次日公(gong)司股价大幅走低，几(ji)番挣(zheng)扎之后还是吃下(xia)了20cm的跌停板。
公(gong)司原计(ji)划以发行股份(fen)及支付现金的方式，收购苏州斐控(kong)泰克技术有限(xian)公(gong)司（斐控(kong)泰克）81.18%的股权，并以现金支付的方式购买德国FSG和FAG公(gong)司各6.97%的股权，交(jiao)易总价约为10.12亿元。交(jiao)易完成后，罗博特科将间接(jie)控(kong)制(zhi)两家德国公(gong)司的100%股权。
2023年7月底，重(zhong)启并购的消(xiao)息(xi)一经公(gong)布(bu)，公(gong)司迅速开启了一轮上涨，不到半年时间，涨幅超过两倍(bei)。
在此之前，公(gong)司收购FiconTEC的过程经历了从初步接(jie)触、组建财团、分步收购、疫情中断到最终重(zhong)启并推进的多个阶段，历时超过三年。
罗博特科董事长戴军在2019年为了收购，联合多家投资机构组建了斐控(kong)泰克。2020年5月斐控(kong)泰克与卖方ELAS达成协议，分两步收购FiconTEC的股权：第一步是收购80%的股权，第二步收购剩余的20%股权。
虽然通过了外国政府机构的审查，但因疫情导致计(ji)划被搁置。等到了2023年4月，罗博特科再(zai)次提议启动重(zhong)组交(jiao)易，并在同年8月与交(jiao)易对方达成一致意见，最终在2023年8月完成了对FiconTEC 93.03%股权的收购。
而罗博特科通过两次增资后持有斐控(kong)泰克18.82%的股权，成为第二大股东，又在去年12月25日公(gong)告，将进一步实现100%的控(kong)股。
如此一波三折(she)，却依(yi)然遭到了搁置。公(gong)司表示，深(shen)交(jiao)所并购审核委员会要(yao)求，交(jiao)易关(guan)联性(xing)和定价公(gong)允性(xing)需(xu)要(yao)公(gong)司进一步核实。
首先，重(zhong)组出(chu)现的争议，很大程度出(chu)在交(jiao)易定价上。
罗博特科要(yao)花10个亿左右取得(de)100%股权，斐控(kong)泰克（81.18%）的股权作价9.27亿元，FSG和FAG6.97%的股权作价8510.37万元。
斐控(kong)泰克的净资产账(zhang)面价值9.9亿元，溢价率15%，看似可以接(jie)受(shou)。但另外两家公(gong)司所有者权益账(zhang)面值才159.8万欧元，溢价率居然达到了接(jie)近(jin)99倍(bei)！
这(zhe)两公(gong)司是德国光模块龙头FiconTEC的子公(gong)司，作为全球光子及半导体(ti)自动化封装和测试领域的领先设备制(zhi)造商，提供高速硅光光模块封装与测试设备，在硅基光芯片方面可提供镜(jing)检、测试及贴装设备。
2022年、2023年和2024年1-7月，FiconTEC的净利润分别为-62.61万元、2900.4万元，以及-2481.16万元。
在并购草(cao)案里有过说明，本次交(jiao)易完成后公(gong)司合并资产负债表的新增商誉达到10.92亿元，也就是说，如果未来标(biao)的公(gong)司业绩未达预期，就要(yao)进行商誉减值，直接(jie)减少上市公(gong)司的当期利润，那无疑是雪上加霜。
标(biao)的公(gong)司目前的基本面很难去支撑10个亿的估(gu)值，一眼看上去根本没法用市盈率去估(gu)。
但根据董事长戴军采访，并购按市销率P/S实际只有3.6倍(bei)，而A股半导体(ti)设备公(gong)司的市销率普遍在10倍(bei)以上。随着AI技术驱(qu)动，应(ying)该对FiconTEC的未来保持乐观。
要(yao)验证(zheng)这(zhe)句话，就必须要(yao)了解CPO（光电共封装）这(zhe)个概念。
02
CPO，又一个十年十倍(bei)？
CPO，是在成本、功耗、集(ji)成度各个维度上都进行优化了的光电封装方案。
对于光模块，资本市场已经很熟悉了。自ChatGPT掀起全球AI投资浪潮以后，数(shu)据中心的基建投入每年都在持续拉动对于光模块的需(xu)求。
根据Light counting预测，全球光模块的市场规模在未来5年将以 CAGR12% 保持增长，2027年将突破200亿美元，数(shu)据中心将成为第一大应(ying)用市场。
在高速光模块内部的技术演进路线里，为了实现更高集(ji)成度，更低功耗和成本，CPO作为最优方案应(ying)运而生。
当前大算力应(ying)用场景(jing)的快(kuai)速发展将加速推动光模块从400G/800G进一步向1.6T演进，在1.6T速率下(xia)，传统可插拔光模块的集(ji)成度、功耗等问题更为凸显。
而CPO有望取代传统的可插拔光模块，因为它将光收发模块和控(kong)制(zhi)运算的ASIC芯片异构集(ji)成在一个封装体(ti)内，提高两者之间的互联密度，同时实现了更低的功耗。
CPO技术核心之一，硅光技术，是实现芯片高度集(ji)成的主流解决方案，利用硅和硅基衬底材料(liao)作为光学(xue)介质，通过集(ji)成电路工艺(yi)来制(zhi)造相应(ying)的光子器(qi)件(jian)和光电器(qi)件(jian)。基于硅材料(liao)的本身特性(xing)，硅光光模块对比传统光模块具有显著的高集(ji)成度、高速率、低成本优势(shi)。
从产业发展节奏来看，硅光产业链正在完善，已经初步覆盖(gai)了技术研究(jiu)机构、设计(ji)工具提供商、系统设备商、Foundry、用户等各个环节。
随着硅光技术成熟度提升，国内企业有望借此切入CPO产业。光模块龙头企业中际旭创(chuang)正在积极推广1.6T硅光方案，新易盛的400G/800G硅光模块均已进入了量产阶段。源杰科技去年初推出(chu)的硅谷大功率激光器(qi)有机会实现小批量出(chu)货。
海外芯片产业链上的巨头也正在积极布(bu)局CPO技术。去年3月博通宣布(bu)向客户交(jiao)付了业界第一台51.2T的CPO以太网交(jiao)换机，而且正在尝试将CPO技术从交(jiao)换机进一步拓(tuo)展到算力芯片，实现更大规模的扩展域。
引人瞩目的还有台积电的3D封装方案。CPO技术将进一步增加对于先进封装工艺(yi)的需(xu)求，基于3D封装的CPO技术是目前工艺(yi)研究(jiu)的热点(dian)趋势(shi)。
作为实力领先的晶圆制(zhi)造厂，台积电的异构封装技术能够实现更好的集(ji)成度和性(xing)能水平(ping)，通过部署3D光学(xue)引擎(qing)，令其(qi)顺利切入关(guan)键的数(shu)据中心连接(jie)领域。
2025年，台积电的第一代3D光学(xue)引擎(qing)将集(ji)成到运行速度为1.6Tbps的OSFP 可插拔设备中，两倍(bei)于当前基于铜的以太网解决方案的最高速率。
受(shou)益于AIGC算力需(xu)求对高带宽、低功耗、低成本的光通信方案的需(xu)求，以及龙头芯片厂商，科技巨头布(bu)局的示范作用，“光进铜退”使得(de)高性(xing)能计(ji)算领域得(de)到拓(tuo)展，CPO商业化落地进一步加速，有望取得(de)传统可插拔光模块的一些份(fen)额(e)。
根据Lightcounting预计(ji)，CPO出(chu)货预计(ji)将从800G和1.6T端口开始，2026至2027年开始规模上量，到2027年，CPO端口在800G和1.6T出(chu)货总数(shu)中占比接(jie)近(jin)30%。
Yole报告数(shu)据显示，2022年CPO市场产生的收入预计(ji)2033年将达到26亿美元，2022-2033年复合年增长率为46%。
但作为当前CPO技术的主流方案，硅光技术本身仍然面临(lin)一些挑战，譬如封装工艺(yi)的良品率不足、光器(qi)件(jian)和电器(qi)件(jian)不同的检验标(biao)准给测试带来挑战、如何减少硅波导的损耗、如何实现波导与光纤(xian)的有效耦合等等。
尽管有显著的潜在优势(shi)，CPO仍然处于产业化初期，头部厂商的深(shen)度布(bu)局有望迎来新一轮的产业演化，早(zao)期的投资机会将包含两个方面，一些硅光器(qi)件(jian)/光模块厂商有望充分受(shou)益于产业发展。
另一方面，譬如早(zao)期工艺(yi)流程的改善，对应(ying)着配(pei)套工艺(yi)设备、软件(jian)厂商的投资机会。
这(zhe)个技术将快(kuai)速进入芯片级应(ying)用，未来对硅光晶圆测试设备、芯片测试设备的需(xu)求也会快(kuai)速增长。
这(zhe)便是市场重(zhong)视罗博特科收购FiconTEC的原因。FiconTEC生产的设备主要(yao)用于光子半导体(ti)的微组装及测试，特别是在硅光、CPO及LPO工艺(yi)方面，能够提供纳(na)米级高精度光器(qi)件(jian)耦合。
下(xia)游(you)客户更是一众业界巨头，包括Intel、Cisco、Nvidia、Ciena、Lumentum、华为等，目前在全球范围内累计(ji)交(jiao)付设备超过1000台。
根据ficonTEC公(gong)众号(hao)表示，公(gong)司已经为1.6T光模块的研发和新产品的导入交(jiao)付了封测设备，并获得(de)多个全球大厂端到端的大批量生产自动化设备的订单，计(ji)划于2024/2025年投入量产。
基于AI基建爆发的背景(jing)，FiconTEC的收购意义还有国产替代的一层，缓解光子器(qi)件(jian)封装领域关(guan)键设备“卡脖子”问题。
03
尾声(sheng)
总的来说，在提出(chu)“并购六条(tiao)”的背景(jing)下(xia)，要(yao)求加快(kuai)监管审核节奏，FiconTEC的收购被视为一笔重(zhong)量级的跨境优质资产重(zhong)组申请。
现阶段市场对高科技股、国产替代概念青睐(lai)有加，何况CPO正处在从0到1的导入期，便不难理解罗博特科两年多10倍(bei)的起跳，和突如其(qi)来的深(shen)坑(keng)。
假如审核问题能得(de)到解决，罗博特科便名副其(qi)实作为设备铲子股，随着CPO高成长性(xing)得(de)到验证(zheng)，订单释放还有可能成为公(gong)司股价下(xia)一阶段的催化剂。