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作者(zhe) | 弗雷迪
数(shu)据支持 | 勾股大数(shu)据（www.gogudata.com）
近几年，罗博特科是A股少有的(de)大牛股，股价从2022年4月的(de)最低20.1元，一路飙到2024年11月的(de)最高255元，暴涨近12倍。
其(qi)中，仅在去年9月初之(zhi)后的(de)两个月时间内，借助重组题材(cai)、自主可控、AI光模块概念，公司股价就一度飙升超200%。
但没想到的(de)是，一跨进2025年，不算上ST股，公司股价却变成了跌幅榜上领先。
1月6日股价跳崖式的(de)闪(shan)崩(beng)，似乎已经(jing)在预(yu)示泡(pao)沫风险，但似乎依然有人坚定地押注公司的(de)未来。
究竟发(fa)生(sheng)了什么？
01
重组一波(bo)三折
1月5日，罗博特科发(fa)布公告(gao)称，发(fa)行股份(fen)及支付现金购买资产并募集配套资金的(de)重大资产重组方(fang)案，于1月3日遭到深交(jiao)所并购重组审核委员会的(de)暂缓审议。
消息对资本市场意味着(zhe)晴天披露，次日公司股价大幅走低，几番挣扎之(zhi)后还是吃下了20cm的(de)跌停板。
公司原计(ji)划以发(fa)行股份(fen)及支付现金的(de)方(fang)式，收购苏(su)州斐控泰克(ke)技术有限(xian)公司（斐控泰克(ke)）81.18%的(de)股权，并以现金支付的(de)方(fang)式购买德国FSG和FAG公司各6.97%的(de)股权，交(jiao)易总(zong)价约为10.12亿元。交(jiao)易完成后，罗博特科将间接(jie)控制两家德国公司的(de)100%股权。
2023年7月底，重启并购的(de)消息一经(jing)公布，公司迅速开启了一轮上涨，不到半(ban)年时间，涨幅超过两倍。
在此之(zhi)前，公司收购FiconTEC的(de)过程经(jing)历了从初步接(jie)触、组建财团、分步收购、疫(yi)情中断到最终重启并推进的(de)多个阶段，历时超过三年。
罗博特科董事长戴军在2019年为了收购，联合多家投资机构组建了斐控泰克(ke)。2020年5月斐控泰克(ke)与卖方(fang)ELAS达成协议，分两步收购FiconTEC的(de)股权：第(di)一步是收购80%的(de)股权，第(di)二步收购剩余的(de)20%股权。
虽然通过了外国政府机构的(de)审查，但因疫(yi)情导致计(ji)划被(bei)搁置(zhi)。等(deng)到了2023年4月，罗博特科再次提议启动重组交(jiao)易，并在同年8月与交(jiao)易对方(fang)达成一致意见，最终在2023年8月完成了对FiconTEC 93.03%股权的(de)收购。
而(er)罗博特科通过两次增资后持有斐控泰克(ke)18.82%的(de)股权，成为第(di)二大股东，又在去年12月25日公告(gao)，将进一步实现100%的(de)控股。
如此一波(bo)三折，却依然遭到了搁置(zhi)。公司表示，深交(jiao)所并购审核委员会要求，交(jiao)易关联性和定价公允(yun)性需(xu)要公司进一步核实。
首先，重组出现的(de)争议，很大程度出在交(jiao)易定价上。
罗博特科要花(hua)10个亿左右(you)取得100%股权，斐控泰克(ke)（81.18%）的(de)股权作价9.27亿元，FSG和FAG6.97%的(de)股权作价8510.37万元。
斐控泰克(ke)的(de)净资产账面价值9.9亿元，溢价率15%，看似可以接(jie)受。但另外两家公司所有者(zhe)权益账面值才159.8万欧元，溢价率居(ju)然达到了接(jie)近99倍！
这两公司是德国光模块龙头FiconTEC的(de)子公司，作为全球光子及半(ban)导体自动化封装和测试领域的(de)领先设备制造商，提供高速硅光光模块封装与测试设备，在硅基(ji)光芯片(pian)方(fang)面可提供镜检、测试及贴装设备。
2022年、2023年和2024年1-7月，FiconTEC的(de)净利润分别为-62.61万元、2900.4万元，以及-2481.16万元。
在并购草案里有过说明，本次交(jiao)易完成后公司合并资产负债表的(de)新增商誉达到10.92亿元，也就是说，如果未来标的(de)公司业绩未达预(yu)期，就要进行商誉减值，直接(jie)减少上市公司的(de)当期利润，那无疑(yi)是雪上加霜。
标的(de)公司目前的(de)基(ji)本面很难去支撑10个亿的(de)估值，一眼看上去根本没法用市盈率去估。
但根据董事长戴军采访，并购按(an)市销率P/S实际(ji)只有3.6倍，而(er)A股半(ban)导体设备公司的(de)市销率普遍在10倍以上。随着(zhe)AI技术驱动，应该对FiconTEC的(de)未来保持乐观。
要验证这句话，就必须(xu)要了解CPO（光电共封装）这个概念。
02
CPO，又一个十年十倍？
CPO，是在成本、功耗、集成度各个维度上都(dou)进行优(you)化了的(de)光电封装方(fang)案。
对于光模块，资本市场已经(jing)很熟悉了。自ChatGPT掀(xian)起全球AI投资浪潮以后，数(shu)据中心的(de)基(ji)建投入每年都(dou)在持续拉动对于光模块的(de)需(xu)求。
根据Light counting预(yu)测，全球光模块的(de)市场规模在未来5年将以 CAGR12% 保持增长，2027年将突破200亿美元，数(shu)据中心将成为第(di)一大应用市场。
在高速光模块内部的(de)技术演进路线里，为了实现更高集成度，更低功耗和成本，CPO作为最优(you)方(fang)案应运而(er)生(sheng)。
当前大算力应用场景的(de)快速发(fa)展将加速推动光模块从400G/800G进一步向1.6T演进，在1.6T速率下，传统可插拔光模块的(de)集成度、功耗等(deng)问题更为凸显。
而(er)CPO有望取代(dai)传统的(de)可插拔光模块，因为它将光收发(fa)模块和控制运算的(de)ASIC芯片(pian)异构集成在一个封装体内，提高两者(zhe)之(zhi)间的(de)互(hu)联密度，同时实现了更低的(de)功耗。
CPO技术核心之(zhi)一，硅光技术，是实现芯片(pian)高度集成的(de)主流解决方(fang)案，利用硅和硅基(ji)衬底材(cai)料作为光学介(jie)质，通过集成电路工(gong)艺来制造相应的(de)光子器件和光电器件。基(ji)于硅材(cai)料的(de)本身特性，硅光光模块对比(bi)传统光模块具有显著的(de)高集成度、高速率、低成本优(you)势。
从产业发(fa)展节奏来看，硅光产业链正在完善，已经(jing)初步覆盖了技术研究机构、设计(ji)工(gong)具提供商、系统设备商、Foundry、用户等(deng)各个环节。
随着(zhe)硅光技术成熟度提升，国内企业有望借此切入CPO产业。光模块龙头企业中际(ji)旭创正在积极(ji)推广1.6T硅光方(fang)案，新易盛(sheng)的(de)400G/800G硅光模块均已进入了量产阶段。源杰科技去年初推出的(de)硅谷大功率激光器有机会实现小批量出货。
海外芯片(pian)产业链上的(de)巨头也正在积极(ji)布局CPO技术。去年3月博通宣布向客户交(jiao)付了业界第(di)一台51.2T的(de)CPO以太网(wang)交(jiao)换(huan)机，而(er)且(qie)正在尝(chang)试将CPO技术从交(jiao)换(huan)机进一步拓展到算力芯片(pian)，实现更大规模的(de)扩展域。
引人瞩目的(de)还有台积电的(de)3D封装方(fang)案。CPO技术将进一步增加对于先进封装工(gong)艺的(de)需(xu)求，基(ji)于3D封装的(de)CPO技术是目前工(gong)艺研究的(de)热点趋势。
作为实力领先的(de)晶(jing)圆制造厂，台积电的(de)异构封装技术能够(gou)实现更好的(de)集成度和性能水平，通过部署3D光学引擎，令(ling)其(qi)顺利切入关键的(de)数(shu)据中心连接(jie)领域。
2025年，台积电的(de)第(di)一代(dai)3D光学引擎将集成到运行速度为1.6Tbps的(de)OSFP 可插拔设备中，两倍于当前基(ji)于铜的(de)以太网(wang)解决方(fang)案的(de)最高速率。
受益于AIGC算力需(xu)求对高带宽、低功耗、低成本的(de)光通信方(fang)案的(de)需(xu)求，以及龙头芯片(pian)厂商，科技巨头布局的(de)示范作用，“光进铜退(tui)”使得高性能计(ji)算领域得到拓展，CPO商业化落地进一步加速，有望取得传统可插拔光模块的(de)一些份(fen)额。
根据Lightcounting预(yu)计(ji)，CPO出货预(yu)计(ji)将从800G和1.6T端口开始(shi)，2026至(zhi)2027年开始(shi)规模上量，到2027年，CPO端口在800G和1.6T出货总(zong)数(shu)中占比(bi)接(jie)近30%。
Yole报告(gao)数(shu)据显示，2022年CPO市场产生(sheng)的(de)收入预(yu)计(ji)2033年将达到26亿美元，2022-2033年复合年增长率为46%。
但作为当前CPO技术的(de)主流方(fang)案，硅光技术本身仍然面临(lin)一些挑战，譬如封装工(gong)艺的(de)良品率不足、光器件和电器件不同的(de)检验标准给测试带来挑战、如何减少硅波(bo)导的(de)损耗、如何实现波(bo)导与光纤(xian)的(de)有效(xiao)耦合等(deng)等(deng)。
尽管有显著的(de)潜在优(you)势，CPO仍然处于产业化初期，头部厂商的(de)深度布局有望迎来新一轮的(de)产业演化，早期的(de)投资机会将包含两个方(fang)面，一些硅光器件/光模块厂商有望充分受益于产业发(fa)展。
另一方(fang)面，譬如早期工(gong)艺流程的(de)改善，对应着(zhe)配套工(gong)艺设备、软件厂商的(de)投资机会。
这个技术将快速进入芯片(pian)级应用，未来对硅光晶(jing)圆测试设备、芯片(pian)测试设备的(de)需(xu)求也会快速增长。
这便(bian)是市场重视罗博特科收购FiconTEC的(de)原因。FiconTEC生(sheng)产的(de)设备主要用于光子半(ban)导体的(de)微组装及测试，特别是在硅光、CPO及LPO工(gong)艺方(fang)面，能够(gou)提供纳米(mi)级高精度光器件耦合。
下游客户更是一众业界巨头，包括Intel、Cisco、Nvidia、Ciena、Lumentum、华为等(deng)，目前在全球范围内累计(ji)交(jiao)付设备超过1000台。
根据ficonTEC公众号表示，公司已经(jing)为1.6T光模块的(de)研发(fa)和新产品的(de)导入交(jiao)付了封测设备，并获得多个全球大厂端到端的(de)大批量生(sheng)产自动化设备的(de)订单，计(ji)划于2024/2025年投入量产。
基(ji)于AI基(ji)建爆发(fa)的(de)背景，FiconTEC的(de)收购意义(yi)还有国产替代(dai)的(de)一层，缓解光子器件封装领域关键设备“卡(ka)脖(bo)子”问题。
03
尾声
总(zong)的(de)来说，在提出“并购六条”的(de)背景下，要求加快监管审核节奏，FiconTEC的(de)收购被(bei)视为一笔重量级的(de)跨境优(you)质资产重组申请。
现阶段市场对高科技股、国产替代(dai)概念青睐有加，何况CPO正处在从0到1的(de)导入期，便(bian)不难理解罗博特科两年多10倍的(de)起跳，和突如其(qi)来的(de)深坑(keng)。
假如审核问题能得到解决，罗博特科便(bian)名副其(qi)实作为设备铲子股，随着(zhe)CPO高成长性得到验证，订单释(shi)放还有可能成为公司股价下一阶段的(de)催化剂。