种种变化下(xia)，过渡期险企的增长，究竟源于能力(li)提升还是报表美化，要被打上问(wen)号。

迷雾与曙光

市场对人身险公司(si)利润的质疑，主要集(ji)中在(zai)数据(ju)可比性上。

从实践结果看，采用新、旧准(zhun)则编(bian)制(zhi)的同期数据(ju)，存在(zai)巨大差异。

例如2024年前三季度，交银人寿(shou)在(zai)两种准(zhun)则下(xia)的净利相差超20亿元，人保寿(shou)险同期差值(zhi)更是高达百亿。

差异的根源，是新准(zhun)则要求财报更加及时地捕捉市场波(bo)动，调整口径涉及资产(chan)分类(lei)、准(zhun)备金、合同负债等，对财务表现有显(xian)著影响。

第一大变化是折现率。

旧准(zhun)则下(xia)，人身险折现率为750曲线(xian)（750日移动平均国债收(shou)益率曲线(xian)）；新准(zhun)则下(xia)，为即期收(shou)益率。

随着(zhe)国债利率下(xia)探，持续上涨的准(zhun)备金要求，导(dao)致众多公司(si)利润承(cheng)压。

对于利率造(zao)成的准(zhun)备金增加，新准(zhun)则允许险企使用OCI选(xuan)择权将变化分摊至各(ge)期，将利润波(bo)动转移为资产(chan)波(bo)动。

中邮人寿(shou)的利润变化，完整展现了这一过程。

2023年，中邮人寿(shou)亏损(sun)120.14亿元，因折现率波(bo)动造(zao)成的会计利润影响高达112.1亿元。

巨亏下(xia)，该公司(si)2024年起提前切换(huan)会计准(zhun)则，OCI选(xuan)择权的平滑作用在(zai)财报中完美体现：

当(dang)年中邮人寿(shou)净利不止扭亏为盈，更凭借(jie)91.88亿元的“战绩”位(wei)列非上市险企第二位(wei)；同期净资产(chan)缩水(shui)超4成，呈现出往年旧准(zhun)则下(xia)罕见的利润、资产(chan)反向变化。

信风梳理发现，2024年呈现利润增长、资产(chan)缩水(shui)的9家人身险公司(si)中，6家增长与缩水(shui)差值(zhi)较大的，都采用了新会计准(zhun)则。

另一大变化，则是金融(rong)资产(chan)分类(lei)。

新准(zhun)则提高了资产(chan)分类(lei)客观性与会计处理一致性，将金融(rong)资产(chan)由“四(si)分类(lei)”调整为“三分类(lei)”。

新准(zhun)则下(xia)，险企大量资产(chan)计入损(sun)益直接反映在(zai)当(dang)其报表上的FVTPL（以(yi)公允价值(zhi)计量变动计入当(dang)期损(sun)益的金融(rong)资产(chan)），业绩波(bo)动更加剧烈；

加之过渡阶段，大量险企在(zai)旧准(zhun)则基础(chu)上仅实施了分类(lei)调整，即依照新准(zhun)则精(jing)神将HTM调整为AFS。

种种变化下(xia)，人身险企对金融(rong)资产(chan)的统计出现“旧准(zhun)则未调整分类(lei)、旧准(zhun)则已调整分类(lei)、新准(zhun)则”三种形态。

因过渡时间、程度不一，非上市险企同业不可比、往期不可比已成常态；看似亮眼的整体利润回升，也无法摆(bai)脱财务“美化”的嫌疑。

不过一片乱麻之中，亦有明确的增长线(xian)索。

应财政部要求，平安、国寿(shou)、人保、太(tai)保、新华5家上市险企自(zi)2023年起已切换(huan)至新准(zhun)则，并按要求对上年业绩作出回溯。

信风统计发现，2024年上述5家险企保险业务收(shou)入增速均在(zai)2.7%以(yi)上；

除平安未披露业绩外，其余(yu)4家险企均预告55%以(yi)上的利润增长，增速远超上年，人保、新华更是有望刷新近10年利润增长记录。

头部险企可比利润的集(ji)体大增，也反映出了保险行业整体的发展业态，数据(ju)迷雾的背(bei)后，已有曙光渐渐露出。

强(qiang)者恒强(qiang)？

尽管会计准(zhun)则过渡期，各(ge)险企间利润波(bo)动频现，但负债端表现强(qiang)势的，仍旧是头部机构(gou)。

企业预警(jing)通数据(ju)显(xian)示(shi)，2024年非人身险企保险业务收(shou)入排名前15的机构(gou)，与2023年重合度高达93.33%；

各(ge)机构(gou)名次虽有浮动，但“第一梯队”成员(yuan)整体稳固，头部成员(yuan)收(shou)入较之上市险企也不遑多让。

2024年，泰康人寿(shou)、中邮保险、信泰人寿(shou)持续蝉联非上市险企负债表现“前三甲”，分别实现保险业务收(shou)入2283.24亿元、1349.4亿元、529.94亿元。

非上市险企的强(qiang)势冲击下(xia)，人身险江湖(hu)的格局也在(zai)调整：

目前非上市“榜首”泰康保险业务收(shou)入，已超越新华与人保寿(shou)险，位(wei)列全行业第四(si)，较第三名太(tai)保寿(shou)险差距只有百亿，仅有“一步之遥”；

泰康的负债端增速高达12.37%，高出太(tai)保寿(shou)险9.93个百分点，二者差距持续拉近。

位(wei)列第二的中邮收(shou)入规(gui)模也已超过人保寿(shou)险，同比增速更是高达22.82%，直追新华保险。

剔除了OCI选(xuan)择权对于利润、资产(chan)的干扰后，信风统计发现，仍有28家人身险公司(si)在(zai)2024年实现了保险业务收(shou)入、净利润、净资产(chan)的同步增长。

其中部分中小型人身险公司(si)，贡献了昙(tan)花一现的亮眼数字(zi)：

新华养老、国民养老、复星保德信保险业务收(shou)入翻倍，国民养老维持高增态势，同比增长329.67%；

汇丰人寿(shou)等12家公司(si)扭亏为盈，中英人寿(shou)、中荷(he)人寿(shou)等7家公司(si)利润增速在(zai)100%以(yi)上；

德华安顾人寿(shou)、安心(xin)人寿(shou)、招商仁和人寿(shou)等5家公司(si)净利润翻倍，2家公司(si)增速在(zai)150%以(yi)上。

即便客观规(gui)律下(xia)，涨幅常年维持高位(wei)的可能性微乎其微，但整体的利润回升与个体的凸出表现，亦侧面印证(zheng)，不少(shao)公司(si)正逐(zhu)渐走出转型“深水(shui)区”。

压力(li)仍存

投资端收(shou)益的明显(xian)改善，是驱动险企利润表现回暖(nuan)的关(guan)键因素。

例如新华、人保等上市险企都曾在(zai)业绩预增公告中表示(shi)，公司(si)利润高增收(shou)益于“积极把握资本市场机会，总投资收(shou)益同比大幅增加。”

非上市险企方面，共有18家公司(si)的投资收(shou)益率超过5%、5家公司(si)超6%：20家公司(si)综合投资收(shou)益率超过10%。

小康人寿(shou)凭借(jie)8.86%的投资收(shou)益率位(wei)居“榜首”，而此前，该公司(si)近三年平均投资收(shou)益率仅为3.50%。

整体来看，投资收(shou)益大涨得益于2024年债、股两市先(xian)后回温。

“924行情”中，A股上证(zheng)指数持续大涨；债市方面10年期国债收(shou)益率全年下(xia)探88BP，险企所持各(ge)类(lei)债券票(piao)面价值(zhi)大幅上升。

会计准(zhun)则过渡期的统计口径改变，放(fang)大了投资端收(shou)入对综合投资收(shou)益率的影响。

德华安顾总精(jing)算师王晴指出，越来越多公司(si)在(zai)过渡期将HTM债券分类(lei)改为AFS债券，使得过去与当(dang)年的债券浮盈集(ji)体进入当(dang)年的综合收(shou)益，带动综合收(shou)益率持续上涨。

不过此刻，仍有两片“乌云”盘(pan)踞在(zai)利润大涨的险企上空。

一是“资产(chan)荒”困境仍是投资端主旋律，尤其2024年利率债空间透支的背(bei)景下(xia)，险企在(zai)未来能否找到合适的投资标的，仍是未知；

二是权益市场投资势必带来较高的资本占用，进而影响偿付能力(li)表现。

例如2024年在(zai)资本市场上活跃的长城人寿(shou)，二季度末综合、核(he)心(xin)偿付能力(li)充足率较年初分别下(xia)降4.53和8.57个百分点。

权益投资加大导(dao)致的资本占用，是偿付能力(li)下(xia)滑主因。

2024年二季度偿付能力(li)报告中，长城人寿(shou)表示(shi)“本季度市场风险最低资本较上季度增长3.66亿元，增幅4.36%。”

并表示(shi)“境外权益价格风险和汇率风险最低资本涨幅均超100%，主要因看好降息(xi)预期下(xia)的港股市场表现，开展了积极的投资行为。”

所幸压力(li)之下(xia)，长城人寿(shou)最新一笔(bi)注资，已经到位(wei)。

2024年末，北京金融(rong)监管局已批复长城人寿(shou)增加注册资本6.2亿元；自(zi)2005年成立以(yi)来，长城人寿(shou)已累计增资10次，注册资本从最初的3亿元爬(pa)升至68.39亿元。

但在(zai)实体企业困难、央企“退(tui)金”的大背(bei)景下(xia)，中小险企整体外源性资本补充渠道仍然不畅。

有专家建议，应调整险企股权管理规(gui)定、适当(dang)放(fang)宽投资人准(zhun)入标准(zhun)；拓宽中小险企资本补充渠道、适当(dang)放(fang)宽发债准(zhun)入门槛。

亦有声(sheng)音(yin)呼吁，引导(dao)中长期资金入市的大背(bei)景下(xia)，政策层面可进一步“松(song)绑”。

普(pu)华永道中国金融(rong)业管理咨询合伙人周瑾即建议，对偿付能力(li)规(gui)则进行适当(dang)调整。

“例如降低长期配置的股票(piao)资产(chan)的资本占用系数。”周瑾表示(shi)，“或采用与持有期限(xian)或考核(he)期限(xian)挂钩的风险系数，引导(dao)保险资金增配股票(piao)以(yi)及拉长持有周期。”