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近期高盛发布了一篇(pian)关于中(zhong)国生物科技的深(shen)度投资价值分析报告。高盛称，持续看好中(zhong)国医疗健康板块中(zhong)的生物科技领域，中(zhong)国创(chuang)新力(li)量正在并将持续获全球认可(ke)。一批头部生物科技企业，将在2025/2026年实现(xian)盈亏平衡。这一盈利拐点(dian)对中(zhong)国生物科技产业具有里(li)程碑意义(yi)。
高盛还表示，再鼎医药（ZLAB.US/9688.HK）、传奇生物、诺诚健华、百济神州和信达生物这些头部公司成为(wei)优选标的，这几(ji)家公司年内都因核心(xin)催化事(shi)件，有望具备充(chong)足的上涨空间(jian)。高盛尤其提及看好再鼎医药DLL3 ADC的BD潜力(li)及2025年实现(xian)盈亏平衡拐点(dian)，重申(shen)其“买入”评级，美(mei)股市场与港股市场目标价分别为(wei)53.64美(mei)元和41.81港元，较当前股价（2月5日收盘）分别有101%和97%的上行(xing)空间(jian)。
高盛核心(xin)观点(dian)如下：
全球化成创(chuang)新药企必然选择与可(ke)行(xing)路径
高盛持续看好中(zhong)国医疗健康板块中(zhong)的生物科技领域。
随着政策(ce)重心(xin)从价格调控转向创(chuang)新激励，对外授权合作(zuo)（license out）已成为(wei)企业出海的主流(liu)模式。历经(jing)三年行(xing)业调整期（2022-2024），生物科技企业已形成新共识：通过战略合作(zuo)实现(xian)全球化是必由之路，并分化出两种发展路径——或专注细分领域保持研发灵活性(xing)，借助(zhu)合作(zuo)打开(kai)全球市场；或把握行(xing)业低谷期的有限窗口转型为(wei)盈利型生物药企（头部企业更具转型可(ke)行(xing)性(xing)）。高盛重新审视生物科技行(xing)业，着重评估各企业研发管线资产的商务拓展潜力(li)。
中(zhong)国创(chuang)新力(li)量获全球认可(ke)
当前，中(zhong)国正成为(wei)ADC药物的创(chuang)新高地。展望2025年，中(zhong)国企业有望在更广泛治疗领域的创(chuang)新能力(li)将持续获得国际认可(ke)，这一趋势得益(yi)于：
1）生物科技企业在ADC/双抗等领域积(ji)累(lei)的迭代创(chuang)新能力(li)；
2）早期差异化管线布局持续扩(kuo)大；
3）供需两端匹(pi)配度提升——既满足跨国药企对高性(xing)价比候选药物的需求，又为(wei)中(zhong)国创(chuang)新药企提供多元资金渠道。
高盛的创(chuang)新药企BD潜力(li)评估框架
针对市场对中(zhong)国药企商务合作(zuo)（BD）机会（这里(li)指对外授权）的关注升温，高盛建立了一个三维评估体系筛选高合作(zuo)潜力(li)的管线资产，重点(dian)关注：
1）全球市场容量（患(huan)者(zhe)基(ji)数、治疗周期、月均费用）；
2）竞(jing)争地位（未满足需求、研发阶段、临床数据）；
3）BD热点(dian)趋势（历史交易案例、交易规模等）。
基(ji)于分析师构建的三维评估框架，高盛给出了三个展现(xian)出较高的BD潜力(li)的在研管线：再鼎医药的ZL-1310（DLL3 ADC）、信达生物的1B1-363（PD-1/IL-2偏向性(xing)双抗）以及诺诚健华的CP-332/CP-488（TYK2抑制剂）。该分析框架从全球化视角验证(zheng)了对生物科技覆盖企业的优选逻辑。高盛认为(wei)，再鼎医药（ZLAB）最具上行(xing)空间(jian)——这主要是基(ji)于其核心(xin)品种ZL-1310已公布的I期剂量递增数据积(ji)极，且2025年将迎来多项关键(jian)临床数据读出。
盈亏平衡点(dian)即(ji)将到来
无(wu)论是否具有海外商业化助(zhu)力(li)，对于头部生物科技企业，考虑到强劲销售增长与严格的费用管控带来的运营效率提升，高盛预计将有一批企业在2025/2026年实现(xian)盈亏平衡。这一盈利拐点(dian)对中(zhong)国生物科技产业具有里(li)程碑意义(yi)，特别是在市场对中(zhong)国创(chuang)新药盈利能力(li)的持续讨论中(zhong)更具指标价值。高盛重点(dian)提到了百济神州、信达生物、云顶新耀和再鼎医药这四家公司。
高盛还在报告中(zhong)更新了对科济药业、歌礼(li)制药、再鼎医药、云顶新耀这四家中(zhong)国创(chuang)新药企的评级，提升了歌礼(li)制药的目标价，给予其中(zhong)性(xing)评级；给予云顶新药中(zhong)性(xing)评级，认为(wei)其战略一致性(xing)提升了未来增长的可(ke)见度；重点(dian)重申(shen)了对再鼎医药的买入评级。具体如下：
再鼎医药: DLL3 ADC价值潜力(li)分析——重申(shen)“买入”评级
在ENA研讨会上公布的ZL-1310（DLL3 ADC）I期剂量递增数据（用于二线及以上广泛期小细胞肺癌）引发市场高度关注，当前主要讨论集中(zhong)在这款在研管线是否会随时间(jian)推移而恶化的风险上。高盛基(ji)于2025年关键(jian)数据节点(dian)（一/二线ES-SCLC的I期剂量扩(kuo)展数据潜在读出），通过情景分析量化不同数据结果对公司估值的影(ying)响：
1）基(ji)准情景（等待更多概念验证(zheng)数据）：
当前I期剂量递增数据显示安全性(xing)/疗效潜力(li)，但数据成熟(shu)度尚有限。假设：1）二线及以上ES-SCLC研发成功率（POS）20%；2）一线ES-SCLC POS 5%（暂缺数据支(zhi)撑(cheng)但存在拓展可(ke)能）。据此(ci)测算，2035年ZL-1310全球风险调整后(hou)销售额为(wei)3.44亿美(mei)元。
2）悲观情景（临床失败）：
若后(hou)续数据显示出严重安全性(xing)问题导致研发终止（POS=0%），预计对公司估值产生-13%的拖累(lei)。但高盛认为(wei)，ZL-1310较低的给药剂量设计或可(ke)降低致命性(xing)风险。
3）乐观情景（二线验证(zheng)成功，一线数据积(ji)极）：
假设：1）用于二线及以上ES-SCLC POS提升至50%（假设用于后(hou)线治疗的POC研究得到验证(zheng)）；2）用于一线ES-SCLC POS 25%（数据积(ji)极但样(yang)本量/随访时间(jian)有限）。此(ci)情形下，2035年全球风险调整后(hou)销售额有望达9.59亿美(mei)元，推动(dong)估值+23%。
高盛因此(ci)得出结论： 再鼎医药的当前估值已部分反映安全性(xing)担忧，而积(ji)极数据带来的上行(xing)空间(jian)显著(zhu)高于下行(xing)风险，风险收益(yi)比具吸引力(li)。更新风险调整DCF模型，再鼎医药美(mei)股12个月目标价调至53.64美(mei)元，港股目标价调至41.81港元，较当前股价（2月5日收盘）分别有101%和97%的上行(xing)空间(jian)。 维持再鼎医药“买入”评级。