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2月21日，A股(gu)创新药板块集体(ti)大涨，医药“老(lao)大哥(ge)”恒瑞医药被百济神州“踢馆”，首度跌下市值第(di)一王座。
当天(tian)，百济神州A股(gu)股(gu)价的(de)涨幅是8.21%，恒瑞医药A股(gu)股(gu)价涨幅是3.83%，二者(zhe)收盘市值分(fen)别为3107亿元和3080亿元，百济神州以27亿元的(de)差距领(ling)先(xian)。
值得注意的(de)是，早在2023年百济神州披露上一年年报时，公司创新药收入(ru)首次超过恒瑞医药的(de)消息曾引发业内关注，但恒瑞医药的(de)市值优势(shi)在两年后的(de)今天(tian)才被追(zhui)平。
在出海、AI等概念加(jia)持下，创新药企业今年以来的(de)的(de)市值持续升高(gao)。例如，靠大额授(shou)权(quan)交易“出圈”的(de)ADC龙(long)头科伦博泰生物(wu)，今年至今的(de)股(gu)价涨幅为13.03%；以双抗药物(wu)闻名的(de)康方生物(wu)，今年至今的(de)股(gu)价涨幅为13.59%。
百济神州成为“创新药一哥(ge)”
关于恒瑞医药的(de)“一哥(ge)”地位能保持多久的(de)话题，5年前就已经在行业里讨论开来。2021年，恒瑞医药以创新药收入(ru)破百亿元的(de)业绩在行业遥遥领(ling)先(xian)，看看同行，10年前创业的(de)生物(wu)制药企业还在为商业化苦苦挣扎，上千家老(lao)牌药企在经历转型阵痛。
到了2022年，虽然(ran)恒瑞医药在市值和收入(ru)规模上依然(ran)领(ling)跑，但创新药领(ling)域的(de)位次已经更迭——2022年财报显示，恒瑞医药创新药收入(ru)为81.16亿元，而百济神州创新药产品收入(ru)达(da)到12.55亿美元（折合人民币约84.8亿元），正式(shi)超越(yue)恒瑞医药。
最(zui)近两年，“创新药一哥(ge)”继续保持优势(shi)。
2024年前三(san)季度，百济神州的(de)总(zong)营收达(da)到191.36亿元，同比增长48.6%，其中产品收入(ru)为189.86亿元，同比增长72.9%，且全部(bu)为创新药收入(ru)。相比之下，恒瑞医药的(de)营业收入(ru)为201.89亿元，但根据公司在半年报中披露的(de)数据，创新药收入(ru)占(zhan)比接近一半。从绝对收入(ru)看，恒瑞医药约为百济神州的(de)一半。
百济神州的(de)收入(ru)结构中，BTK抑制剂泽(ze)布替(ti)尼(ni)是中国首个销售额突破10亿美元的(de)重(zhong)磅药物(wu)，2023年，这款药全球销售额达(da)到13亿美元，2024年上半年，泽(ze)布替(ti)尼(ni)全球销售额总(zong)计80.18亿元，同比增长122%。目前，泽(ze)布替(ti)尼(ni)已在全球超过70个市场获批，欧美市场贡献收入(ru)超过八成。
从这个视角看，百济神州市值创下新高(gao)，是有业绩支撑的(de)。一方面，2024年前三(san)季度，公司的(de)总(zong)收入(ru)和产品收入(ru)均超2023年整年；另一方面，公司在2025年1月时发布公告，预计将实现2025年全年经营利润为正，即营业收入(ru)大于营业成本、销售费用、管理费用及研(yan)发费用之和。当时，有一位资深业内人士告诉《每日经济新闻》记者(zhe)，这证明了中国创新药企业可以依靠产品商业化实现盈利，对于中国创新药产业有具体(ti)的(de)现实意义。
通(tong)过券商研(yan)报也可以看出，泽(ze)布替(ti)尼(ni)已经成为百济神州股(gu)价的(de)重(zhong)要支撑。大和发表报告指出，预计在泽(ze)布替(ti)尼(ni)销售带动下，百济神州去年第(di)四季营收按年增长65%至10.45亿美元。大和上调(diao)对泽(ze)布替(ti)尼(ni)预测，2025年和2026年营收预测分(fen)别提(ti)升7%、4%，至35亿美元、42亿美元，主要是由于其在美国和欧洲(zhou)的(de)销售额增加(jia)，以及其在全球布鲁顿氏酪氨酸激酶(BTK)市场的(de)一流的(de)产品和持续的(de)市场占(zhan)有率提(ti)升。
一位不愿名的(de)医药行业人士对《每日经济新闻》记者(zhe)表示，虽然(ran)恒瑞医药近年也在加(jia)速创新药物(wu)的(de)发展，但还有很大部(bu)分(fen)收入(ru)来自创新药之外的(de)产品，所以市场仍将其看作老(lao)牌药企。再看产品端，恒瑞虽然(ran)转型多年，但除了 PD-1 之外还缺乏足够多的(de)重(zhong)磅大单品。尤其是创新药出海仍以海外权(quan)益许可的(de)方式(shi)为主，在海外实现产品销售甚至自建海外销售和研(yan)发体(ti)系尚需(xu)时日。
该人士还表示，市场对两家公司的(de)估值逻辑也不同，一种是预期(qi)成熟的(de)创新体(ti)系和自有的(de)海外销售体(ti)系叠(die)加(jia)带来的(de)具有爆发力的(de)创新价值兑现，另一种则是看你现在赚了多少钱，用了多少钱来做研(yan)发，看重(zhong)财务利润数据。百济的(de)估值体(ti)系已从概念验证转向销售兑现阶段，泽(ze)布替(ti)尼(ni)成功打开美国市场是其估值跃升的(de)关键。恒瑞的(de)收入(ru)目前的(de)估值逻辑还是锚定国内创新药市场。
恒瑞医药的(de)研(yan)发管线更加(jia)多元，国际化布局稍弱(ruo)
研(yan)发管线是衡量(liang)一家公司的(de)创新能力和未来几年发展势(shi)头的(de)重(zhong)要指标。
百济神州的(de)管线更加(jia)聚焦于肿瘤领(ling)域。今年1月，百济神州主办的(de)一场内部(bu)交流活动中，公司高(gao)级副总(zong)裁、全球研(yan)发负责人汪来介绍称“百济神州在过往3年当中做出了管线的(de)大幅度变(bian)革”，从免疫肿瘤拓展到在肺癌、消化道肿瘤、妇(fu)科肿瘤等多个重(zhong)要的(de)肿瘤领(ling)域形成“组合拳”。公司布局的(de)新药发现技术平台目前有约70个临床(chuang)前项目。
与国内其他同级别药企相比，恒瑞医药在研(yan)发方面相当舍得投入(ru)，今年上半年，费用化研(yan)发投入(ru)30.38亿元，占(zhan)比营收22%。恒瑞医药的(de)研(yan)发管线同样庞(pang)大，覆(fu)盖抗肿瘤、免疫、心(xin)血管等多个领(ling)域，比百济更多元化。根据国际知名咨询机构Citeline的(de)数据，恒瑞医药在研(yan)管线数量(liang)高(gao)达(da)147条，位列全球TOP25管线规模的(de)制药公司第(di)8名。
2月22日，国际知名美元基金Pivotal bioVenture中国区管理合伙(huo)人柳丹博士对《每日经济新闻》记者(zhe)表示，站(zhan)在投资方的(de)视角，对于恒瑞医药和百济神州这样的(de)大型企业来说，它们的(de)产品线丰(feng)富，涉及多个领(ling)域和靶点，很难判断哪一个更加(jia)重(zhong)要。因此(ci)，最(zui)直观的(de)判断标准还是营收、业绩等具体(ti)数字(zi)。
但记者(zhe)注意到，恒瑞医药丰(feng)富的(de)创新药管线很多都是竞争者(zhe)众的(de)领(ling)域，就算产品获批上市，还需(xu)要面临医保谈判的(de)价格降幅压力。如果把希望放在海外市场，则又考量(liang)恒瑞国际化的(de)实力。不过，2024年上半年，恒瑞创新药收入(ru)、对外许可收入(ru)合计占(zhan)总(zong)营收比重(zhong)已过半，这意味着(zhe)恒瑞创新转型迎来重(zhong)要里程碑(bei)。
业内人士：普涨更多是炒作，期(qi)待(dai)创新药支持政策落实到位
对于百济神州和恒瑞医药的(de)市值排位变(bian)化，多位受访的(de)医药领(ling)域人士反而比较理性(xing)，在他们看来，股(gu)价涨跌是一时的(de)行情(qing)，整个创新药的(de)持续发展还需(xu)要更明朗(lang)的(de)政策落地。
柳丹表示，从整体(ti)营收来看，恒瑞医药仍略高(gao)于百济神州，但差距已经不大。尤其是创新药收入(ru)占(zhan)比方面，百济神州明显更高(gao)。这意味着(zhe)，尽管两者(zhe)在总(zong)营收上接近，但百济神州的(de)创新药业务更具科技含量(liang)和增长潜力，市值的(de)反超或(huo)二者(zhe)市值差距缩小的(de)情(qing)况(kuang)，在未来一段时间(jian)内是可以预见的(de)。
但柳丹也表示，一家公司的(de)长期(qi)发展仍然(ran)需(xu)要业绩支撑。尽管百济神州是一家优秀的(de)企业，但恒瑞医药的(de)整体(ti)营收仍然(ran)超过百济神州，从当前的(de)内在真实价值来看，未来其市值能否持续超过恒瑞医药，还需(xu)要继续观望，因为据了解，恒瑞医药近年来在创新药方面持续发力，也会有持续产出和不错期(qi)待(dai)。
至于近期(qi)创新药板块的(de)普遍(bian)上涨，2月22日，一位创新药上市公司高(gao)管对记者(zhe)表示，其注意到创新药公司的(de)股(gu)市表现是超过其他药企的(de)，这可能与近日“医保支持创新药”的(de)新闻有关。记者(zhe)查询后发现，该人士指的(de)是两份业内流传(chuan)的(de)文件。据媒体(ti)报道，这两份业内流传(chuan)的(de)文件涵盖创新药的(de)价格、市场准入(ru)、研(yan)发等多个领(ling)域，尤其是对建立创新药多元支付(fu)体(ti)系，描绘了清晰的(de)路径。
柳丹也持有类似的(de)观点。他认(ren)为，过去一年创新药行业有诸多支持政策出台，但市场反应平淡，反映了目前利好(hao)政策的(de)影响力有限(xian)。本次创新药概念股(gu)股(gu)价普涨，可能更多源于市场行情(qing)炒作：一是港股(gu)和海外二级市场近期(qi)表现良好(hao)，科技板块的(de)信心(xin)在节后有所恢复，二是创新药股(gu)此(ci)前经历了较大幅度的(de)下跌，本身存在价值修复的(de)空间(jian)。
值得一提(ti)的(de)是，近期(qi)高(gao)盛发布了一篇关于中国生物(wu)科技的(de)深度投资价值分(fen)析报告。高(gao)盛称，持续看好(hao)中国医疗健康板块中的(de)生物(wu)科技领(ling)域，中国创新力量(liang)正在并将持续获全球认(ren)可。一批头部(bu)生物(wu)科技企业，将在2025/2026年实现盈亏平衡。这一盈利拐(guai)点对中国生物(wu)科技产业具有里程碑(bei)意义。
每日经济新闻