01

化债政策和促增长措施或利好信创

何丽竹：近期全国人大常委会决议(yi)通过了《国务院关(guan)于提请审议(yi)增加地方(fang)政府债务限(xian)额置换存量隐性债务的议(yi)案》，并举行了相关(guan)的新闻发布会，您(nin)能否解读一下这一政策？

刘青：由于市(shi)场高度(du)关(guan)注化债政策，我们基于这一出发点进行了深入分(fen)析，探讨了与化债相关(guan)且未来可能受到(dao)市(shi)场看好的板块和行业。在此过程中，我们发现信创板块是一个之前被忽视的重要领域(yu)。

回顾过往，中证信创指数在2017年推出时曾迎来一波(bo)大涨，其中一个重要的催(cui)化剂为2018年特朗普政府对中国的一系列(lie)制裁(cai)措施，如对华(hua)为的制裁(cai)、增加关(guan)税(shui)等。彼时，中国对此也采取了相应(ying)的反制措施，包括2017年首次提出将信息安全产品纳入发展目标、推进信创工程第二(er)期工程等，这些措施旨在确保国家重点安全领域(yu)，尤其是上游高新科技部分(fen)如芯片(pian)、软件操(cao)作系统、办公软件等的自主可控，减少(shao)对外(wai)依(yi)赖。在此背景(jing)下，中国出台了一系列(lie)政策文件，如2018年5月将龙芯、申威、飞腾等国产CPU服务器(qi)列(lie)入政府采购名录等。这些政策与信创指数的表(biao)现密切相关(guan)，体(ti)现了市(shi)场对这一行业的高度(du)认可。进入2020年，信创板块迎来了新的发展阶段，即(ji)信创“2+8+N”三步走战略。我们期待在这一战略下，国内一些可能与美国产生直接竞争的产业能够在A股市(shi)场中崭露(lu)头角，成为中国经(jing)济的中流砥柱。

此外(wai)，化债政策对to G类行业，即(ji)政府收入占(zhan)比较高的行业也会产生积极(ji)影响，存在现金流层(ceng)面的受益。根据财政部最新数据，中国整体(ti)债务水平(ping)较高，其中地方(fang)政府面临较大压力。如果本(ben)次14.3万亿元的化债方(fang)案得以(yi)落地实施，五年将能节约大概6000亿元的利息支出，用于投(tou)资、促进消(xiao)费和民生以(yi)及支持信创产业等国家重点战略实施。

同时，这一轮化债中有将近10万亿元进行了更长久期、更低利率(lu)的债务置换，保证部分(fen)短期城投(tou)债、短期银行贷款、工程欠款、信创类企业欠款等可以(yi)如期还上。同时，未来还有2.2万亿元的棚改专项债，可能到(dao)2029年之后，按照合同偿还。那么在2028年以(yi)前地方(fang)政府需消(xiao)化的隐性债务从(cong)14.3万亿元降至2.3万亿元，减轻了地方(fang)政府的债务压力，将有助于地方(fang)政府腾出空间，进一步真正落实实际(ji)工作，推动经(jing)济发展。

除了化债政策外(wai)，促增长也是当前的重要任务。目前，我国已经(jing)从(cong)防风险(xian)逐(zhu)渐转向促增长，形成了“防风险(xian)”和“促增长”并重的局(ju)面。聚焦投(tou)资端，由于之前地方(fang)政府债务压力较大，导致现金流受到(dao)较大挤(ji)压，许(xu)多(duo)企业的应(ying)收账款未能实现内部周转，信创板块便是其中一个重要的受影响领域(yu)。

综上，化债政策和促增长措施将对信创等板块产生积极(ji)影响，我们期待这些政策能够推动相关(guan)行业的发展和经(jing)济的增长。

02

当前的逻辑正在信创板块上演

刘青：立足于当前时点，信创相对于上一个低点，已经(jing)反弹较多(duo)，那么未来信创板块还会有哪些关(guan)注点？投(tou)资价值还有进一步的上升空间吗？

何丽竹：一些行业可能会首先迎来政府层(ceng)面的应(ying)收账款偿付(fu)。过去几年，很多(duo)政府项目或to G端、to B端相关(guan)的企业，应(ying)收账款规模不断增加，其中信创板块和电(dian)信运营商等行业表(biao)现尤为明显。未来随着化债力度(du)和资金支持的增加，与政府资金及化债密切相关(guan)的板块将成为受益方(fang)向。而对于其他行业板块，如果没有政府资金的注入或增量资金的支持，其营收和经(jing)营质量的提高将更多(duo)地取决于产业本(ben)身的景(jing)气情况。例如，在TMT子赛道中，电(dian)子、通信、传媒、计算机等板块各具特色，其中传媒板块与景(jing)气高度(du)相关(guan)，如果上下游景(jing)气不佳(jia)，资本(ben)开支收缩(suo)，那么传媒公司的广告收入就会缩(suo)减；而信创板块则(ze)相对独立，不仅受产业链(lian)景(jing)气变动的影响，还更多(duo)地受到(dao)政策的扶持，包括新质生产力和设备更新迭代(dai)的资金注入。

从(cong)景(jing)气变动的角度(du)看，信创板块相对于其他科技板块和一级行业，会有更快(kuai)、更准确的财政保障资金，并在流动性宽松或政策支持的背景(jing)下弹性较大。自2014年以(yi)来，随着政策变化，TMT板块多(duo)次展现出不同的行情表(biao)现。其中，2014年至2015年间，计算机板块是上涨幅度(du)最大的板块；而在最近的行情中，计算机、信创、软件等行业主题指数基本(ben)领涨。另外(wai)，在2018年TMT板块整体(ti)表(biao)现不佳(jia)的情况下，信创板块取得了超越市(shi)场平(ping)均水平(ping)的涨幅，其中主要得益于中美贸易摩擦导致的科技板块技术(shu)封锁下国产替(ti)代(dai)的投(tou)资逻辑加强。

在过去几年中，半导体(ti)产业链(lian)是TMT板块中的关(guan)注焦点，而信创和软件领域(yu)的关(guan)注度(du)相对较低，但当前的逻辑正在信创板块上演。国务院提出的2+8+N政策，即(ji)为将信创纳入国家战略发展体(ti)系，并分(fen)阶段推进国产替(ti)代(dai)。具体(ti)而言，“2”指首先实现机关(guan)范围内的信创替(ti)代(dai)；“8”指金融、电(dian)信、电(dian)力、石油、交通、航空航天(tian)、教育、医(yi)疗8大关(guan)键行业，在生态相对成熟后，信创由党政体(ti)系扩大到(dao)8大关(guan)键行业；“N”指其他行业，将信创产品扩展到(dao)其他行业，最终在2+8+N的各个领域(yu)以(yi)及行业板块中都实现国产替(ti)代(dai)。在国内，国产手机已占(zhan)据较高市(shi)场份额，从(cong)产品力的角度(du)看，未来有望(wang)实现龙头芯片(pian)产品和消(xiao)费电(dian)子产品的国产替(ti)代(dai)。

另外(wai)，硬(ying)件和软件板块的国产替(ti)代(dai)率(lu)也在逐(zhu)年提升，一些重要环节领域(yu)也有了突破，如半导体(ti)板块。过去几年，国家大基金和政策扶持多(duo)集中在半导体(ti)领域(yu)，因此投(tou)资重点也在该领域(yu)，而现在的重点可能会逐(zhu)渐转移到(dao)信创领域(yu)。此外(wai)，中美贸易摩擦的重点也逐(zhu)渐从(cong)硬(ying)件领域(yu)转向软件领域(yu)，这也凸(tu)显了软件板块的重要性。

03

信创将持续成为A股投(tou)资关(guan)键细分(fen)领域(yu)

何丽竹：不仅是消(xiao)费电(dian)子产品，信创产品如WPS、支付(fu)软件及金融科技软件等也在积极(ji)拓展海外(wai)市(shi)场。在软件和信创板块的多(duo)个细分(fen)领域(yu)，中国已展现出领先地位。通过测算各行业出海收入占(zhan)比，我们发现信创板块的占(zhan)比相当可观(guan)。

从(cong)国内及海外(wai)市(shi)场对信创板块的利好逻辑来看，首先，从(cong)国内化债力度(du)和强度(du)来看，与政府项目紧(jin)密相关(guan)的行业板块，如信创，将成为未来一段时间受益于化债的明显标的。因此，信创板块有一个相对确切的收入保障。

其次，从(cong)政策角度(du)看，信创作为新质生产力的重要组成部分(fen)，是未来几年经(jing)济发展的关(guan)键一环。因此，预计未来几年还将有更多(duo)支持信创发展的政策出台。

最后，从(cong)中长期逻辑来看，全球(qiu)科技板块的竞争将持续很久，无论是在硬(ying)件还是软件领域(yu)。所以(yi)，TMT科技，尤其是信创板块，以(yi)信息技术(shu)应(ying)用创新和国产替(ti)代(dai)为关(guan)键投(tou)资逻辑，将持续成为A股市(shi)场投(tou)资的关(guan)键细分(fen)领域(yu)。

刘青：从(cong)中长期视角来看，信创板块具有广阔的发展前景(jing)；而从(cong)短期视角来看，信创板块依(yi)然值得关(guan)注。

基本(ben)面方(fang)面，信创板块的表(biao)现较好。随着三季报的出炉，全A、全行业今年三季度(du)的业绩表(biao)现显示，整体(ti)单(dan)三季度(du)的营收增速(su)有所下滑(hua)，尤其是上游资源(yuan)、制造和消(xiao)费板块。然而，金融和TMT板块却表(biao)现出色。金融板块因财富(fu)管理需求和证券投(tou)资交易需求的活跃而表(biao)现良(liang)好；TMT板块则(ze)在二(er)季度(du)就是全市(shi)场表(biao)现较好的一级行业之一，三季度(du)的业绩表(biao)现也大幅超过全市(shi)场行业水平(ping)。其中，信创作为有国产替(ti)代(dai)逻辑支撑的行业板块，包括芯片(pian)等偏向于硬(ying)件的领域(yu)，相较于其他行业板块表(biao)现更佳(jia)。在中证信创指数中，单(dan)三季度(du)的营收增长同比达(da)到(dao)10%到(dao)20%左右的水平(ping)。因此，信创板块的基本(ben)面表(biao)现良(liang)好，很多(duo)细分(fen)行业和细分(fen)龙头个股都有业绩支撑。

综上所述，无论是从(cong)中长期还是短期来看，信创板块都值得投(tou)资者(zhe)关(guan)注。

04

中证信创指数是稳妥且确定性的选择

何丽竹：当前市(shi)场上，对于投(tou)资者(zhe)而言，可能更关(guan)注板块的上涨潜力和市(shi)场表(biao)现，而相对淡化估值的考量。在此背景(jing)下，中证信创指数作为一个特别的指数标的，值得进一步探讨。

中证信创指数于去年年底发布，其编制方(fang)法独特，注重高成长性和研发能力因子，以(yi)优选相关(guan)行业板块的成分(fen)股。与市(shi)场上其他可比指数相比，中证信创指数过去的累积上涨幅度(du)要高出约30%。这种差异主要源(yuan)于其选样(yang)方(fang)法的特殊性，即(ji)优选龙头，并强调高成长、高研发的特性。

此外(wai)，中证信创指数的行业分(fen)布也与其他信创指数存在显著区(qu)别。其中，计算机领域(yu)的权重接近80%，而软件领域(yu)的权重更是高达(da)50%左右。相比之下，国证信创指数则(ze)更侧重于电(dian)子半导体(ti)领域(yu)。

从(cong)国产替(ti)代(dai)的进程来看，软件板块的替(ti)代(dai)速(su)度(du)相对较快(kuai)，国产化率(lu)替(ti)代(dai)程度(du)也高于硬(ying)件板块。特别是在应(ying)用软件板块，生产制造、经(jing)营管理等相关(guan)板块的替(ti)代(dai)率(lu)已经(jing)达(da)到(dao)了30%、40%左右的水平(ping)，而很多(duo)芯片(pian)等硬(ying)件板块的替(ti)代(dai)率(lu)还在20%以(yi)下。这也进一步凸(tu)显了中证信创指数中软件板块的重要性和潜力。

刘青：因此，在投(tou)资信创类标的时，由于难以(yi)明确区(qu)分(fen)软件和硬(ying)件的投(tou)资价值，若投(tou)资者(zhe)希望(wang)投(tou)资于信创方(fang)向，可以(yi)关(guan)注中证信创指数。

本(ben)文节选自汇添(tian)富(fu)基金《科技打头阵，谁是最锐利的矛(mao)？》主题直播，分(fen)享(xiang)嘉宾(bin)为指数与量化投(tou)资部研究员刘青（A20231107021203）、何丽竹（A20211116004931），文本(ben)内容根据嘉宾(bin)观(guan)点整理。