颖通(tong)控股作为一家香水品牌管理公司(si)，其核(he)心(xin)业务是代理国(guo)际知名香水品牌，并在内地、香港及澳门进行综合市场推广和销(xiao)售。然而，这种高度依赖品牌授(shou)权商的业务模式，却为其带来了不小(xiao)的挑战和隐忧。

招股书显示，颖通(tong)控股超80%的收入来自国(guo)际品牌的代理销(xiao)售，其中香水品类占比高达(da)83.1%。这种业务结构使得(de)其业绩与国(guo)际品牌的授(shou)权关系深度绑定，一旦品牌方调整授(shou)权策(ce)略或终止合作，颖通(tong)控股的业绩将受到重大冲击。

事实上，颖通(tong)控股已经遭(zao)遇过类似的挑战。2022年(nian)，某奢侈品牌代理协议到期后选择自营，导(dao)致颖通(tong)控股单年(nian)收入骤(zhou)降4.25亿元，占其当年(nian)总营收的25.5%。更令人担忧的是，近年(nian)来国(guo)际品牌加速收回香水、美妆(zhuang)等业务的自主经营权。颖通(tong)控股也在招股书中坦言(yan)，无法维持与品牌授(shou)权商的合作关系，将对公司(si)业务、经营业绩及前景造成重大不利影响。

此(ci)外，颖通(tong)控股还面临着(zhe)供应商高度集中的问题(ti)。招股书披露，上述报告期内，颖通(tong)向五大供应商的采购额占总采购额的比例分别为85.1%、84.0%、81.6%及79.0%。其中，仅(jin)前两大供应商的采购占比就(jiu)达(da)到一半以上。这种“大客户依赖症(zheng)”严重削弱了颖通(tong)控股的议价能力。一旦大供应商在香水代理权上出现变(bian)动，比如(ru)提高供货价格、减少供货量(liang)，颖通(tong)控股的成本将大幅增加，利润空(kong)间被(bei)严重压缩，业绩风险也会随(sui)之而来。

为了改变(bian)这种局面，颖通(tong)控股曾(ceng)尝试从渠道商朝着(zhe)品牌商的方向转型。然而，从目前的情况(kuang)来看，其自有(you)品牌的运(yun)营并不成功。尽(jin)管早在1999年(nian)，颖通(tong)控股就(jiu)已推出“圣曼尼加”（Santa Monica）自有(you)品牌的眼镜产品，但直到2022年(nian)，公司(si)才决定进一步拓(tuo)展此(ci)品牌，并推出5款入门级高端香水。然而，这些(xie)自有(you)品牌的市场表现并不理想(xiang)。上述报告期内，“圣曼尼加”品牌实现营收分别为100万元、530万元、1700万元和650万元，仅(jin)占同期总收入的0.1%、0.3%、0.9%和0.6%。

线上渠道较疲软

颖通(tong)控股拥(yong)有(you)直销(xiao)渠道、零售商渠道、分销(xiao)渠道和其他(ta)渠道组成的庞大销(xiao)售网络，但目前渠道发展出现了严重的结构性矛盾，渠道效率逐渐显露出疲态。

线上渠道方面，近年(nian)来呈现出明显的下(xia)滑趋势。直销(xiao)渠道中的网店营收占比持续下(xia)降，2022- 2024财(cai)年(nian)分别为10%、7.3%、6.8%，收入分别为1.67亿元、1.24亿元、1.26亿元。零售商渠道中线上零售商的营收占比也在不断下(xia)滑，2022- 2024财(cai)年(nian)分别为22.2%、21.0%、17.6%，收入分别为3.72亿元、3.56亿元、3.28亿元，已连续两年(nian)下(xia)滑；分销(xiao)商渠道中线上分销(xiao)商的营收占比同样如(ru)此(ci)，各(ge)期收入占比分别为 15.3%、15.0%、11.6%，收入分别为2.56亿元、2.55亿元、2.16亿元。在数(shu)字化浪潮席卷(juan)零售行业的当下(xia)，线上渠道已成为品牌增长的关键引擎(qing)，颖通(tong)控股线上业务的疲软表现，使其错失了许多(duo)增长机会，市场渗透率难以提升，在与新兴品牌的竞争中也逐渐处于劣势。

面对线上渠道增长放缓的困境，颖通(tong)控股选择将直销(xiao)渠道作为首要(yao)增长点(dian)，计划进一步扩大直销(xiao)渠道，尤其是线下(xia)专柜及门店。从数(shu)据上看，报告期内来自三大线下(xia)渠道的收入整体(ti)呈上涨态势。但与此(ci)同时，颖通(tong)控股自营的线下(xia)门店及专柜数(shu)量(liang)却在减少，已从2022年(nian)的102家减少至2024年(nian)的87家。对此(ci)公司(si)解释说，主要(yao)是由(you)于管理团队关闭了表现不佳的线下(xia)门店。

此(ci)外，颖通(tong)控股存(cun)在一定的滞销(xiao)迹象。颖通(tong)控股对少数(shu)大客户设有(you)特殊的产品退货政策(ce)，允许其根据协定的条款及条件退回滞销(xiao)产品，滞销(xiao)产品通(tong)常指大客户无法在一定期间内（一般介(jie)乎(hu)两至六个月）达(da)成其销(xiao)售目标的产品。根据招股书，近三年(nian)因滞销(xiao)退回的商品总额达(da)1750万元，且退货比例呈上升趋势。

巨额分红引争议

颖通(tong)控股在财(cai)务方面的操作引发了市场的广泛质疑(yi)，尤其是其分红策(ce)略。在递表之前，创始人刘钜荣(rong)及其妻子(zi)陈慧珍通(tong)过颖通(tong)国(guo)际有(you)限公司(si)分别间接持有(you)颖通(tong)控股90%及10%股权。据招股书披露，截至2022年(nian)、2023年(nian)及2024年(nian)3月31日，颖通(tong)控股分别向控股股东刘钜荣(rong)夫(fu)妇分红1.28亿元、1.89亿元和3.14亿元，累计分红达(da)6.31亿元，而同期，颖通(tong)控股的三年(nian)净利润之和仅(jin)为5.5亿元。也就(jiu)是说，颖通(tong)控股在近三个财(cai)年(nian)的分红金额比净利润还多(duo)了0.81亿元。

这种上市前夕的大规模分红行为，不仅(jin)让人质疑(yi)其资金管理的合理性，更可能影响投资者对其未来增长潜力的信心(xin)。尽(jin)管分红在一定程度上体(ti)现了公司(si)对股东的回报，但在IPO前将大量(liang)利润分光(guang)，随(sui)后又通(tong)过资本市场募(mu)资“补血”，这种操作难免让市场怀疑(yi)公司(si)是否(fou)真(zhen)正(zheng)具备可持续的盈利能力。

值得(de)注意(yi)的是，颖通(tong)控股的控股股东刘钜荣(rong)夫(fu)妇在上市前持股100%，这种高度集中的股权结构进一步放大了公司(si)的治理风险。巨额分红不仅(jin)可能导(dao)致公司(si)现金流紧张，还可能削弱其应对未来市场变(bian)化和行业竞争的能力。一旦上市成功，这种不健康的财(cai)务策(ce)略可能会成为制约其长期发展的“暗礁”。

根据弗若斯特沙利文报告，中国(guo)香水总市场规模（按零售额计）由(you)2018年(nian)的146亿元增加至2023年(nian)的261亿元，复合年(nian)增长率约为12.3%，预计2028年(nian)将进一步增长至477亿元，2023年(nian)至2028年(nian)复合年(nian)增长率约12.8%。但目前市场竞争异常激烈，一方面，国(guo)际大牌纷纷加大在中国(guo)市场的投入，不仅(jin)在产品研发和营销(xiao)上不断创新，还逐渐收回代理权，采用自主运(yun)营与合作零售结合的模式；另一方面，本土新兴香水品牌如(ru)雨后春笋(sun)般崛起，它们凭借对本土市场的深入理解和灵活(huo)的营销(xiao)策(ce)略，在细分市场中不断抢占份额。随(sui)着(zhe)市场逐渐饱和，消费者对香水的需求逐渐趋于理性，不再盲目追求品牌，而是更加注重产品品质和个性化。在这样的市场环境下(xia)，颖通(tong)控股想(xiang)要(yao)维持市场份额和业绩增长，成为“中国(guo)香水第一股”，仍面临着(zhe)前所未有(you)的挑战。